中融人寿董事长，中融人寿地产投资

长线型的保险资金与长久期的地产行业有极高的适配性，中融人寿投资地产无可非议。但充分的尽职调查、投资后的资金实际使用与效益监控，以及其他必要的投后管理，以及合理的资产大类配置，才是抵抗周期风险的不二法则。

来源 | 经理人传媒旗下《中国保险家》杂志

文/黄珊

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截至《中国保险家》发稿时的2022年7月9日，中融人寿2021年年度报告仍未能“面世”。而在之前的4月30日，公司发布公告称，“因为公司实际情况，公司延期披露《2021年度信息披露报告》，预计披露时间不晚于2022年6月30日。”

显然，2021年高达65亿元的净亏损，给公司带来的“爆炸冲击波”远超预期。

中融人寿母公司中天金融披露的年报显示，2021年中融人寿实现营业收入141亿元，同比增长14.99%；净亏损高达65.36亿元，同比骤降2624%；而其净资产更是从2020年年末的31.66亿元跌至-33.33亿元，陷入严重的“资不抵债”困境。

对于中融人寿的巨额亏损，中天金融在年报中解释称，中融人寿受市场环境变化及房地产企业债务违约等因素影响，所持有的金融资产出现信用风险，根据会计准则计提资产减值，导致所有者权益大幅下降。

据悉，中融人寿账面上有144.04亿元的非上市公司股权投资，在2021年确认公允价值变动损失14.36亿元，减值项目主要来自恒大集团、宝能集团以及海航系等。

值得一提的是，在中融人寿发布的前三季度偿付能力报告中，公司累计净利润超过9亿元。这也意味着，中融人寿在第四季度确认亏损超74亿元。

对于中融人寿的巨额亏损，中天金融在年报中解释称，“中融人寿受市场环境变化及房地产企业债务违约等因素影响，所持有的金融资产出现信用风险，根据会计准则计提资产减值，导致所有者权益大幅下降。”

不过，中融人寿如今收获的“苦果”，与曾经种下的“因”不可分割。

靠投连险快速“发家”

成立于2010年3月的中融人寿，开业当年实现保费9亿元，盈利2875万元。

据披露的数据，2010-2012年，中融人寿保费收入分别为9.36亿元、1.08亿元、7.37亿元。自2013年开始，中融人寿保费规模开始高速增长，从当年的42.93亿元快速增至2014年的103亿元和2015年的177.28亿元。

规模的快速增长也将公司带入盈利轨道。2013-2015年，中融人寿净利润分别为1.29亿元、3.9亿元、1.91亿元。连续三年盈利，这对于一家成立仅5年的寿险公司而言，实属难能可贵，在寿险行业也是不多见的案例。

公司年度报告资料和数据显示，中融人寿快速增长的背后，是基于保户投资款新增交费的快速增加，也就是监管所说的“中短存续期产品”所带来的“快收益”（见后页表）。而从业务结构看，2013-2015年期间，中融人寿保费收入排名前五的产品全部为万能型与分红型。

不过，随着监管的加强，一场寿险业的整顿随之开启，中融人寿的高速增长遭遇了“急刹车”。

2016年，中融人寿保费收入从177.28亿元骤降至23.44亿元，公司也出现了13.86亿元的巨额亏损，偿付能力低于警戒线，被原保监会监管。

2016年7月29日，中融人寿发布当年二季度偿付能力报告，其核心偿付能力充足率为-18.16%，业务净利润-1.089亿元，业务现金流-16.45亿元。流动性覆盖率必测压力情景1为1045.66%，情景2为1378%。截至二季度末，中融人寿净现金流出大约6.8亿元，而上个季度末还是净流入大约6亿元。2016年第三季度偿付能力报告显示，中融人寿该季度末的核心偿付能力充足率继续下跌为-41.91%，风险综合评级属D类。

这是一组危险的指标值。事实上，因万能险大规模增长，中融人寿在2015年底的偿付能力充足率就已跌至64.72%，未达到监管要求的最低100%的水平，已处于偿付能力不足的情况。

2016年2月，公司因偿付能力严重不足被保监会开出三项监管措施：停止开展新业务；暂停增设分支机构；不得增加股票投资。

这些监管措施是对中融人寿过度业务扩张的有效遏制。事实上，2015年之后，公司在二级市场疯狂举牌上市公司，一时间被誉为“险资新贵”，一度持有21家上市公司股份，更是出现在真视通、天孚通信和鹏辉能源等11家上市公司的前十大股东名单中。而股市的动荡令公司账面浮亏严重。

监管责令中融人寿不得增加股票投资，并采取有效应对和控制措施，切实防范投资风险。业务受监管禁止后，中融人寿预计，2016年三季度公司净现金流出3.05亿元，占截至上半年认可资产317.82亿元的0.96%，“公司经营存在一定的流动性风险，但总体可控。”

在这样的情况下，中融人寿展开了自救行动。也恰在这时，意图进军金融业成为“全牌照”金融控股集团的中天城投（后更名为“中天金融集团股份有限公司”，简称“中天金融”）也“看中”了中融人寿的寿险牌照。

地产背景股东带来了什么？

2015年9月，中天金融子公司贵阳金融控股有限公司（以下简称“贵阳金控”）以20亿元的价格受让中融人寿股东之一的联合铜箔100%股权，从而间接持有中融人寿1亿股的股份。2016年9月5日，贵阳金控与清华控股签署了一纸协议，竞拍后者公开转让的20%中融人寿股权。为表诚意，贵阳金控支付的竞拍诚意金高达6亿元。

随即贵阳金控及联合铜箔一起参与中融人寿的增资，分别以每股5元的价格认购2.47亿股和1.26亿股，投资额分别为12.35亿元和6.283亿元。据公告，该项定增申请已经于2016年11月22日获得保监会的核准批复。

工商资料显示，截至2022年6月，中天金融通过贵阳金控（持股19%）、联合铜箔（持股17.3585%）合计持有中融人寿36.3585%的股份，是公司的实际控制人。清华控股仍持有公司7.6923%的股份，为第六大股东。

2016年11月，随着中天金融成为公司控股股东，完成股权转让及增资事项，公司注册资本由5亿元增至13亿元，综合偿付能力充足率拉回到130%，暂时缓解了公司的经营困局。2017年1月，随着偿付能力达标，中融人寿迎来监管“解禁”，但公司的发展仍然承受着较大的压力。2017年，中融人寿依旧亏损8.65亿元，2018年实现扭亏，盈利0.13亿元，2019年实现盈利1.05亿元，2020年实现0.14亿元的净利润。

大股东变为房地产业务起家的中天金融后，中融人寿仍然着力于投资业务的扩张，其中加大了在房地产项目上的布局。而这再次导致公司滑入更深的“泥淖”。

公开信息显示，中融人寿所投资金融资产涉及的主要产品包括“天津远见共创三号股权投资基金合伙企业（有限合伙）”、“20深业03”、“21深钜01”、“中国民生信托-至信763号宝能汽车项目集合资金信托计划”、“深圳紫竹新兴产业升级股权投资基金合伙企业（有限合伙）”、“五矿信托-汇置9号集合资金信托计划”和某地产公司债券等。

这些产品，主要来自恒大集团、宝能集团以及海航系等，而这几家集团都爆发了巨大的财务危机。

针对中融人寿的地产投资亏损，深交所对中天金融下发年报问询函，其中就包括，要求中天金融说明对中融人寿所投相关项目是否获取充分财务数据、审计报告及估值报告等项目资料，项目投后管理的相关内部控制制度安排及实际执行情况，以及中融人寿计提大额商誉减值准备的主要原因等。

深交所还提出，内部控制审计报告显示，中融人寿未对被投资单位实施充分的尽职调查、投资后的资金实际使用与效益监控，以及其他必要的投后管理方面的内部控制。要求中天金融说明公司及中融人寿关于项目投后管理的相关内部控制制度安排及实际执行情况，相关制度运行是否有效，针对相关内控缺陷拟采取的具体整改措施等。

中天金融对此回复表示，公司以及中融人寿整体具备基本合理和有效的投后管理内部控制体系，不存在重大缺陷，但中融人寿在投后管理的具体执行过程中仍存在部分一般缺陷，公司及中融人寿将对已暴露的一般缺陷进行及时、有效的整改，以保证其内控执行的有效性。

独董意见则认为，“本次发现的相关内控缺陷属于中融人寿的投资业务层面，因受市场波动、被投资单位所处行业的行业性变化等多种因素影响，中融人寿存在对被投资单位尽职调查不够充分和投后管理不足的情况，公司管理层以及中融人寿管理层已识别出上述内部控制缺陷，正采取措施努力整改。”

教训背后的可持续发展观

中融人寿涉及较多金融资产，后续计量涉及大量的信息及估计。业内人士预计，中融人寿与债务方等相关方的沟通，包括不限于增加增信措施、甚至投资互换等方式来降低投资的金融资产的可收回风险。

在资产风险化解方面，中天金融在年报中表示，中融人寿将积极与行业监管部门沟通，努力化解资产端风险，推进资本补充。

不论中融人寿最终以何种方式解决困境，重回经营正轨，公司在此轮地产周期中的“沦陷”，应该引起公司乃至更多险企的警醒，那就是如何平衡段中长期的利益，构建可持续的发展观。

作为典型的长线资金，保险资金与长久期的地产行业有极高的适配性，此前保险业也多有投资，而随着地产行业步入寒冬，潜在信用风险上升，部分地产企业债务相继暴雷，现金流断裂风险严峻。除了中融人寿之外，行业内地产投资“踩雷”的保险公司也不在少数。譬如，平安对华夏幸福的投资，泰康“割肉”阳光城，百年人寿、珠江人寿数笔地产投资逾期等，此外，保险公司也在对手中的地产股进行减持。

一位保险学者指出，房企寒冬之下，对于存量的投资，保险公司应当采取积极的措施来加强投后管理，减少损失，如果所投项目底层不足以覆盖投资本金，募资方可梳理可变现资产，折价出售给投资人，有效防范和化解风险，维护保险资金的安全与稳定。

业内人士认为，投资“踩雷”的惨痛，会推动保险资金在投资方面更理性合规，并建议保险公司在投资前对被投资企业的尽职调查，投中风险管理监测、评估及研判机制，加强被投资企业的投后管理和风险监测，在投资期间持续关注被投资单位的经营情况，财务状况及企业动态信息的变更，提前发现风险并采取相应有效措施，确保投资安全。

香颂资本执行董事沈萌表示，地产行业出现的损失风险，属于政策性不可控风险，保险公司作为投资者，无法帮助被投资企业扭转政策等方面因素的影响，但是作为机构投资者，可以利用自身的资金能力等，协助被投资企业改善经营、缓解压力，“以时间换空间”减少被投资企业价值出现极端风险。与此同时，“踩雷”教训会让保险公司和保险公司的股东都更注重非经营性或市场性风险的潜在影响。