什么叫优先股？七十七「什么是优先股」？

第十五章 优先股条款和优先权条款

一、优先股定义和适用对象

1.定义

依据《*务*关于开展优先股试点的指导意见》和《优先股试点管理办法》等法规的规定，优先股是指依照公司法，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。也就是说，优先股具有以下几个特点：

（1）是区别于普通股的另一种股份。

（2）其股东可优先于普通股股东进行分配。

（3）其股东的决策管理权受限。

2.适用对象

根据相关法律法规，能够发行优先股的仅限于上市公司和非上市公众公司。众所周知，私募股权基金仅能投资于非上市公司股权，因此，其只能购买非上市公众公司（即新三板公司）非公开发行的优先股。因此，本章将不涉及上市公司发行优先股的相关内容。

二、优先股法律依据

《*务*关于开展优先股试点的指导意见》

一、优先股股东的权利与义务

……

（二）优先分配利润。优先股股东按照约定的票面股息率，优先于普通股股东分配公司利润。公司应当以现金的形式向优先股股东支付股息，在完全支付约定的股息之前，不得向普通股股东分配利润。

公司应当在公司章程中明确以下事项：（1）优先股股息率是采用固定股息率还是浮动股息率，并相应明确固定股息率水平或浮动股息率计算方法。（2）公司在有可分配税后利润的情况下是否必须分配利润。（3）如果公司因本会计年度可分配利润不足而未向优先股股东足额派发股息，差额部分是否累积到下一会计年度。（4）优先股股东按照约定的股息率分配股息后，是否有权同普通股股东一起参加剩余利润分配。（5）优先股利润分配涉及的其他事项。

（三）优先分配剩余财产。公司因解散、破产等原因进行清算时，公司财产在按照公司法和破产法有关规定进行清偿后的剩余财产，应当优先向优先股股东支付未派发的股息和公司章程约定的清算金额，不足以支付的按照优先股股东持股比例分配。

（四）优先股转换和回购。公司可以在公司章程中规定优先股转换为普通股、发行人回购优先股的条件、价格和比例。转换选择权或回购选择权可规定由发行人或优先股股东行使。发行人要求回购优先股的，必须完全支付所欠股息，但商业银行发行优先股补充资本的除外。优先股回购后相应减记发行在外的优先股股份总数。

（五）表决权限制。除以下情况外，优先股股东不出席股东大会会议，所持股份没有表决权：（1）修改公司章程中与优先股相关的内容；（2）一次或累计减少公司注册资本超过百分之十；（3）公司合并、分立、解散或变更公司形式；（4）发行优先股；（5）公司章程规定的其他情形。上述事项的决议，除须经出席会议的普通股股东（含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过之外，还须经出席会议的优先股股东（不含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过。

（六）表决权恢复。公司累计3个会计年度或连续2个会计年度未按约定支付优先股股息的，优先股股东有权出席股东大会，每股优先股股份享有公司章程规定的表决权。对于股息可累积到下一会计年度的优先股，表决权恢复直至公司全额支付所欠股息。对于股息不可累积的优先股，表决权恢复直至公司全额支付当年股息。公司章程可规定优先股表决权恢复的其他情形。

……

二、优先股发行与交易

（八）发行人范围。公开发行优先股的发行人限于证监会规定的上市公司，非公开发行优先股的发行人限于上市公司（含注册地在境内的境外上市公司）和非上市公众公司。

（九）发行条件。公司已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的百分之五十，且筹资金额不得超过发行前净资产的百分之五十，已回购、转换的优先股不纳入计算……

……

（十一）交易转让及登记存管。优先股应当在证券交易所、全国中小企业股份转让系统或者在*务*批准的其他证券交易场所交易或转让。优先股应当在中国证券登记结算公司集中登记存管。优先股交易或转让环节的投资者适当性标准应当与发行环节一致。

（十二）信息披露。公司应当在发行文件中详尽说明优先股股东的权利义务，充分揭示风险。同时，应按规定真实、准确、完整、及时、公平地披露或者提供信息，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。

《优先股试点管理办法》

第六条靠前款 试点期间不允许发行在股息分配和剩余财产分配上具有不同优先顺序的优先股，但允许发行在其他条款上具有不同设置的优先股。

第九条 优先股股东按照约定的股息率分配股息后，有权同普通股股东一起参加剩余利润分配的，公司章程应明确优先股股东参与剩余利润分配的比例、条件等事项。

第十二条 优先股股东有权查阅公司章程、股东名册、公司债券存根、股东大会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议、财务会计报告。

第十三条 发行人回购优先股包括发行人要求赎回优先股和投资者要求回售优先股两种情况，并应在公司章程和招股文件中规定其具体条件。发行人要求赎回优先股的，必须完全支付所欠股息，但商业银行发行优先股补充资本的除外。优先股回购后相应减记发行在外的优先股股份总数。

第二十三条 上市公司已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的百分之五十，且筹资金额不得超过发行前净资产的百分之五十，已回购、转换的优先股不纳入计算。

第二十四条 上市公司同一次发行的优先股，条款应当相同。每次优先股发行完毕前，不得再次发行优先股。

第二十五条 上市公司存在下列情形之一的，不得发行优先股：

（一）本次发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；

（二）最近十二个月内受到过中国证监会的行政处罚；

（三）因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会立案调查；

（四）上市公司的权益被控股股东或实际控制人严重损害且尚未消除；

（五）上市公司及其附属公司违规对外提供担保且尚未解除；

（六）存在可能严重影响公司持续经营的担保、诉讼、仲裁、市场重大质疑或其他重大事项；

（七）其董事和高级管理人员不符合法律、行政法规和规章规定的任职资格；

（八）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。

第三十二条靠前款、第二款 优先股每股票面金额为一百元。

优先股发行价格和票面股息率应当公允、合理，不得损害股东或其他利益相关方的合法利益，发行价格不得低于优先股票面金额。

第三十三条 上市公司不得发行可转换为普通股的优先股。但商业银行可根据商业银行资本监管规定，非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股，并遵守有关规定。

第四十二条 非上市公众公司非公开发行优先股应当遵守本办法第二十三条、第二十四条、第二十五条、第三十二条、第三十三条的规定。

第四十六条 非上市公众公司发行优先股的申请、审核（豁免）、发行等相关程序应按照《非上市公众公司监督管理办法》等相关规定办理。

第五十九条 非上市公众公司发行优先股的方案涉及重大资产重组的，应当符合中国证监会有关重大资产重组的规定。

《创业投资企业管理暂行办法》

第二条靠前款、第二款 本办法所称创业投资企业，系指在中华人民**国境内注册设立的主要从事创业投资的企业组织。

前款所称创业投资，系指向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式。

第十五条 经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。

三、优先股权利解析

如前所述，相对于普通股股东而言，优先股股东拥有先于普通股股东进行利润分配和清算的权利，但同时，其对已投企业的经营管理权将会受到一定的限制。下面我们就通过具体条款和相关法条对优先股股东的几大权利义务进行深入介绍：

1.分配优先权

所谓分配优先权，是指优先股股东能够按照约定的股息率优先于普通股股东分配股息，并此后在一定条件下与普通股股东一起参加剩余利润分配的权利。

例1

除非得到A系列优先股股东的书面批准，公司在可以向股东分配相当于A系列优先股股东投资总额x%的年股息之前不进行利润分配。

解读：

在企业发展的鼎盛时期，分配优先权并不具备明显优势，因为分配给优先股股东的那些股息相对于企业利润来说，不过是九牛一毛。然而，企业在日常经营过程中，往往会面临各种内外部风险，而在此时，分配优先权对优先股股东而言，便是一个能够用来抵御各种风险的最佳利器。因为只要被投企业产生利润，而不论利润多寡，分配优先权均能够确保优先股股东先于普通股股东从被投企业获得相对稳定的收益。不过，既然是一项权利，当然可以放弃行使，上述例1条款就是个典型的例子，即优先股股东可通过书面批准放弃分配优先权。这主要是因为在实践中，一部分优先股股东因为看好被投企业的未来发展，在一番利弊权衡后，往往会放弃行使分配优先权，而将本应由自己独得的股息部分与普通股股东共享。

2.清算优先权

所谓清算优先权，是指当发生某个清算事件 ^[1] 时，优先股股东有权根据投资协议的约定，优先于普通股股东进行清算的权利。具体而言，清算优先权由实际清算优先权和参与剩余财产分配权两部分组成：

（1）实际清算优先权

所谓实际清算优先权，是指在公司清算过程中，优先股股东可先于普通股股东，以其原始出资额的一定倍数获得利益返还。这其中包含两层含义：其一，在优先股股东获得相应的清算财产前，普通股股东无权获得任何利益；其二，优先股股东所获清算财产的数额为其原始出资额的倍数，一般而言，作为优先股股东的私募股权基金，为了尽可能降低投资风险，其在投资协议中约定的倍数应是大于等于1的数字。更有甚者，在2001年全球互联网泡沫破灭之际，当时有许多互联网企业为了能够获取资金起死回生，纷纷向投资机构伸出橄榄枝，愿意给予投资者*高10倍于其原始出资额的实际优先清算权。下面，我们来就几个具体条款加以分析和解读：

例2

在公司清算或结束业务时，优先股股东有权优先于普通股股东获得每股［X］倍于原始出资额的回报以及宣布但尚未发放的股利。

解读：

在上述条款中，被投企业在进行清算并分配剩余财产时，在普通股股东获得任何利益之前，优先股股东有权按照约定从剩余财产中取得相当于其原始出资额一定倍数的返还，如前所述，这个倍数至少应大于等于1。此外，优先股股东还有权优先于普通股股东获得已宣布而未发放的股利。值得一提的是，根据《公司法》等相关法律法规，公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，才能由股东进行分配。因此，实践中很可能会出现剩余财产不足以向优先股股东返还约定的投资回报和/或股利的状况。

（2）参与剩余财产分配权

为与分配优先权加以区分，我们将优先股股东在清算过程中参与分配的权利称为“参与剩余财产分配权”。所谓参与剩余财产分配权，是指优先股股东在截至清算启动前所持有的优先股股权参与剩余财产分配的权利。该权利在实践中有三种表现形式，即：完全参与分配权、附上限参与分配权以及无参与分配权。以下我们将对完全参与分配权和附上限参与分配权的具体条款进行分析和解读：

例3

完全参与分配权：在支付给优先股股东清算优先权回报后，剩余资产由普通股股东与优先股股东按相当于转换后的股份比例进行分配。

解读：

为免歧义，此处的剩余资产，并非《公司法》规定的剩余财产，而是指在向优先股股东返还约定的投资回报和/或股利之后的剩余资产。上述条款中所称的“转换后的股份比例”是指，当优先股依据事先约定的比例转换为普通股后所占被投企业的股权比例。因此，该条款应仅适用于可转换优先股股东。并且，在该分配模式下，优先股股东所能分配到的资产应以其股权比例为准，不设回报上限。

例4

附上限参与分配权：在支付给优先股股东清算优先权回报后，剩余资产由普通股股东与优先股股东按相当于转换后的普通股股份比例进行分配；但优先股股东因此获得的回报达到［X］倍于初始购买价格后，将停止参与分配。剩余的资产将由普通股股东按比例分配。

解读：

上述条款与完全参与分配权条款的区别，在于其对优先股股东参与剩余资产分配的回报设置了上限。即一旦达到了约定的上限，优先股股东便无权继续参与剩余资产的分配。

通过对几个清算优先权条款的解读，我们不难发现，对于作为优先股股东的私募股权投资人而言，最有利的是拥有实际清算优先权和完全参与剩余财产分配权，其次是拥有实际清算优先权和附上限参与剩余财产分配权，而最不利的是仅有实际清算优先权而无参与剩余财产分配权。

3.受限的经营管理权

（1）几种可参与表决的特定情形

根据《*务*关于开展优先股试点的指导意见》（以下简称“意见”）等法律法规，优先股股东不出席股东大会会议，所持股份没有表决权，但也存在一些例外情形，具体如下：

A.修改公司章程中与优先股相关的内容；

B.一次或累计减少公司注册资本超过百分之十；

C.公司合并、分立、解散或变更公司形式；

D.发行优先股；

E.公司章程规定的其他情形。

上述事项的决议，除须经出席会议的普通股股东（含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过之外，还须经出席会议的优先股股东（不含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过。

（2）可恢复表决权的特定条件

根据意见等法律法规，除上述第（1）项所述的几种特定情形外，当公司累计3个会计年度或连续2个会计年度未按约定支付优先股股息的，优先股股东有权出席股东大会，每股优先股股份享有公司章程规定的表决权。对于股息可累积到下一会计年度的优先股，表决权恢复直至公司全额支付所欠股息。对于股息不可累积的优先股，表决权恢复直至公司全额支付当年股息。公司章程可规定优先股表决权恢复的其他情形。

4.优先股的转换和回购

（1）优先股的转换

虽然在国外，发行可转换为普通股的优先股司空见惯。但在中国法下，虽然意见中规定了公司可以在章程中规定优先股转换为普通股的条件、价格和比例，但根据《优先股试点管理办法》（以下简称《试点办法》）等法律法规，仅有商业银行才能非公开发行可转换为普通股的优先股，并且，该等转换系约定的触发事件发生时的强制转换 ^[2] 。

（2）优先股的回购

根据意见和《试点办法》等法律法规，公司应在章程和招股文件中规定优先股回购的条件、价格和比例，回购选择权可规定由发行人或优先股股东行使。即优先股的回购包括发行人要求赎回和投资者要求回售两种情形，发行人要求赎回优先股的，必须完全支付所欠股息（商业银行发行优先股补充资本的除外）。优先股回购后应相应减记发行在外的优先股股份总数。

最后，我们想通过引述小米公司创始人、全国人大代表雷军先生在2014年两会期间所提出的《关于修订〈公司法〉优先股条款以改善创业环境的建议》中的一段话来结束本章的内容：优先股制度对创投企业发展的主要有利之处在于，对于投资人而言，有利于控制风险，可有效保证投资者的利益，调动风险投资者的积极性；对创业者及公司而言，能起到增加资本金解决公司融资问题，降低资产负债率的作用，使得公司得到长期的发展动力；对于社会而言，有利于鼓励创业、优化资源配置，对社会经济的发展起推动作用。

四、优先权条款

正如前文所述，能够发行优先股的仅限于上市公司和非上市公众公司，此两者均为股份有限公司，而私募股权基金通常除投资于非上市公司股权外，更多地投资于有限责任公司。上述关于优先股的规定并不适用于有限责任公司，那么，这是否意味着私募股权基金就无法在对有限责任公司进行投资的过程中享有分配优先权和清算优先权了呢？下面我们就来具体分析一下：

1.分配优先权

依据《公司法》第34条的规定，有限责任公司股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。对于公司法的这一但书，理论界存在两种截然不同的观点。靠前种观点认为，公司法既然规定有限责任公司股东之间能够自由约定不按出资比例进行分配，也就意味着赋予了有限责任公司股东在进行分配这一事项上的绝对自主权，这其中也应包括在分配顺序上的自由约定，也就是说，私募股权基金投资于有限责任公司（应仅限于纯内资的有限责任公司，而不包括中外合资企业 ^[3] ）时，完全可以在投资协议和目标公司章程中约定私募股权基金享有优先于其他股东进行分配的权利。而另一种观点则恰恰相反，认为从《公司法》第34条的规定并无法推导出有限责任公司股东能够约定分配优先权。目前尚无相关的司法判例支持上述两种观点，我们倾向于支持靠前种观点，即私募股权基金可以根据公司法在其投资的有限责任公司章程以及相关投资协议中约定分配优先权。当然，鉴于尚无明确的司法解释和司法判例支持，上述约定存在被司法机关认定为无效的法律风险。

例5

如果目标公司符合本协议约定的分红条件，在实施分红时应当首先按投资人本次投资额的6%向投资人分红，如果仍有可分配利润，方可按股权比例向其他股东分红；如果本期可分配利润不足投资人本次投资额的6%，则本期可分配利润应当全部分配给投资人。若目标公司当年盈利不符合分红条件，分红优先权无效。

2.清算优先权

依据《公司法》第186条的规定，有限责任公司清算时，在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，应按照股东的出资比例分配。虽然法律关闭了有限责任公司自由约定分配清算财产“之门”，但这并不意味着私募股权基金就无法通过与目标公司创始股东之间的约定为自己打开“另一扇窗”。在实践中，不少私募股权基金都倾向于通过与目标公司创始股东在投资协议中约定清算优先权条款，即由创始股东将其依法获得的清算分配财产补偿基金的投资本金及约定的收益。

例6

在公司清算或结束业务时，投资人有权优先于其他股东获得每股［X］倍于原始出资额的回报以及宣布但尚未发放的股利。若前述约定被认定为无效，创始股东应补偿投资人以保证投资人上述权利得以实现。

需要指出的是，在私募投资领域，清算优先权中的“清算”并非仅指《公司法》意义上的清算，还包括目标公司发生“资产变现事件”的情形，包括合并、被收购、公司控制权变更或出售或出租主要资产或结束业务等，在这些情形下，由于并没有明确的对于所谓“清算优先权”的法律规定或限制，私募基金的清算优先权在不损害第三方权益（特别是债权人和员工利益）的前提下一般可以自由约定。

《公司法》第186条的规定适用于所有有限责任公司，但是公司法亦规定外商投资企业法律另有规定的，则适用这些特别规定。而《中外合资经营企业法实施条例》第94条第1款明确规定：“合营企业以其全部资产对其债务承担责任。合营企业清偿债务后的剩余财产按照合营各方的出资比例进行分配，但合营企业协议、合同、章程另有规定的除外。”因此，如果私募基金所投企业是中外合资企业，其清算优先权则可直接获得法律保护。根据此规定的但书条款，私募基金可以在合资合同和章程中直接约定私募基金的清算优先权，而无须另行约定创始股东的补偿义务。

[1] 根据相关法律法规的规定，当企业解散或破产时，应当进行清算。不过，在私募投资领域，企业合并、收购以及出售、租赁、转让、以排他性许可或其他方式处置企业全部或大部分资产的事件均视同清算。因此，企业的解散或破产，以及前述任一事件在投资协议中均可视为清算事件。

[2] 《中国银监会、中国证监会关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见》：七、商业银行应根据《商业银行资本管理办法（试行）》和《优先股试点管理办法》等规定，设置将优先股强制转换为普通股的条款，即当触发事件发生时，商业银行按合约约定将优先股转换为普通股。商业银行发行包含强制转换为普通股条款的优先股，应采取非公开方式发行。优先股强制转换为普通股的转换价格和转换数量的确定方式，由发行人和投资者在发行合约中约定。 商业银行设置优先股强制转换为普通股条款的，股东大会应就优先股强制转换为普通股有关事项进行审议，包括转换价格的确定方式，并履行《优先股试点管理办法》第三十七条规定的程序。商业银行披露定期报告时，应专门披露优先股强制转换情况。商业银行发生优先股强制转换为普通股的情形时，应当报银监会审查并决定，并按照《证券法》第六十七条及证监会的相关规定，履行临时报告、公告等信息披露义务。优先股转换为普通股导致公司控制权变化的，还应符合证监会的有关规定。

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