蓝天燃气股票如何？

蓝天燃气股票如何

接下来具体说说

【九方调研】蓝天燃气：盈利叠加分红，燃气投资价值不断回归！

【摘要】

燃气板块的公用事业属性回归，消费属性加强，燃气公司估值有望开始修复。站在当前时点，我们认为受益于顺价政策的实施及气价回归常态，城燃企业的公用事业属性有望开始回归，天然气销售业务的盈利稳定性及增长能见度有望明显提升；

此外，近年来城燃企业大力布局的C端增值业务正迎来收获期，我们预期未来3-5 年内大型城燃企业增值业务收入规模或提升至100亿元上下，成为燃气公司重要盈利贡献点。建议关注燃气板块 的投资机会。

一、河南天然气龙头，低估值高分红具备安全边际

公司自设立以来一直致力于管道天然气业务的运营，从 2010 年开始进入城市燃气业务板块，并不断向下游产业链条延伸。目前公司系河南省内竞争优势显著的综合燃气公司。公司的业务模式如下：

管道天然气业务：包括管道天然气销售和代输天然气。管道天然气销售是公司从上游天然气开发商购入天然气，通过自建及经营的长输管道输送到沿线城市及大型直供用户，向相关城市燃气公司及直供用户销售天然气；代输天然气是由下游客户直接从上游天然气开发商购入天然气，公司通过自建及经营的长输管道为其提供输气服务。

城市燃气业务：公司通过自建及经营的城市天然气管道，向城镇居民、工业及商业用户供气，同时向城镇居民、工业及商业用户提供燃气管道安装工程服务，并销售配套燃气具。

公司业绩稳健增长，受益于收并购快速扩张。公司一直以来保持稳健的增长态势，营收从 2018 年的 32.06 亿元升至 2022 年的 47.54 亿元，四年 CAGR 为 10.4%。

归母净利润由 2018 年 2.97 亿增长到 2022 年 5.92 亿，四年 CAGR 为 18.8%。2022 年公司成功收购 3 家优质城燃公司，增加了特许经营权范围。收购标的并表后业绩高增，2022 年营收同比增加 22%，归母净利润同比增长 41%。今年一季度，公司实现归母净利润同比增长3.73%，在今年经济弱复苏的大环境下仍然保持了增长。

管道&城燃收入合计占比 90%，毛利占比 71%。管道天然气销售、城市天然气销售和燃气安装工程构成了公司主要的营业收入，2022 年营收分别为 24.21 亿元、18.67 亿元和 3.50 亿元，占总营收比例为 50.9%、39.3%和 7.4%。

近三年管道天然气销售收入占比逐年递减，从 2018 年 63%降至 2022 年 51%；城市天然气销售收入占比逐年增加，这与公司近年来在城市燃气业务上的扩张有关，随着公司不断收并购优质城燃项目，城燃业务收入占比逐年提升，由 2018 年 25%升至 2022 年 39%。

公司 2018-2022 年管道与城燃业务毛利占比逐步加大，管道天然气业务毛利占比由 2018 年 31%上升至 2022 年 38%，城燃业务毛利由 2018 年 25%升至 2022 年 33%，利润结构进一步集中。

二、管道建设逐步推进，省内终端需求增长可期

公司布局天然气产业链中下游。天然气生产过程一般分 为三个环节：上游生产、中游输送及下游分销。上游生产主要包括天然气开采和净化，中游输送指将天然气由净化厂通过长输管道输往下游分销商指定输送点；下游分销涉及向终端用户提供天然气。

上游企业为油气生产企业，主要是中石油、中石化、中海油三家企业，天然气管道输送企业处于天然气行业的中游，下游企业主要为城市燃气公司及工业用户。公司主营业务长输管道为产业链中游，城市天然气销售是下游业务，中下游同时布局使得公司在行业中具有协同优势。

河南用气大省自产气量匮乏，主要依赖西气东输管道气。公司拥有4条高压天然气长输管道，与西气东输一线/二线主干线连通，并连接中石化、山西煤层气等气源，全长 477.02 公里，输气能力25.7亿方；同时公司还拥有2条地方输配支线以及3，980.77公里城市燃气管网。公司年输气量稳定在17亿方左右，多年来始终居河南首位。

公司两项主营业务“管道+城燃”双轮驱动， 2022年两项业务收入占比分别为51%/39%，毛利占比分别为38%/33%。中下游一体化优势主要体现在两方面。1）长输管网能够为下游城燃业务提供气源保障，避免天然气价格波动风险。2）下游城燃业务需求市场逐年扩张及时消纳气量，为公司采气提供准确预判。

三、投资建议

管道建设逐步推进，省内终端需求增长可期。 我国天然气管道建设稳步推进，全国管道里程数快速增长，“全国一张网”逐渐织厚织密，管输能力持续提升。在此背景下，河南省内部支线管道的建设运营不断加速，为公司带来良好发展机会。

下游城燃方面，2023年气价下行有望刺激下游消费需求。此外，河南省发改委提出了至2035年省内燃气人口及消费量达到7000万人、300亿方的政策指引，河南省燃气市场有望持续增长。

打造现金奶牛，分红比例不低于 30%。 公司在 2022 年发布的《未来三年分红回报规划（2022-2024 年）》中表示，在满足公司正常生产经营的资金需求情况下，如无重大投资计划或重大现金支出发生，公司主要采取现金分红的利润分配政策。现金分红计划分三种情形，规定每年以现金方式分配的利润不少于当年度实现的可分配利润的百分之十。

我们认为公司将维持当前高分配比例，具备较高的投资价值。 传统公共用事业的个股最看重盈利+分红两点， 一般满足盈利增长和稳定分红的工用事业企业会迎来长期的慢牛行情 ，我们认为公司符合这样的特征，在气价和气量双重改善的基础上，我们认为公司长期投资价值正在显现。

参考资料：20230728-东吴证券-蓝天燃气-605368-《河南“管道 城燃”龙头，高分红具安全边际》

河南省天然气龙头，蓝天燃气：长输管网+城燃两翼齐飞，回报可期

（报告出品方/分析师：中信建投证券 高兴）

天然气中下游行业骨干，低估值高分红回报可期

河南省区域性长输管网龙头，积极开拓下游城燃板块

蓝天燃气是一家从事天然气销售和城市燃气安装服务的综合性燃气公司。公司前身为河南省豫南燃气管道有限公司，2008 年整体变更为河南蓝天燃气股份有限公司。

2010 年，公司全资收购了豫南燃气，由此进入城市燃气业务领域。

2021 年 1 月，公司于上海证券交易所挂牌上市。公司目前拥有豫南支线、南驻支线、博薛支线等多条高压天然气长输管道和地方输配支线，稳定向河南省多地市供应天然气。

2022 年，公司先后进行麟觉能源、万发能源、长葛蓝天 3 家城燃公司的股权收购。

2022 年公司长输管线输送能力为 25.7 亿立方米，天然气总销量为 17.1 亿立方米，长输管线的销量与输送能力之比为 66.54%。随着公司管网覆盖范围的不断拓展，公司燃气经营区域及规模将进一步扩大，销量与输送能力之比将呈上升趋势。

目前，公司拥有豫南支线、南驻支线、博薛支线、许禹支线四条高压天然气长输管道，全长 477.02 公里; 拥有驻东支线、新长输气管道两条地方输配支线，全长约 302.63 公里。

公司多向流通的天然气支干线管道网络，增强了公司供气稳定性和安全性，同时提高了多种气源的互补互济能力。

此外，公司还取得了驻马店中心规划区等河南省多地的燃气特许经营权，所在地城市管网长度总计约 3980.77 公里，城燃业务成长空间广阔。

蓝天集团为公司控股股东，持有本公司 49.19%股权。

公司实控人李新华直接持有公司 6.75%的股份，通过蓝天集团间接持有公司 32.46%的股权。公司管理层持股比例较高，公司董事长李国喜（公司实控人李新华之兄弟）直接加间接合计持有公司 4.89%的股份；总经理兼董事陈启勇直接加间接持有公司 1.26%的股权。

长输管网+城燃两翼齐飞，公司业绩表现亮眼

公司今年营收及利润保持稳健增长态势，2022 年，公司实现营业收入 47.54 亿元，同比增长 21.86%；实现归母净利润 5.92 亿元，同比增长 40.72%，较 2021 年增速提升了 14.27%。

公司 2022 年的业绩增长主要受益于公司收购城燃公司，实现城市天然气销量提升；公司多渠道气源凸显优势，在气价上升的背景下有效控制气源采购成本，增厚天然气销售盈利能力；公司工程项目逐步投产，效益加速释放。

2022 年公司加权 ROE 为 18.24%，较去年上升 2.77 个百分点，位于行业前列。

公司有高股利分红传统，2022 年公司现金分红 4.95 亿元，同比大幅增加 113.90%，分红比例高达 83.55%，均创上市以来新高；以 2023 年 4 月 18 日股价为基准，股息率达到 7.27%。公司最近三年以现金方式累计分配利润共计 9.58 亿元，占近三年累计归母净利润 13.46 亿元的比例为 71.14%。

目前，公司的主营业务为天然气行业中下游的管道天然气业务和城市燃气业务，营业收入主要由管道天然气销售、城市天然气销售及燃气安装工程收入构成。

公司整体营收结构呈现以天然气销售为主，燃气安装作为补充的特征。2022 年，公司管道天然气、城市天然气及燃气安装工程板块分别实现营收 24.21 亿元、18.67 亿元 和 3.50 亿元，占总营收 50.93%、39.27%及 7.36%。

其中管道天然气板块营收同比增加 4.81%，系气价上涨所致；城市燃气板块营收同比增加 59.08%，主要得益于公司合并长葛蓝天、万发能源两家城燃公司后，业务经营区域扩大实现天然气销量增加。

近三年，公司各项主营业务毛利率水平稳中有进。

管道天然气销售业务板块毛利率持续增长，单位销售价差逐年上升，2022 年毛利率为 15.51%，较去年同期提升 3.01 个百分点，主要系全球天然气价格上涨及公司多渠道气源供应降低采购成本所致。

城市天然气销售业务板块毛利率逐年降低，2022 年毛利率为 17.86%，较去年同期下降 0.77 个百分点，主要系天然气采购端的价格上涨仍未传导至销售端所致。燃气安装工程业务板块 2022 年毛利率为 62.8%，较去年同期提升 5.42 个百分点。

公司现金流情况健康稳健。2022 年，公司经营活动产生的现金流量净额为 5.92 亿元，同比增长 28.09%，可见公司经营业绩具有良好的现金流支撑。

公司 2021 年与 2022 年投资活动产生的现金流量规模较大，分别为-7.08 亿元和-4.49 亿元，主要系对于长输管线和城市管网建设的投资以及收购城市燃气公司股权所致。燃气管网 为公司的核心固定资产，公司对此积极投资布局为未来主营业务的发展奠定了坚实基础。

2023 年公司拟发行可转换债券 8.70 亿元，预计未来公司筹资活动现金流将有明显提升。

公司三项费用率优化明显，内部管控成效显现。

近五年在公司经营规模扩大的情况下，期间费用率整体呈现下降趋势。 2022 年，公司管理费率为 3.65%，较去年同期减少 0.18 个百分点；销售费率为 0.76%，较去年同期减少 0.02 个百分点；财务费率为 0.53%，较去年同期减少 0.01 个百分点。由于公司依托从国内外引进的先进成熟技术从事天然气管道输送及分销业务，所使用的管道、调压等运营设备均为行业内先进成熟的设备，因此目前公司不存在研发费用支出。

管道建设逐步推进，省内终端需求增长可期

供需矛盾逐渐弱化，上游气价温和可控国内燃气产业链上游为天然气气源环节，包括国产燃气、进口管道气及进口 LNG 等；中游为天然气的储存和运输，多由管道制作商、液化及储运设备制造商等负责；下游则为天然气分销，目前已形成国有气企、外贸（港资）气企与民营气企共同竞争的格局。

燃气上游壁垒严重，市场高度垄断。目前，燃气上游主要参与者为“三桶油”——中石油、中石化和中海油，及一些非常规气体生产公司。

对于蓝天燃气等布局长输管道、城燃业务等中下游产业的燃气企业来说，来自“三桶油”的气源组成了公司燃气存货的重要部分。

我国管道气交易模式分为合同内基础量交易以及竞价拍卖的合同外交易。

《中国国内天然气价格承受力研究》显示，上游合同内的交易量为一般在 70%左右，剩余部 分为合同外交易量，而这部分剩余气通常需要以高价竞价获得。

以华北为例，2022 年华北陆地及进口管道气的合同基础价约为 2-3 元/立方米，而 2022 年 3 月后合同外交易均价则飙升至 6 元/立方米。合同外价格变化幅度大，对中下游企业产品定价产生重要影响。

2021 年末以来，全球天然气供应趋势总体趋向放缓，国内外液化天然气 LNG 均价整体呈下降趋势。

2022 年上半年，地缘*治冲突等因素影响了天然气的局部供需平衡，进而在全球范围造成欧洲溢价，国内天然气价格也大幅上涨。

然而自 2022 年后半年起，随着疫情调控等因素影响，实体经济开工积极性偏弱，需求端首次出现全年天然气负增长，形成“供需双弱”态势。

这一供需状态将 LNG 均价逐步拉回至正常水平，从 2022 年 9 月至 2023 年 2 月，国内与进口天然气 LNG 价格分别下降 870.6 元/吨、143.85 美元/吨，跌幅达 12.30%、15.60%。

2023 年国外能源价格也已迎来回落，但考虑到国内需求端消费、工业复工陆续进行，用气需求同比明显提升，我们预计 2023 年上游气源均价将呈现温和下行。

燃气中游管道建设深入推进，管输价格较为刚性

燃气中游主要分为长输管道、中输/省级管道、管道制造商与液化储运设备制造商，其中，长输管道主要为中石油、中石化和中海油覆盖，中输/省级管道为胜利股份、金鸿能源、陕天然气等公司覆盖，管道制造商包括金洲管道等，液化储运设备制造商为厚普股份、广汇能源等。

2021 年 4 月，国家能源局宣布全国油气“全国一张网”实现完全整合，即国家管网完成主干管网资产完全合并，这标志着国内天然气统一运输体系初步建成。

2022 年我国新建成天然气长输管道里程约 3867 千米，较 2021 年增加 741 千米。

截至 2022 年底，我国境内累计建成天然气长输管道约 9.3 万千米。

随着一张网逐步成型，燃气管道的建设整合方向将由主干管线转向地区支线；从细分领域看，城市地区管网长度占比逐年下降，而县城地区管网长度占比逐年上升，未来管网建设主要方向预计为县城地区。

根据《2022 年中国油气管道建设新进展》的研究，2022 年新建成或投产的主要天然气管道共 28 个，其中西南地区 7 个，西北地区 6 个，华东地区 5 个。

2022 年续建或开工建设、2023 年及以后将建成的主要天然气管道共 19 个，其中西南地区 7 个，华北地区 3 个，华南地区 3 个。

从地区分布上看， 西南西北地区在近两年新增及拟建管道数量在全国位居领先位置，主要系当地燃气资源丰富所致。

在天然气增长空间较大、碳达峰碳中和“1+N”政策体系逐渐形成等利好因素持续作用下，天然气管道建成里程较 2021 年呈小幅增长态势，新投产的中俄东线安平－泰安段、中俄东线泰安－泰兴段、苏皖管道等*家级干线管道均与当前“四大进口通道+三横三纵”架构的输气管网呈现高度“互联互通”特点，中国天然气管网供应保障能力将得到进一步提高。

随着《“十四五”现代能源体系规划》对天然气管网的规划“建设中俄东线管道南段、川气东送二线、西气东输三线中段、西气东输四线、山东龙口－中原文 23 储气库管道等工程”在“十 四五”期间逐步建设投产，中国输气管道建设里程、输气能力和可靠性将得到明显提高。

至 2022 年末，“全国一张网”已经完呈初步建构，目前国家管网公司主要职责为负责全国油气干线管道部分储气调峰设施投资建设、干线管道互联互通及与社会管道联通，持续赋能产业链上下游。对于地区型的燃气公司如蓝天燃气、陕天然气来说，值得关注的发展方向为聚焦各省内部支线管道的建设运营。

下游城燃板块顺价机制压缩毛利，燃气需求预期向好下游为天然气的分销，主要应用于城市燃气、工业燃料以及发电用气等方面。

城市燃气又称城镇燃气，指在我国国土内的城镇所燃用的燃气，主要包括人工煤气、液化石油气和天然气三大类。

人工煤气由于成本高、气质差以及气源厂在生产过程中污染环境，正在逐步退出人们的视线；相比于液化石油气，天然气作为一种更清洁、高效、便宜的能源正越来越受到人们的青睐。

现阶段，中国城市燃气运营商经济类型主要分为国有企业、外资、私营及港澳台公司等。其中，国有企业参与者为深圳燃气、长春燃气等中国各城市燃气公司，一般这类公司都由政府控股，在当地拥有燃气专营权；而跨区域经营的燃气公司以外资公司和当地国企合资公司为主，其中港华燃气、新奥能源、华润燃气、中国燃气、昆仑能源已在城市燃气运营行业市场占据主导地位，在行业内具有明显的竞争优势。

以我国燃气生产和供应行业工业企业营业收入为基数测算，2021 年，新奥能源、中国燃气、华润燃气四家企业市场占比均超过 4%。而整个城市燃气市场的 CR10 仅为 29.0%，行业集中度较低。

在河南省内部， 燃气市场目前竞争激烈，除了行业翘楚蓝天燃气外，河南天伦燃气、河南省发展燃气（未上市）、郑州华润燃气（未上市）的表现也较为亮眼，前四者 2022 年营业收入分别达 47.5 亿元、75.51 亿元、8.69 亿元（2020Q1）。

从行业空间看，截至 2022 年末，全国天然气消费总量达 4.8 万吨标准煤，同比增长 2.9%，10 年复合增长率达 9.61%，5 年复合增长率达 8.83%。

截至 2021 年末，全国天然气供气总量达 1721.06 亿立方米，同比增长 10.06%，10 年复合增长率达 9.75%，5 年复合增长率达 7.99%。目前天然气消费与供给总量增速逐步放缓，行 业空间扩大速度开始减缓。

价格上涨或造成城市燃气业务成本增加，商业模式决定量的增长为主要增收因素。

城市燃气的分销流程是气源经中低压管线输配、城市输配站的调压后送至中压或者次高压用户。居民用气端顺价不畅是长城燃公司盈利受困的核心问题。为了解决这一问题，2022 年 5 月，国家发改委在《关于“十四五”时期深化价格机制改*行动方案的通知》提出要“稳步推进天然气门站价格市场化改*，完善终端销售价格与采购成本联动机制”。

此后，在 2023 年的两会上，国家发改委在《2022 年国民经济和社会发展计划执行情况与 2023 年国民经济和社会发展计划草案》中提到，要进一步健全城燃终端售价与成本的联动机制。然而，尽管近来的政策强调要逐步扩大城燃气毛差，但在售价成本联动的机制下，城燃公司在终端业务中很难从价格端取得显著竞争优势。

因此，下游城燃业务的增收核心要素仍为量的增长。

河南省天然气消费量稳步增长，燃气需求量增长预期较为可观。

近年来，国家煤改气进程稳步推进，逐步置换高排放高污染的动力煤发电体系，尤其是山东、河南、河北、江苏等重工业密集地区，受到国家重点关注，这将带来额外的燃气消费。

此外，河南省作为人口大省，天然气消费潜力大。 从用气人口方面看，河南省天然气总用气人口稳健增长，2017-2021 年复合增长率为 6.97%，2021 末 3242 万人，在全国排名前五。

分地区来看， 近年来河南省县城与村庄天然气用气人口数量绝对数量与相对占比均迅速增长，天然气消费市场下沉进程加速。

从天然气消费量方面看，2022 年河南省天然气消费量达 139 亿方，2017-2022 复合增长率为 6.02%，同比增长约 6.5%，在全国各省份中排名前十。

根据我国“十三五”对能源发展的规划，到 2030 年，我国天然气在一次能源中的消费占比力争提高到 15%左右，在“双碳”目标实现的过程中，包括河南省在内的广大地区天然气的消费占比还会进一步提高。

预定目标期望较高，乡镇下沉市场为可能增长点。

在河南省发改委发布的《河南省中长期天然气管网规划纲要(2020—2035 年)》中预测道，到 2025 年、2030 年、2035 年，河南天然气用气人口将分别增至 5000 万人、6000 万人、7000 万人，天然气需求量将分别提升至 200 亿方、250 亿方、300 亿方。

截至 2021 年末，河南省用气人口与消费量分别为 3242 万人、131 亿方，距离 2025 年的目标分别还有 1758 万人、69.13 亿方的缺口，必要复合增长率分别为 11.44%、11.19%。

在接下来的数年中，可能存在的增长点为县城地区的下沉市场。从 2017 年至 2021 年，县城地区天然气消费人口复合增长率为 10.32%，超过城镇地区 5.80%的增长率，县城地区有望成为未来河南省天然气进一步发展的突破口。

河南省天然气龙头企业，管输城燃双主业发展

管道天然气：多管输线路助力气源成本控制，天然气价格实现盈利增长

公司作为河南省天然气支干线管网覆盖范围较广、输气规模较大的综合性燃气企业，运营多个管道项目，分输气量始终占据河南首位。

截至 2022 年末，公司拥有豫南支线、南驻支线、博薛支线、许禹支线四条高压天然气长输管道，全长 477.02 公里，管道覆盖贯穿河南省南北；控制驻东支线（驻马店市至周边区县）、新长输气管道（卫辉首站至长垣、原阳、封丘、延津）两条地方输配支线，全长约 302.63 公里。公司天然气供应区域包含郑州市、新郑市、许昌市、漯河市、驻马店市等地。

在河南省内，公司管道天然气业务具有覆盖范围广、运营时间早、运营管线数量多等优势。

公司天然气主要气源为中石油，此外，公司还向中石化、安彩能源、中联煤层气、中裕能源、五洲能源等公司采购天然气。

公司与中石油通过长期采购合同购气，气源主要自西气东输一线、二线取得，通过公司豫南 支线、南驻支线以及许禹支线运至全省。

合同量的采购价格以国家发改委发布的河南省天然气基准门站价格为基准进行不同程度上浮执行。

2022 年，公司向中石油采购天然气金额为 24.90 亿元，占全部天然气采购总额的 73.80%，同比 2021 年下降 1.76 个百分点。近年来，公司积极开发其他天然气气源，解决长期采购合同之外天然气需求，增强气源成本控制能力。

其中，博薛支线为公司引入山西煤层气的气源，中原-开封输气管道和中薛线管道为公司引入中石化气源。

公司管道天然气业务的下游客户主要为地方燃气公司，除管道天然气销售外，公司还运营管道燃气代输业务。公司管道天然气的销售有完善的价格联动机制，可以将管道天然气的成本及时传递到下游客户中，对于天然气价价格波动风险具有良好的抵抗能力。

公司管道天然气客户营收占比较为分散，避免了单一客户带来的营收波动风险。2022年，公司前五大客户占营收比重为 73.76%。

2022 年，公司管道天然气年运输能力为 25.7 亿立方米，天然气总销售量为 17.1 亿立方米，管道利用率为 66.54%。

近年来，公司管道利用率基本保持稳定水平，我们认为随着河南省城镇化进程的推进以及天然气替代煤政策的执行，公司管道利用率还有较大的提升空间。

根据河南省《河南省新型城镇化规划（2021—2035 年）》提出的主要发展目标，到 2025 年，河南省常住人口城镇化率将达 63%；到 2035 年，河南省常住人口城镇化率将达 72%。

截至 2022 年末，河南省常住人口城镇化率为 57.07%，未来城镇化所带来的天然气需求增长值得期待。同时，根据 2023 年发布的《河南省碳达峰实施方案》，政府明确提出了有序推动煤炭消费转型，实施清洁电力和天然气替代，有序推进电代煤、气代煤、生物质代煤等发展目标，有助于天然气需求量的攀升。

公司单位销售毛差为单位销售价格减去单位销售成本，其中，单位销售成本主要由天然气采购成本决定，单位销售价格则与天然气市场价格联动。

2022 年，全球天然气价格总体走高，带动管道气单位销售价格增长，公司管道天然气销售单价达 2.93 元/方，同比增长 0.6 元/方。

同时，公司在稳固中石油气源的基础上，积极拓展多渠道气源，单位销售成本控制得当，公司单位销售毛差大幅上升到 0.45 元/方，同比增长 0.16 元/方。

公司管道天然气销售业务实现营业收入 24.21 亿元，同比增长 4.81%；实现毛利率 15.51%，同比提升 3.01 个百分点。公司代输天然气业务实现营业收入 0.29 亿元，毛利率上升至 70.92%。

2023 年以来，受欧洲天然气库存高企等因素的影响，全球天然气价格整体呈下降趋势。

伴随着国内经济环境的改善与天然气价格回落所带来的天然气消费需求回升，我们认为公司管道天然气业务销售价格或将下降，但仍可依靠天然气消费量的上升实现营收规模的增长。

我们以公司 2022 年管道天然气销售单价、单位销售成本以及管道天然气销售量为基准对管道天然气的销售毛利与毛利率水平进行了敏感性分析。

在基准水平下，销售单价增长 5%，公司管道天然气销售毛利将增长到 4.97 亿元，涨幅达 32.23%；毛利率达 19.54%，增长 4.02 个百分点。

公司管道天然气单位销售成本增长 5%，公司销售毛利将减少至 2.73 亿元，跌幅达 27.23%；毛利率降至 11.29，减少 4.22 个百分点。

我们选取了具有相似业务结构的陕天然气、皖天然气作为可比公司。

从销售收入来看，2022 年，陕天然气、皖天然气和蓝天燃气分别实现销售收入 62.64、53.23 和 24.21 亿元；同比增长 5.54%、29.11%和 4.81%。2020-2022 年来，公司管道天然气销售收入呈稳步增长趋势。

毛利率方面，陕天然气、皖天然气和蓝天燃气分别实现毛利率 15.36%、6.88%和 15.51%。不同地区的管道天然气运营商毛利率水平主要受销售价格、管输费用和气源渠道等因素影响。

2020-2022 年，公司管道天然气销售毛利率持续增长，且增长幅度在可比公司间居于首位。

城燃业务：特许经营权保障营收稳健，并购募投拓展增长空间

公司城燃业务是在管道天然气业务的基础上发展而来。得益于管道天然气的管道分布优势与气源供应优势，公司城燃业务发展迅速。由于城燃业务的特许经营属性，公司积极进行城市燃气项目的投建与并购以提升城燃业务的覆盖区域和营收规模。

2018 年，公司开始募投驻马店乡镇天然气利用工程和驻马店乡镇天然气利用工程(新蔡县)。

2022 年，公司通过发行可转债募投驻马店天然气管网村村通工程、长垣市天然气利用工程等工程，进一步扩大城燃业务的经营区域，提升区域内的燃气销售量。

同年，公司以现金收购了长葛蓝天和万发能源两家城市燃气公司以及配套的天然气供应商麟觉能源，获得了长葛市和开封市指定区域内的特许经营权。

城市燃气业务具有自然垄断性，受政府特许经营保护。

根据《河南省城镇燃气管理办法》规定，各级燃气主管部门应当按照有关法律、法规规定选择管道燃气投资企业或者经营企业，并签订特许经营协议。

目前，公司子公司在河南省驻马店、新郑、新乡、长葛以及开封 5 市的多个指定区域内签订有多项特许经营协议，所在地区城市管网总长度约 3980.77 公里，拥有一定时期内的区域内*家经营权。在特许经营期间内，公司可在上述地区逐步拓展其城镇燃气业务，实现业务营收的稳健增长。

公司城燃子公司气源主要采自母公司，且受到优先供应保障。

在气源价格不发生显著波动的情况下，城燃业务采购气价不会发生显著波动。公司城市公司城燃业务用户分为居民用户和工商业用户，对工商业用户，公司可以根据实际采购价格进行售价调整，及时传递上游成本变动；对居民用户，销售价格由当地发改委定价，需考虑居民生活需求，难以及时对市场价格变动做出回应。

2022 年，公司城燃业务实现营业收入 18.67 亿元，同比增长 59.08%；实现毛利率 17.86%，同比降低 0.77 个百分点。公司 2022 年城燃业务营收增长幅度较大，主要系公司 2022 年合并了长葛蓝天和万发能源两家城市燃气公司，天然气销量同比增长；以及全球天然气价格上涨带动公司燃气销售价格的上涨。

2022 年，公司城市天然气销量和平均销售价格同比分别增加 34.15%和 18.59%。公司城燃业务毛利率同比下降，主要系天然气采购成本未能充分传导至下游。

2023 年以来，国际天然气价格的总体呈回落趋势和国内天然气需求的有望恢复，我们预期公司城燃业务营收规模将维持增长，毛利率水平有望得到改善。

2018 年，公司开始募投驻马店乡镇天然气利用工程与驻马店乡镇天然气利用工程（新蔡县），预计 2023年 6 月投运。

根据公司招股说明书，驻马店乡镇天然气利用工程与公司管道天然气路线相匹配，且所处区域燃气需求的增长潜力较大。

两个项目实现投运后，预计将贡献年营业收入 5.56 亿元和 7578 万元，利润总额 6204 万元和 807 万元，内部收益率达 8.56%和 8.19%。

2022 年，公司通过发行可转债募投驻马店天然气管网村村通工程、长垣市天然气利用工程以及新郑蓝天燃气有限公司次高压外环及乡村天然气管网建设工程。

以上项目投运后，将进一步提升公司燃气覆盖区域，增加所属区域内的燃气销量，提升公司营收规模和利润水平。

估值低于可比公司，股息率维持较高水平

我们选取陕天然气、皖天然气、百川能源作为可比公司，对比他们与公司的 PE 与总市值水平。

截至 2023 年 4 月 17 日，公司总市值为 68.19 亿元。以 2023 年 4 月 17 日的公司股价为基准，公司 PE 倍数仅为 11.51 倍，低于其他可比公司。

2022 年，公司利润分配方案为 A 股每股派发现金红利 1 元，每 10 股转增 4 股。以公司当前股价为基准，公司股息率为 7.29%，在可比公司中处于较高水平。

作为经营模式较为稳健的公用事业类企业，较高的股息率水平使得其对部分债券投资具有一定的替代效用。

公司较低的估值水平使得公司价值投资属性更强，股息优势更为显著。

我们将公司股息率与十年期美国国债的名义收益率进行了对比。

公司自 2021 年上市以来，股息率一直处于较高水平。近两年由于美联储加息周期，超额收益率有所下降。

但考虑到美联储加息周期已近尾声，而公司盈利能力较为稳定，有望保持较高的股息率，在降息周期中公司高分红高股息吸引力有望提升。

盈利预测

公司作为河南省天然气龙头企业，公司管道天然气销售业务主要气源稳定，成本较为可控。得益于管道天然气的管道分布优势与气源供应优势，公司城燃业务发展迅速。

2023 年以来，国际天然气价格的总体呈回落趋势，国内天然气需求有望恢复，我们预计公司 2023~2025 年营业收入分别为 50.61 亿元、53.94 亿元、57.53 亿元，归母净利润分别为 6.79 亿元、7.42 亿元、8.09 亿元

风险分析

城燃业务价格变动风险： 公司城燃业务成本向下传导需要一定时间，如果公司燃气采购成本持续上升，而向下游未能及时传导，公司城燃业务毛利率有下降的风险。

当气价上涨导致公司城市天然气业务毛利率分别下降 5%、10%、15%时，公司归母净利润预计分别下降 11.2%、23%、34.7%。

新募投项目收益率不及预期的风险： 公司目前募投的工程主要为村镇工程，如果当地人口结构持续改变，天然气需求不及预期，公司募投项目收益率水平会显著降低。

气源价格波动风险 ：公司无自有天然气源，天然气采购成本受上游厂商影响较大，如果上游厂商大幅提高气源价格，公司业绩会显著受到影响。

——————————————————

报告属于原作者，仅供学习！如有侵权，请私信删除，谢谢！

以上就是蓝天燃气股票如何？的详细内容，希望通过阅读小编的文章之后能够有所收获！