铜陵铜峰电子股份有限公司是干嘛的铜陵市狮子山高新？

铜陵铜峰电子股份有限公司是干嘛的铜陵市狮子山高新

（报告出品方/作者：西南证券 韩晨 敖颖晨 谢尚师）1 老牌薄膜电容器企业，国资入主焕然一新 1.1 公司历史底蕴深厚，客户结构优质 深耕薄膜电容器四十余年，历史底蕴、技术积淀深厚......接下来具体说说

铜峰电子研究报告：东风将至，破局当时

（报告出品方/作者：中信证券，刘易，王丹，田鹏，王涛）

股权结构几经转变，革故鼎新，铜峰电子谱写新篇章

深耕薄膜电容器领域数十年，底蕴深厚

历史悠久，业务转型主攻薄膜电容器。公司前身是 1952 年成立的一家集体服装合作 社，1975 年末转产电子，发展历程主要可以分为四个阶段：1. 初创期：1952 年公司前身 成立。2. 转型期：1975 年开始转产电子，首批电容器试产成功。3. 快速发展期：1980-2000 年，公司向日本、德国等发达国家学习新技术，逐步实现金属化薄膜电容器、金属化膜产 品的国产化。4. 业务拓展期：2000 年公司在上海证券交易所上市，并且不断开拓新能源、 智能电网用电容器等新项目。

底蕴深厚，国内薄膜电容器领先企业。经过数十年发展，目前公司薄膜电容器已经形 成了一定销售规模——2021 年公司薄膜电容器业务营收接近 4 亿元，占总营收的比重接 近 40%。从市场份额看，目前，全球薄膜电容器领域被以松下等为代表的国外企业所主导， 但国内以法拉电子等为代表企业逐步崭露头角，铜峰电子等老牌企业也占据一席之地—— 据我们测算，公司薄膜电容器领域全球市场份额约 1-1.5%之间，处于国内领先地位。

股权结构几经转变，革故鼎新聚焦主业 在发展历程中，公司股权结构共经历了两次的重大转变： 铜陵国资控股（1996-2006 年）：1996 年发起设立了安徽铜峰电子股份有限公司， 实际控股人为铜陵市工业国有资产经营有限公司； 铁牛集团控股（2006-2020 年）：铜峰集团于 2006 年 10 月通过安徽长江产权交 易所公开征集战略投资者进行资产重组，选定铁牛集团为战略投资者； 铜陵大江公司控股（2020 年-至今）：2020 年铁牛集团宣告破产清算，其持有的 公司全部股权被公开拍卖，铜陵大江投资通过竞拍成为新控股股东。

铜陵大江投资控股以后，进行了大刀阔斧的改*，革故鼎新聚焦主业。在股权变更完 成后，公司进行了董事会、监事会换届选举，聘任了新的经理层，完善了公司制度，加强 了内控体系。为聚焦主业，注销了多个无存续价值的子公司。同时，公司积极推进产品结 构、市场结构、客户结构的调整，投资新建多个与主业相关的项目： 举行董事会、监事会换届选举，聘任新的管理团队。股权变更完成后，公司进行 了董事会、监事会换届选举，聘任了新的管理团队。公司新董事长黄明强曾任安 徽六国化工股份有限公司党委委员、氮肥厂厂长、党总支部书记等职务，拥有丰 富的管理经验。

注销多个无存续价值子公司，加强成本管控。为了优化资源配置，聚焦主业，公 司决定注销铜峰电容器有限责任公司，铜峰光电科技有限公司等多家子公司。同 时，公司不断加强对各项成本费用的管控，提升运营效率。投资新建多个项目。为优化产品结构，提升盈利能力，公司积极扩建或新建新能 源用超薄型薄膜材料、直流电网输电用电容器、新能源汽车用电容器等项目。

新风光打造新增长动能，技术+一体化夯实竞争优势

新风光打造新增长动能，产能扩张受限或持续拉大供需缺口

薄膜电容器在新能源等领域优势显著，新风光引领新增长动能。电容器是一类重要的被动元器件，下游应用十分广泛。所谓电容器，是指能够储蓄电 能，并可在必要的时候放电的零部件，是与电阻、线圈并存的三大被动元器件之一。在电 子电路中，电容器扮演重要角色——可以起到耦合、滤波、谐振、旁路、储能等多种作用， 且电容器的性能也会对各种电子设备的性能产生影响。从下游应用来看，电容器应用领域 十分广泛，在消费电子品、电动汽车、新能源并网、油气勘探和航空航天等领域均起到重 要作用。广阔的下游应用使得电容器市场空间较大——2019 年全球电容器市场超过 220 亿美元，2020 年中国电容器市场超过 1150 亿元。

电容器种类较多，不同细分品种特点各异。按照不同分类标准，电容器可分为不同类 型：1）按功能划分：可以分为具有较高能量密度的电化学电容器（又名超级电容器）、较 高电容值的电解电容器和较高功率密度的静电电容器；2）按容量是否可调节划分：可以 分为固定电容器和可变电容器；3）按照介质材料划分：可以分为聚合物薄膜电容、陶瓷 电容、云母电容和铝/钽/铌等的电解电容等。不同电容器特点各异，以陶瓷电容器为例， 其特点是无极性、优异的高频特性（低 ESR）、高耐热和长寿命等，但本身缺点也较为明 显，如 DC 偏压特性（因施加电压而静电电容大幅度变化）和啸叫（因高频导致的振动而 产生异音）、因温度/机械性冲击而易于发生开裂。从结构看，目前陶瓷、铝电解和薄膜电 容器占据主导，2019 年全球电容器市场分布，陶瓷电容器占比约 49%。

薄膜电容器在新能源领域的优势显著，但不同介质薄膜电容器特点有所不同。薄膜电 容器是一类以聚合物材料作为电介质、以金属箔或者金属化镀层作为电极，卷绕或者层叠 而成的电容器。薄膜电容器具有击穿场强高、寿命长、温度特性好、良好的自愈性2等优势， 适用于对稳定性、可靠性要求更高的场合，下游延展性强。目前，薄膜电容器应用已从家 电、传统照明、电力传输等传统领域拓展至国家智能电网、微电子系统、尖端武器系统、 雷达、新能源汽车、光伏风力发电等领域，根据前瞻产业网等，2020 年国内薄膜电容器应用中，新风光已占据接近一半。

薄膜电容器可使用不同的电介质，需根据用途进行区分， 如 PET 和 PP 属于引线类型的电介质，过去经常使用小型、低价格的 PET，而优异的高 频特性（低 ESR）PP 用于高频/大电流。由于 PP 还具有高安全和高耐湿性的特点，且随 着小型化技术进步进展，应用场景逐步扩宽，目前新能源领域主要应用 PP；PPS 和 PEN 具有高耐热的特点，因而被用于表面安装用薄膜电容器（电气特性上，PEN 接近 PET， PPS 更接近 PP 的特性）。

未来随着新能源不断发展，将持续引领行业新动能： 光伏风电：相比于电解电容，薄膜电容器具有额定电压高、寿命长等特性，被应用于 光伏逆变器和风电变流器的 DC－Link（直流支撑）电容中吸收 DC－Link 端的高脉冲 电流，使逆变器和变流器端的电压稳定在可控的范围内。此外，在直流输入、交流输 出的 EMI 及 LCL 滤波电路，逆变系统中的缓冲电路中都需要用到薄膜电容器。我们 预计到 2025 年，光伏和风电所带来的薄膜电容器市场需求将超过 65 亿元，相较 2022 年，年均复合增速超过 25%。

新能源车：应用主要集中在电控组件中逆变器、车载充电器和充电桩。电控的核心是 需要高效制的逆变技术，逆变的实现需要一个 IGBT 模块和一个与之匹配的直流支撑 电容器。早期直流支撑电容器都是采用铝电解电容，但当电机驱动的最大电压从 500V 提高到 650V 之后，铝电解电容耐压不足，越来越多公司采用 BOPP 薄膜电容器替代 铝电解电容。车载充电器中使用薄膜电容实现 DC/AC 转换，将电网中的交流电转换 成直流输入。直流充电桩中则采用薄膜 DC－Link 电容进行缓冲。薄膜电容器也用于 EMI 滤波、缓冲/谐振电路、输出滤波（DC Filter）等，但价值量都相对较低。市场空 间上，我们预计到 2025 年，新能源车所带来的薄膜电容器市场需求超过 80 亿元，相 较 2022 年，年均复合增速或超过 27%。

受制于设备等，超薄电容膜扩产受限，未来供需缺口或拉大

基膜是主要影响薄膜电容器性能的关键原材料。PP 薄膜电容器产业链上游为聚丙烯 树脂、锌条等原材料生产企业，产业链中游为 PP 薄膜生产企业——PP 薄膜生产企业采购 聚丙烯树脂后生产出基膜产品，再通过镀膜设备将基膜表面镀上一层金属镀层形成金属化 膜。基膜是薄膜电容器的主要原材料，占原材料成本的比重较高。同时，基膜质量的好坏 直接影响电容器的容量稳定、耐压优异、绝缘电阻性能、使用的安全性及其寿命周期等各 项性能指标，是影响薄膜电容器性能的关键原材料。

受制于设备，超薄 PP 薄膜未来扩产受限。PP 薄膜的生产需经过众多生产工序，从 上料到收卷等一系列生产环节均通过 PP 薄膜生产线完成，生产线由上万个零部件组成， 总体长度约 100 米，产线及配套设施占地面积较大，主要生产工艺环节需处于万级净化车间。由于产线本身较为庞大，技术指标较高， 生产线（拉膜设备）设备多为定制化生产，生产周期较长。当前，薄膜电容器用 PP 薄膜 拉膜设备的设备生产商主要：德国布鲁克纳、法国玛尚、多尼尔以及日本三菱，且设备厂 商能够生产拉膜设备的产线数目较为固定。同时，单条产线投资额较高，生产厂家分批制 造后，运输、报关、清关等流程均存在一定时间周期，待产线全部到货后，进行安装、调 试亦需要一定时间——产线订购到投产周期较长，以铜峰电子计划投资 2 条超薄 BOPP 薄 膜产线为例，规划建设周期长达 4 年。

超薄化、耐高温等发展趋势，进一步抬升了进入壁垒。1）大容量、微型化的发展趋 势促使电容器用 PP 薄膜向超薄化的方向发展：随着新能源等应用领域对薄膜电容器容量 大、体积小的要求不断提升，薄膜电容器生产厂商也更倾向于厚度规格更薄的 PP 薄膜。 同时，在制造储存电能相同的薄膜电容器时，采用越薄的 PP 薄膜耗用的聚丙烯树脂越少， 成本优势明显，体积也更小；2）薄膜电容器耐温性能要求不断提高：工作温度上限决定 了薄膜电容器对工作环境的要求，并极大的影响薄膜电容器的工作稳定性。

以新能源汽车、 光伏逆变器、风力变流器等为所使用的电子设备朝向大功率化和小型化发展——大功率化 大幅增加电子元件的工作负载，使得各元件发热量大增,小型化则使得电路中的散热空间大 大压缩，加剧了电路工作环境的温升，对薄膜电容器提出了耐更高温度的要求。目前，新 能源汽车用膜主要集中在 2.0-2.9um，风电和光伏主要集中在 3.0-4.0um5，超薄化、耐高 温等趋势，进一步抬升了进入壁垒。

强需求拉动下，当前产能规划无法充分满足市场需求，供需缺口有望拉大。从供给端 看，据我们不完全统计，目前在建的 5um 及以下的超薄型 PP 基膜约 2.1 万吨，其中，2023 年新增产能 0.84 万吨左右（不考虑产能爬坡过程）。从需求端看，正如上文所言，新风光等渗透率不断提升，将持续拉动对薄膜电容器的需求。据我们测算，光是新风光领域，2023 年对 PP 薄膜的新增需求约 1.8 万吨。当前国内产能规划满足不了市场需求——这意味着 目前超薄 PP 基膜供需失衡的态势不仅会延续，且供需缺口可能会进一步拉大。

技术储备较深厚，基膜产能规模领先，一体化夯实竞争优势

公司长期专注于薄膜电容器领域。上世纪八十年代，公司就先后引进了日本金属化薄 膜电容器生产线、德国高真空镀膜剂、电工薄膜生产线等，切入到薄膜电容器领域。1990 年，公司形成了国内唯一的“双向拉伸膜、金属化膜、薄膜电容器”一条龙的生产格局。 2002 年，电容器用多功能薄膜生产线（BOPP3）竣工投产，电容器膜年产能力达到 8000 吨，跃居世界靠前。2004 年，公司与韩国 SK 集团旗下的 SKC 公司合资成立安徽铜爱电 子材料有限公司，向电容器用聚酯膜制造领域拓展。2018 年，铜爱公司 1.9 微米电容聚酯 膜实现量产，跻身世界先进行列。2021 年下半年，公司发布公告，决定投资建设新能源 用超薄型薄膜材料项目等，持续扩大在新能源领域的布局。

技术储备较为深厚，基膜产能规模领先。由于长期专注于薄膜电容器领域，公司技术 储备较为深厚：1）已掌握电容器用薄膜、金属化镀膜和薄膜电容器的生产核心技术，参 与了《电容器用双向拉伸聚丙烯薄膜》等多项行业标准的制定；2）聚丙烯薄膜技术水平 领先：耐温等级从 70 度到 115 度，产品厚度从 2um 到 18um；3）产品矩阵完善，产能规 模行业领先：公司具备薄膜、交流电容器、轨交电子电容器产品，目前公司拥有 6 条 PP 产线，1.5 万吨 PP 膜产能，行业领先。凭借领先的技术优势，公司与国内外众多知名企 业建立了合作关系：1）交流电容器领域，与海尔、TCL、奥克斯、海信达成了合作，也是 世界空调之父开利、LG 松下等的供应商；2）电力电子电容器产品广泛应用在轨交、智能 电网、风电等领域，下游客户中国中车、阿尔斯通、西门子、阳光电源等；3）电容器远 销美国欧盟印度东南亚等地。

打造产业链一体化，形成产业联动与协同发展格局。正如上文所言，公司早在 1990 年，就形成了国内唯一的“双向拉伸膜、金属化膜、薄膜电容器”一条龙的生产格局。经 过多年发展，公司进一步夯实产业链一体化的优势——目前公司已拥有 1.5 万吨 PP 膜产 能，4800 吨各类金属化聚酯薄膜和金属化聚丙烯薄膜的产能，4500 万只各类交流马达电 容器生产能力等，打造一体化产业格局，既有利于公司及时获取下游行业信息，也有利于 上下游产品技术相互支持，并增加成本优势。

复合铜箔产业化趋势较为明确，公司有望持续受益

谁主沉浮：同步拉伸和异步拉伸的基膜之辩

复合铜箔产业化趋势十分明确。正如我们在前期报告中所分析，复合铜箔兼具安全性、 适用性与经济性，是传统铜箔的良好替代，产业化趋势十分明确6。目前，产业已经进入到 从 0-1 到 1-100 转变的关键奇点：1）下游客户纷纷加码复合铜箔，据我们不完全统计， 已有数十家公司宣布进军复合铜箔；2）从上游设备厂商订单看，目前东威科技水电镀订 单已接近 300 台，保守条件下，我们预计，2023 年年内出货量应不低于 120 台；3）从产 业应用看，目前，OPPO 已有一款手机使用复合集流体材料，国轩高科的半固态电池也已 使用复合集流体。

PET 复合铜箔或率先产业化，但 PP 年内渗透率或逐步提升。基膜是复合铜箔重要组 成成分，复合铜箔基材的选择主要有 PET、PP、PI 膜等，各类基材有不同的特点。目前， 由于 PI 膜价格十分昂贵，膜材厂商主要有两类：1）以 PET 为基膜，国内代表公司如宝明 科技、双星新材等；2）以 PP 为基膜，国内代表公司以重庆金美、厦门海辰为主。从产业 化进度看，PET 产业推进速度最快，PP 由于技术难度较高，产业化进度慢于 PET。但随 着技术问题逐步解决，化学性能更加优异、密度更低的 PP 渗透率或逐步提升，例如，按 照宝明科技规划，2023 年 PP 复合铜箔大概率量产。

PP 基膜的两种生产方式各有优劣，异步拉伸改进后或可用于复合铜箔。目前，生产 PP 膜主要有两种方式——同步（一步法）拉伸和异步（两步法）拉伸，两者系出同源， 又略有不同。同步拉伸，是指拉伸时将挤出的塑料片材在同一拉伸机内，薄膜不接触任何 辊筒的表面，完成纵向和横向的同步拉伸、冷热处理制成薄膜。异步拉伸是指在生产双向 拉伸薄膜时需经过两次拉伸成形，一般是在加垫的同时，先进行纵向拉伸，然后将薄膜的 两边用膜夹夹住，在拉幅机内进行横向拉伸。同步拉伸主要优点在于：纵、横向的物理性 能均衡，基本无弓形效应7，几乎不破膜，物理性能优于异步拉伸。

相较于同步拉伸，异步 拉伸主要优点在于：提高了延展性，拉伸强度、机械强度、断裂伸长率，降低了破损率， 生产速度快等。异步拉伸主要缺点在于划伤、平整性及纵向薄厚波动，这些可以通过工艺、 机械等改进得到改善，这意味着改进后的异步拉伸 PP 膜大概率也可用于生产复合铜箔。

路径演绎：锂矿和锂电池的故事能否再上演

复合铜箔产业化元年，或拉大超薄 PP 膜的供需缺口。我们判断，2023 年将会是复合 铜箔产业化元年，大概率会见到复合铜箔 GWh 规模出货，2025 年渗透率或达 20%，且 PP 复合铜箔的占比将不断提升。中性条件下，我们测算，到 2025 年，复合铜箔将新增 PP 基膜需求约 1 万吨。综合考虑新风光渗透率提升带来的超薄 PP 薄膜需求，伴随复合 铜箔产业化推进，预计将进一步拉大超薄 PP 膜的供需缺口，刺激价格上涨。

超薄 PP 膜涨价对复合铜箔产业化影响有限，Mini 版锂矿和锂电池的故事或在复合铜 箔领域再度上演。PP 基膜占复合铜箔总体成本较低：假设 PP 基膜 4 万元/吨，占 PP 复 合铜箔的成本比重 5%左右，若 PP 价格涨到 10 万元/吨，单位成本也仅为 0.41 元/平方米， 占 PP 复合铜箔的成本比重 11%左右。且复合铜箔总成本仍可以控制在 4 元/平方米以内， 相对于传统纯铜箔仍有经济性优势——这意味一定范围内的 PP 基膜涨价，不影响复合铜 箔产业化进度，Mini 版锂矿和锂电池的故事有望再度上演。凭借领先的超薄 PP 膜产能， 公司或持续从涨价中受益。

盈利预测

薄膜电容器产能释放叠加供需缺口拉大，公司有望持续受益。我们预计未来增长动力 主要来自两个方面：1）薄膜电容器产能释放：为抓住新能源快速发展所带来的巨大机遇， 公司在 2020 年股权结构调整后，就先后扩建或新建了多个项目，包括新能源汽车用电容 器项目、新能源用电容器扩产项目、新能源用超薄型薄膜材料项目、电网产品配套镀膜设 备项目等。目前，这些项目已进入或即将进入收获期，伴随着产能释放，乘新能源东风， 公司有望持续受益；

2）供需缺口拉大打开涨价空间：目前，超薄 PP 膜供需依旧处于紧平 衡，随着新能源渗透率持续提升、以及 PP 复合铜箔产业化不断推进等，我们预计未来供 需缺口进一步走阔，作为超薄 PP 膜产能规模领先的厂商，公司将率先受益。 综合考虑募投项目释放以及超薄 PP 膜可能的涨价节奏，我们预计 2022-2024 年公司 营收分别为 10.53亿、11.83亿、14.87亿元，对应同比增速分别为 5.26%、12.40%和 25.70%。

盈利能力方面，未来毛利率中枢或稳步上移。推动公司未来整体毛利率中枢上移的主 要因素主要：1）产品结构升级助力毛利率中枢上移：伴随着应用于新能源领域的薄膜电 容器扩建或新建项目产能投放，中高端市场新能源用薄膜电容器占比将逐步提升，预计产 品结构升级提升盈利能力；2）超薄 PP 膜供需失衡进一步抬升综合毛利率：未来几年超薄 PP 膜将进一步上涨，这有利于综合毛利率中枢进一步抬升。我们预计 2022-2024 年公司 整体毛利率分别为 24.75%、28.57%和 30.32%，净利润分别为 0.83 亿、1.19 亿和 1.66 亿元，对应同比增速分别为 62.64%、44.23%和 39.19%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

铜峰电子：薄膜电容器次龙头，新能源需求快速增长助力业绩改善

*客观第三方研究，为您筛选优质上市公司

一、主营业务 评分：65

1、业务分析： 公司主营业务主要分为三块，一是电容器（以薄膜电容器为主），过去产品主要应用在家电、通信、电网、轨道交通等传统领域，2020年底公司更换大股东后，全面进军新能源领域，产品逐步向光伏、风电、新能源汽车行业渗透；二是生产电容器所需的电子薄膜材料，属于向上游渗透、满足自给自足；三是其他类型产品，如再生树脂、连接器、晶体器件等，营收占比较小，故而不做重点讨论。电容器属于电力运输过程中必备被动电子元器件，近两年行业最大的变化在于新能源行业快速发展，高端电容器行业的需求逐步被挖掘，而过往国内电容器产能聚焦在低端产品，高端产品需求的快速增长的同时是供给不足（高端电子薄膜材料生产设备高度依赖进口、新建产能需要2-3年），短期虽然新能源需求量快速提升但是绝对值较小，因此过去的产能亦能部分满足，未来随着新能源产业的快速发展，预计会形成较大的缺口，也有望支撑高端薄膜电容器行业盈利能力大幅改善，是后市评估公司价值的核心要点。

2、行业竞争格局： 目前国内低端电容器整体仍然处于产能过剩状态，全球行业龙头为松下、国内高端电容器行业龙头为法拉电子，市场占有率超过20%。其他竞争对手主要包括广东丰明电子、江海股份、火炬电子、鸿远电子，江海股份主要聚焦在通信领域，鸿远电子、火炬电子聚焦在军工领域，同时电容器根据用途不同、技术路线也不一样，公司过往产品偏向中低端应用，如家电、轨道交通等。2020年底和2021年公司新建了产能，聚焦方向为光伏、风电、新能源汽车等新兴领域，预计在2023年达产。公司竞争优势主要体现在上下游产业链打通、实现自给自足，新建产能技术、产能居于国内领先。

3、行业发展前景： 传统领域的电容器需求（家电、轨道交通等）以小幅、稳定增长为主，行业集中度持续提升。高端新兴应用领域电容器受下游新能源需求快速拉升影响，正呈现高速增长态势，同时行业产能受限、竞争对手较少，预计未来行业盈利能力将显著提升，直至国内供需趋于平衡。

4、公司业绩增长逻辑： （1）新能源行业拉升薄膜电容器需求；（2）上游电子级薄膜生产设备高度依赖进口、产能扩张周期2-3年，供给侧受限；（3）产品供不应求、涨价预期；（4）公司新建产能有望在2023年投产。

文中方框内文字均为正文的数据补充，可作略读

二、公司治理 评分：50

1、大股东持股及股权质押、高管激励： 大股东在2020年变更为铜陵市国资，之后管理层经历了大清洗， 新的管理团队上任后，对公司存在的问题进行了梳理和排查，修订和完善公司的相关制度，强化了内部控制体系各项制度的落地执行。 现任高管年薪仅有20-30万，无股权激励，激励水平比较低。

2、员工构成： 以生产人员为主、技术人员为主，过去公司管理较为混乱、费用率较高，导致人均创收虽然达到45万元，但是人均净利润仅有4200元，2021年公司人均净利润有显著提升。

3、机构持股： 公司前十大流通股东均为自然人，未受到主流资金关注。

4、股东责任（融资与分红）： 上市近22年，分红不足1亿元，对股东极其不负责。

三、财务分析 评分：60

1、资产负债表（重点科目）： 公司账面现金勉强够用，应收账款和存货占营业收入比例合理；在建工程0.22亿元，处于平稳扩张中；有息负债略超1亿元，偿债压力较小；负债率约为26%，整体资产结构还算健康。

2、利润表（重点科目）： 2021年营收稳定增长，净利润高速增长，核心还是毛利率显著提升的通杀，公司费用率控制较好，随着大股东改*的持续深入，公司盈利能力有望持续改善。

3、重点财务指标分析： 公司过去几年净资产收益率数据惨不忍睹，核心也是看未来的变化。毛利率在2021年已经有显著提升，未来随着新建产能的投入、行业下游需求快速拉升，预计毛利率和净利润率仍将持续提高。

四、成长性及估值分析 评分：60

1、成长性： 传统电容器行业公司竞争优势并不突出，未来新能源行业所需的薄膜电容器是公司未来主要看点，但是公司产能亦受到限制，即便价格大幅提升，盈利能力亦有天花板，因此也不宜过分乐观。

2、估值水平： 公司过往管理混乱，未来关注的要点一是新的大股东和管理层带来的变化，二是新能源快速发展带来的机会，基于公司未来成长预期，赋予公司30-40倍市盈率。

五、投资逻辑及风险提示

1、投资逻辑： （1）新能源行业快速发展带动薄膜电容器需求快速提升；（2）大股东变更公司管理改善；（3）公司未来两年业绩有望快速增长。

2、核心竞争力： （1）产业链协同优势；（2）规模优势；（3）品牌优势。

3、风险提示： （1）宏观经济增速下行风险；（2）原材料价格上涨；（3）竞争加剧。

六、公司总评 （总分61.25）

公司是国内薄膜电容器次龙头，过去十余年公司产品聚焦在低端电容器领域，陷入了无序竞争的泥潭，公司盈利能力非常弱，分红数据也极其难看，形容是资本市场的蠹虫亦不为过。2020年底公司迎来了新的大股东，管理层大幅清洗、开始向高端新能源领域逐步转移，费用率亦得到了有效控制。基于新能源快速发展大幅提高对高端薄膜电容器的需求，同时上游高端电容器产能受限，市场预期薄膜电容器的价格有望快速提升，企业的盈利也将显著改善，不过公司高端产品的产能亦受限，对应盈利能力也有天花板，行业产能在2-3年有望补足。虽然这个时间差红利公司有望充分享受，但是也不足以改变其垃圾股的本质，新的大股东带来的变化仍需时间来证明。

评级标准：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49

郑重声明：评级及评分仅为个人观点，在任何情况下，本报告中的信息或意见均不构成对任何人的证券买卖建议，对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。

老牌薄膜电容器企业，铜峰电子：国资入主焕然一新，老树开新花

（报告出品方/作者： 西南证券 韩晨 敖颖晨 谢尚师）

1 老牌薄膜电容器企业，国资入主焕然一新

1.1 公司历史底蕴深厚，客户结构优质

深耕薄膜电容器四十余年，历史底蕴、技术积淀深厚。铜峰电子主营薄膜电容器及薄膜材料的研发生产和销售，拥有电容器薄膜-金属化薄膜-薄膜电容器一体化产业链的优势。

公司薄膜电容器业务最早可溯源至1970年代铜陵市无线电元件二厂，与法拉电子几乎同一时期起步。1980年代公司从日本、德国引进生产线，相继实现薄膜电容器、金属化镀膜、电工薄膜国产化。公司拥有深厚的历史底蕴和技术积淀，2000年成为薄膜电容器行业首家上市公司。

产品品质优异，客户结构优质。

公司拥有 6 条电容器用聚丙烯（BOPP）薄膜生产线和 2 条聚酯（BOPET）薄膜生产线，年产能分别为 13,000 吨和 5800 吨；拥有 12 台高真空镀膜设备，年产电容器用金属化镀膜4800吨；年产 4500 万只交流马达电容器及 50 万只电力电子电容器。

公司薄膜材料与薄膜电容器广泛应用于家电、通讯、电网、轨道交通等领域，为美的、TCL、中国中车、庞巴迪、阿尔斯通、日本东芝、国家电网等企业做配套。

1.2 铜陵国资入主，管理焕然一新

公司自成立以来股权结构发生过两次重大变更，对经营和发展战略产生深刻影响。根据实际控制人的不同，公司可分为三个发展阶段：

1）2006年之前由铜陵国资控股： 1996年铜峰集团联合铜陵市国有资产运营中心、新时代控股等发起设立铜峰电子，铜峰集团控股股东、公司实际控制人为铜陵市工业国有资产经营有限公司。

2）2006-2020年铁牛集团控股： 2006年铜峰集团引进战略投资者进行资产重组，铁牛集团成为铜峰集团控股股东及铜峰电子实际控制人。期间公司营业收入仅从5.1亿增长至8.5亿，且盈利状况不佳，多年出现亏损。2015年之后，公司每年新增资本开支有限。

3）2020年实际控制人变更为铜陵经开区管委会： 2020年铜峰集团破产清算，其持有的铜峰电子全部股份被铜陵大江投资竞拍取得。

铜陵大江投资控股后，大刀阔斧鼎新革故。

2020年11月，铜陵大江投资完成股份过户。此后一年多时间里，新控股股东鼎新革故，大刀阔斧推进管理变革：

1）重组董事会，聘任新管理团队。

股权变更完后，公司提前进行了董事会、监事会换届选举，聘任了新的经理层。公司新董事长黄明强曾任六国化工党委副书记等职，拥有丰富的上市公司管理经验。改组后的董事会成员、财务总监来自国资体系。新聘任的高管团队则保留铜峰电子原有班底，有利于保持上市公司主体市场化经营的灵活性。

2）优化资源配置，聚焦主业发展。

公司新管理团队上任后，着手强化内部控制。处置并注销多个无存续价值的子公司，以优化资源配置，全力聚焦主业发展。针对公司部分产品附加值低、盈利能力弱的现状，公司积极推进产品结构、市场结构、客户结构的调整，并以提质增效为核心，加强对各项成本费用的管控，努力提升公司运营效率。

3）规划 6 亿资本开支，全面聚焦新能源中高端市场。

2020年12月及2021年6月，公司分两次公布了新能源用超薄型薄膜材料项目、新能源汽车用电容器项目、新能源用电容器扩产项目、直流电网输电用电容器项目等 6 个投资项目，总投资约 6 亿元。新项目将于2022年开始陆续建成投产，可以进一步扩大公司产品在新能源等中高端市场的占有率，全面提升产能、技术及自动化水平。

1.3 改*措施初见成效，盈利能力显著好转

近年来公司营收保持稳定，电容器和薄膜材料占营收 80%以上。近年来，公司营业收入稳定在 8~9 亿水平。2020年，电容器实现营收 3.7 亿元，销量4,783万只；薄膜材料业务收入3.1亿元；对外销量 1.6 万吨。电容器与薄膜材料收入合计占总营收的80%以上。公司其他业务包括晶体器件、再生树脂、手机连接器等。

改*措施初见成效，盈利能力显著好转。

2021年前三季度，公司实现营业收入7.4亿元，同比增长19.6%；实现归母净利润3,324万元，同比增长531.4%。公司各项业务盈利能力显著提升，2021年上半年薄膜材料毛利率24.82%，同比增加17.9pp；电容器毛利率20.2%，同比增加2.9pp，连接器业务毛利率亦增加了 11.22pp。新股东采取的一系列改*措施已初见成效。

管理效率提升费用率优化，经营性现金流改善。

公司经营层面的改善也体现在管理效率的提升，2021年前三季度管理费用率下降至 5.9%，较 2020 年下降约 1.1pp；财务费用率下降约 0.7pp 至 1.0%。经营性现金流量净额为 1.1 亿元，同比亦有大幅改善。

2 下游新能源高景气，薄膜电容器行业迎来新成长

2.1 薄膜电容器在新能源领域优势明显

电容器是三大被动元器件之一，可分为陶瓷电容器、薄膜电容器、电解电容器等。电容器是能够储存电能，并可在必要时放电的电子元件，与电阻器、电感器一起并称为三大被动元器件。将绝缘体（电介质）夹在两块平行的金属板（电极）之间就构成了一个简单的电容器。

电容器直接影响各类电子设备的性能，广泛应用于智能手机、IoT设备、服务器、网络以及无线通信设备中。根据使用的材料和结构的不同，电容器可以分为陶瓷电容器、薄膜电容器、电解电容器等。

薄膜电容器耐压高、ESR 低、温度特性好、寿命长，在风电光伏、新能源汽车领域优势明显。

薄膜电容器以塑料薄膜作为电介质，具有无极性、高频损耗小（ESR 低）、温度特性好、容量精度高、寿命长等特点，这使得其应用系统设计更简化、抗纹波能力更突出、在苛刻环境中使用更可靠。

相较于陶瓷电容器与铝电解电容器，薄膜电容器凭借其耐压高、ESR 低、温度特性好、寿命长等优势，适用于对稳定性、可靠性要求更高的场合。

薄膜电容器应用场景已从传统家电、照明、工控、电力、电气化铁路领域拓展至新能源汽车、风电、光伏 等新兴行业。

薄膜材料包括 PET、PP、PPS、PEN，目前 PP 材料应用最为广泛。

根据塑料薄膜材质的不同，薄膜电容器可分为聚乙酯（PET）、聚丙烯（PP）、聚苯硫醚（PPS）和聚萘二甲酸乙二醇酯（PEN）。

此前，通常使用小型化、廉价的 PET作为通用材料，在高频、大电流的应用领域则使用具有优良高频特性（低 ESR）的 PP。

PP 具有高安全和高耐湿性的特点，随着 PP 薄膜电容器小型化技术的发展，PP 得到了更广泛的应用。PPS 和 PEN 具有高耐热性，应用于表面贴装型薄膜电容器。PEN 的电器特性接近于 PET，PPS 则接近于 PP。

2020年国内薄膜电容器市场规模约100亿元。

根据中国电子元器件行业协会数据，2019年我国薄膜电容器市场规模为90.4亿元，约占全球市场总产值的60%以上，位居全球靠前。

2010年至2019年，我国薄膜电容器行业市场规模年复合增长率为13%，远高于全球薄膜电容器市场8%的复合增长率。

根据前瞻产业研究院的预测，2020年国内薄膜电容器市场规模将达到100亿元左右。

2.2 广泛应用于新能源市场，薄膜电容器空间广阔

2.2.1 新能源汽车：单车价值量大，五年 CAGR 约 42.5%

薄膜电容器在新能源汽车上广泛应用于电池管理系统（BMS）、电控系统、DC-DC开关电源、车载充电器（OBC）、48V变频器、48V DC-DC开关电源以及无线充电系统中。新能 源汽车上薄膜电容器的功能包括直流支撑（DC-Link）、EMI 滤波、功率因数校正（Passive PFC）、缓冲/谐振（Snubber/Resonant）。

直流支撑（DC-Link）： 在逆变电路中以直流电作为输入电源，通过直流母线与逆变器连接。DC-Link 电容器一方面可以吸收逆变器从 DC-Link 端的高脉冲电流，防止在 DC-Link 的阻抗上产生高脉冲电压，使逆变器端的电压波动处在可接受范围内；另一方面也防止逆变器受到 DC-Link 端的电压过冲和瞬时过电压的影响。

EMI 滤波： 在电源滤波电路中，增加 3 个安全电容来抑制 EMI 传导干扰。在火线和零线之间并联的电容为X电容，在火线和地线、零线和地线之间并联的电容为 Y 电容。

功率因数校正（Passive PFC）： 主要用于补偿电力系统感性负荷的无功功率，以提高功率因数，改善电压质量，降低线路损耗。

缓冲/谐振（Snubber/Resonant）： 缓冲电容器是为了降低导线的寄生电感而连接在大电流开关节点的电容器。谐振电容是在含有电容和电感的电路中，实现瞬时间的增压，是一种能够跟随电压改变以及电流改变而逐渐控制电感电压的电容。

电控系统。

新能源汽车电机控制技术的核心是高效电机控制的逆变器技术，需要一个功能强大的 IGBT 模块和一个与之匹配的直流支撑（DC-Link）电容器。

车用 DC-Link 电容器的主要作用有两个：一是平滑母线电压，使得母线电压在 IGBT 开关的作用下仍较为平滑；二是降低 IGBT 端到电池端的线路电感，降低母线上的尖峰电压。

目前，电动汽车逆变器的 DC-Link 电容器多采用具有无极性、自愈性、介质损耗小和频率特性好等优点的薄膜电容器。此外，电池输入的 EMI 滤波电路中，还需要 3 个 EMI 滤波电容器。

车载充电器（OBC）。

一个 OBC 系统通常包括两个主要的部分： 将交流电变成直流电的整流器电路，以及生成充电所需直流电压的 DC-DC 功率变换器。

在这个过程中，可供薄膜电容施展身手的应用场景包括：DC-Link、功率因数校正（Passive PFC）、EMI 滤波、缓冲电路、谐振电路。

新能源汽车用薄膜电容器未来五年CAGR约42.5%，2025年市场空间达76.7亿元。

今年1-10月，国内新能源汽车销量252.6万辆，同比增长181.9%；欧洲销量153.5万辆，同比增长76.4%；美国销量49.3万辆，同比增长100.4%。

未来随着全球新能源汽车渗透率的快速提升，将带动薄膜电容器高速增长。

我们测算，2020年全球新能源汽车用薄膜电容器市场规模约13.0亿元，预计2025年将达到76.7亿元，未来五年CAGR约42.5%。

2.2.2 光伏及储能：预计2025年市场规模增长至 29.1 亿元

薄膜电容器应用于光伏逆变器DC-Link、输入/输出滤波以及逆变系统缓冲电路。

作为光伏逆变器中的 DC-Link 电容，其主要作用是吸收逆变器从 DC-Link 端的高脉冲电流，使逆变器端的电压波动处在可接受范围内，防止逆变器受到瞬时过电压的影响。

此外，在直流输入、交流输出的 EMI 及 LCL 滤波电路，逆变系统中的缓冲电路中都需要用到薄膜电容器。

电容器成本约占逆变器成本的6.6%~9.7%，占逆变器售价的4.3%~6.4%。

2016~2018年，锦浪科技电容器采购金额分别占总采购金额的7.1%、9.1%、10.4%。2017~2019年，固德威电容器采购金额分别占总采购金额的9.4%、9.4%、7.8%。

两家公司毛利率在30%~40%之间波动，直接材料占营业成本比例在93%左右。

据此，估算电容器成本占逆变器成本约6.6%~9.7%，占逆变器销售价格的4.3%~6.4%。

光伏逆变器及储能PCS用电容器未来五年CAGR约18.0%，2025年市场空间达29.1亿元。

根据中国光伏行业协会预测，在乐观情形下，2025年全球光伏装机可达330GW。IEA预计到 2025年，全球电化学储能累计装机规模将达148GW。假设电容器成本占到光伏逆变器及储能 PCS 价值量的 5.4%左右。

据此我们测算，2020年光伏逆变器及储能 PCS 用薄膜电容器市场规模约 12.7 亿元，2025 年预计将达到 29.1 亿元，未来五年 CAGR 约 18.0%。

2.2.3 风电：未来五年 CAGR 约 14.8%

薄膜电容器用于风电变流器 DC-Link、输入/输出滤波以及 EMI 滤波，占风电变流器价值量 3.9%~5.3%。

与光伏逆变器类似，风电变流器中的薄膜电容器主要用于DC-Link、输入/输出滤波以及EMI 滤波。

以风电变流器拟 IPO 企业日风电气为例，2018~2020年，公司毛利率分别为46.6%、42.4%、34.5%；电磁电容电阻器件采购金额占原材料采购总额比例分别为8.7%、6.7%、8.1%。

风电变流器销售均价在 0.11 元/W 左右，直接材料成本占公司主营业务成本在94.0%左右。据此估算电磁电容电阻器件成本占风电变流器价值量的3.9%~5.3%。

风电变流器用薄膜电容器未来五年 CAGR 约 14.8%，2025年市场空间约9.2亿元。

全球风能理事会（GWEC）数据显示，2020年全球风电新增装机 93.0GW，其中海上风电 6.1GW。

为达到2050年净零排放要求，GWEC预计2021~2025年全球新增风电装机分别为 90GW、120GW、140GW、和160GW。

当前陆上风电变流器价格在 0.09 元/W 左右，海上风电变流器价格在 0.15 元/W左右。

假设电容器成本占风电变流器价值量比例为 4.5%。据此，2020年全球风电变流器用电容器市场规模约 4.6 亿元，预计未来五年 CAGR 约 14.8%，2025年市场规模将达到 9.2 亿元。

2.3 新能源带来新成长，行业增速再上新台阶

2025年全球薄膜电容器市场预计可达263.0亿元，CAGR 约 12.4%。

新能源汽车、光伏、风电、储能未来将成为薄膜电容器增长最快的细分市场。

2020年，以上几个新兴市场薄膜电容器市场空间合计30.4亿元，预计2025年将达到115.0亿元，CAGR约30.5%。

Research and Markets估算，2020年全球薄膜电容器市场约23.0亿美元，折合146.4亿元。

剔除新能源汽车、风光储之后的传统市场预计在116.0亿元。若假设传统市场保持5.0%复合增速，预计2025年全球薄膜电容器市场将达到263.0亿元，CAGR约12.4%。

3 积极布局新能源市场，推动产品转型升级

3.1 老牌薄膜电容器企业，积极转型新能源

老牌薄膜电容器生产企业，业务规模位列国内靠前梯队。铜峰电子是国内老牌薄膜电容器生产企业，1976年便试制成功首批 CL11 电容器产品。

1984年5月，从日本引进的金属化薄膜电容器生产线投产；1985年11月，从德国引进的高真空镀膜机竣工投产；1989年7月，从德国引进的电工薄膜生产线竣工投产。形成了电容器薄膜-金属化镀膜-薄膜电容器一体化产业链。

2020年，公司位列中国电子元器件百强企业第65位，在薄膜电容器厂商中仅次于法拉电子。目前公司的薄膜电容器产品以交流马达用电容器及电力电子电容器为主。

交流电容器竞争激烈，积极开拓新能源增量市场。

铜峰电子目前具有年产4,500万只各类交流马达电容器生产能力，产品主要应用于传统白电行业。由于变频空调已不再使用交流马达电容器，随着空调变频化趋势加快，原有白电用薄膜电容器市场需求急剧减少，市场竞争日趋激烈。

为此公司瞄准电源、储能、逆变等新能源市场，拟投资3,772万元用于装备引进及技术升级，扩大中高端市场新能源用薄膜电容器生产规模。

该项目完全达产后预计将形成1.8~2.0亿只新能源用电容器产能，实现销售开票5,000~6,000 万元。

机车电容器供应海外龙头客户，认证壁垒极高。

公司电力电子电容器产品广泛应用于机车、有轨电车、无轨电车、矿山机车、船舶、混合动力汽车和纯电动汽车、风力和太阳能光伏发电设备等变频器及柔性输变电、智能电网等各种电源设备中。

铜峰电子于2000年开始开发高速电力机车用电力电容器，2005 年得到全球电力机车跨国公司庞巴迪、阿尔斯通的形式认可。庞巴迪等世界机车制造龙头公司对于供应商的认证极其严格，从产品试验到送样到批量供货至少需要4~5年时间，进入壁垒极高。

公司相关产品已应用于瑞士、瑞典、美国、英国和西班牙等多个国家的地铁、轻轨项目。与韩国成本电子成立合资公司，优势互补进军新能源汽车用电容器领域。公司拟与韩国成门电子合资成立安徽峰成电子有限公司。

铜峰电子拟出资7,500万元，持有合资公司75%股权。由合资公司承建的年产100万只新能源汽车滤波用薄膜电容器项目，产能较6月规划的24万只提升四倍以上。

成门电子成立于1980年，1982年开始与SKC合作研发用于薄膜电容器的聚酯薄膜产品，在金属化薄膜领域具有较强的技术实力。

本次合作，有利于结合双方在聚丙烯薄膜、金属化镀膜、薄膜电容器领域的技术优势，更可借助成门电子的销售渠道优势，未来有望拓展韩国市场。

3.2 柔性直流输电应用前景广阔，公司有望实现国产替代

柔性直流输电是采用电压源换流器进行电能变换和传输的新型输电技术，可提升可再生能源送出水平、增强电网灵活性和稳定性。

柔性直流输电是指基于电压源换流器的高压直流输电技术（VSC-HVDC），其主要特点是采用由全控电力电子器件构成的电压源换流器（VSC），取代了以往直流输电中基于半控型器件的电流源换流器（CSC）。

柔性直流输电系统的主要器件包括电压源换流器、换流变压器、换相电抗器、直流电容器和交流滤波器等。在典型的双端柔性直流输电系统结构中，常采用基于 IGBT 的三相两电平 VSC。两侧的 VSC 交流侧分别并联于不同的交流系统中，直流侧通过直流输电线或电缆连接。

柔性直流是新一代直流输电技术，应用前景广阔。

柔性直流输电技术具有黑启动能力、有功和无功*解耦控制、不存在交流电网固有的同步稳定问题、能够实现大范围的潮流调节和控制、对可再生能源发电具有显著支撑作用等技术优势，是电网技术升级和建设的重要方向。

在新能源发电安全并网和高效传输、远距离电力传输、直流电网构建、智能电网等众多领域，柔性直流输电技术具有广阔的应用前景，和极佳的技术优势。

2011至今，我国先后建成南汇、南澳、舟山、厦门、鲁西背靠背、渝鄂背靠背、张北、乌东德等多个柔性直流输电工程，在建白鹤滩-江苏工程。

直流支撑电容器是换流阀关键器件之一，约占换流阀成本的 6%。

柔性直流支撑电容器，也称为 DC-LINK 电容器，是 IGBT的必要配套器件，通过为直流电压提供支撑、吸收纹波电流，实现稳定电压和电流的作用，从而为 IGBT的稳定工作提供安全保障。

参照光伏逆变器，假设换流阀毛利率 30%，直接材料成本占比 95%，直接材料中薄膜电容器成本占比 9%，则薄膜电容器约占换流阀成本的 6%。

近年来随着换流阀成本下降，其占项目建设成本的比例已由 17.9%下降至 8.6%左右。因此，我们估算薄膜电容器占柔性直流输电工程总投资的 0.5% 左右。

柔性直流支撑用电容器依赖进口，铜峰已完成关键技术研发及产业化推广。

此前，柔性直流支撑电容器技术仅为国外企业掌握，国内该类产品基本依靠进口。在已经建成和投运的舟山五端柔性直流工程、厦门柔性直流输电示范项目、渝鄂柔性直流背靠背联网工程中全部使用了国外企业的产品。

铜峰电子已完成柔性直流输电用电容器及其薄膜材料关键技术的研发及其产业化推广，相关成果获2018年安徽省科技进步二等奖，相关产品已达到国内领先、世界先进水平，完全可以替代进口。扩产直流电网输电用电容器项目，进一步拓展特高压及柔性直流输电市场。

铜峰电子早在2013年8月就投资建设了柔性输电装置用金属化电容器项目。

随着市场对电子电容器的需求持续旺盛，原有项目产能已不能满足市场需要。公司拟投资 8,263.5万元建设8000台柔性直流输电用电容器和1.3万只特高压输电用阻尼电容器产能，项目完全达产后预计可实现销售开票13,609.7万元。国电南瑞子公司普瑞工程的直流输电换流阀技术承接自阿尔斯通（Alstom）。

铜峰电子一直是阿尔斯通机车电容器供应商，产品品质获得海外高端客户认可，也有助于公司开拓国内特高压及柔性直流输电市场。

3.3 产品结构改善，薄膜电容器盈利有望提升

新项目达产后电容器收入将大幅增长，产品结构改善盈利有望提升。

公司计划投资的三个电容器项目分别针对风光储、新能源汽车、柔性直流输电领域。

根据测算，新项目全部达产后，预计可实现收入5.1~5.2亿元，较2020年电容器业务收入增长超过140%。

公司电容器收入结构中，交流电容器占比较高，导致毛利率水平低于同行。光伏、风电、储能，新能源汽车及柔性直流输电行业增速快，进入壁垒高，预计产品盈利能力也会更强。

未来随着新能源行业销售占比提升，公司薄膜电容器业务毛利率也存在提升空间。

4 超薄电容薄膜供不应求，率先扩产望迎量价齐升

4.1 超薄电容薄膜供需错配，价格看涨

电容膜是影响薄膜电容器性能的关键材料，约占原材料成本70%。

薄膜电容器的主要原材料为BOPP电容膜、金属材料、树脂材料、引线及引片材料、壳体材料。

BOPP电容膜约占全部原材料总成本的70%左右。

电容膜质量的好坏直接影响电容器的容量稳定、耐压优异、绝缘电阻性能、使用的安全性及其寿命周期等各项性能指标。电容膜生产成品收得率较低，质量控制要求较高、工艺技术难度很大，属于高附加值产品。

2012~2015年产能大幅扩张后，BOPP电容膜几无新增产能。

国内电容膜生产自从1985年广东江门引进靠前条年产1000吨生产线起步。

2009年，在“家电下乡”、“以旧换新”等政策刺激下，通讯、家电等行业逐渐回暖，带动了BOPP电容膜的需求，也引发行业投资热潮。

2012年，电容薄膜行业产能建设达到高峰，2012~2015年国内BOPP电容薄膜新增产能超过 5万吨，行业陷入供大于求的窘境。此后BOPP电容膜价格与盈利水平一路走低，行业内几乎再无新增产能。

下游新能源行业增长拉动下，薄膜供需格局逆转，3um以下超薄薄膜供不应求。

近年来，新能源汽车、光伏、风电等行业的高速增长也拉动了薄膜电容器需求，新能源行业用膜量迅速攀升。

新能源产业用膜主要集中在2.0-4.0um之间，其中风电用膜主要集中在3.0-4.0um；车用薄膜主要集中在2.0-2.9um，相对于普通6.0-8.0um 产品来说同一时间段产能缩减一半以上，总产量下降明显，市场供求关系发生逆转。

关键设备依赖进口，扩产周期极长。

目前，国内能够做3um及以下超薄薄膜的厂商有限。

BOPP电容膜生产线全部依赖进口，国内BOPP电工膜的设备供应商主要有德国的布鲁克纳（Brueckner）、多尼尔（Dornier），和法国的DMT。

设备厂商能够生产拉膜设备的产线数目较为固定，当前订单都在排队中，导致扩产周期长达 2~3 年。

以铜峰电子计划投资 2 条超薄 BOPP 薄膜产线为例，建设期长达5.5年。供需缺口将持续拉大，超薄电容膜价格看涨。

根据我们的测算，新能源汽车带来的 3um 及以下 BOPP 膜的需求，2021年约为0.8万吨，2025年将增长至 2.3 万吨；风光储带来的3~5um BOPP 膜的需求，2021年约为1.0万吨，2025年将增长至 1.9 万吨。

2023年开始行业才会有少量新增产能投放。因此，预计未来超薄电容薄膜供需缺口将持续拉大，3um 及以下超薄薄膜价格看涨。

4.2 公司率先扩产，2023年将迎量价齐升

深耕薄膜业务三十余年，技术实力行业领先。

自1989年从德国引进靠前条BOPP膜生产线起，铜峰电子深耕电容薄膜领域三十余年。

公司现拥有 6 条聚丙烯薄膜生产线，年产各类聚丙烯薄膜13,000吨，产品厚度从2.2微米到 18.0 微米。

此外，铜峰电子还拥有 2 条聚酯薄膜生产线，覆盖了厚度从2.0微米到12.0微米的专业电容器用聚酯薄膜和高品质热转印聚酯薄膜，年产量达5800吨。

近年来，随着绿色新能源产业不断发展，公司的薄膜和金属化膜产品积极开拓新能源汽车、光伏风电、智能电网、SVG等新领域。

薄膜供应紧张格局下，盈利迎来拐点。

公司 BOPP 电容薄膜生产六线作为2012年非公开发行募投项目之一，专门针对新能源汽车用超薄薄膜设计。这也使得公司成为国内为数不多的可以批量供应新能源汽车用超薄薄膜的厂商。

2020年以来，聚丙烯薄膜行业产能过剩的供需格局逐渐扭转，公司的产销规模也分别提升至 2.2万吨、1.6万吨。

2021年上半年，公司电子薄膜材料业务实现营业收入2.1亿元，同比增长59.1%；毛利率24.8%，同比提升17.9pp。收入增速、毛利率均迎来向上拐点。

率先扩产4100吨超薄薄膜产能，2023年将迎来量价齐升。

公司拟投资3.5亿元，分两期引进两条超薄型薄膜生产线，项目建成投产后，将形成年产新能源用薄膜材料4100吨及2100吨再生粒子的生产能力。其中，首条生产线有望于2023年投产。在新能源用超薄薄膜供应紧张、价格看涨的背景下，不仅BOPP薄膜业务有望迎来量价齐升。公司更可凭借薄膜自产的一体化优势，大力开拓薄膜电容器市场。

5 盈利预测与估值

5.1 盈利预测

关键假设：

假设 1： 超薄BOPP薄膜供不应求，下游需求持续增长，短期行业内无新增产能释放，假设2022年 3.4um 及以下超薄 BOPP 薄膜销售均价较当前水平上涨 2 万元/吨；2023年虽有小部分新增产能释放，行业维持紧平衡，销售均价维持高位，仍较2022年上涨2万元/吨。2022年，3.4~5.0um BOPP薄膜销售均价较2021年上涨0.5万元/吨，此后价格维持在2022年水平。5um 及以上BOPP薄膜供需整体平衡，销售均价保持稳定。

假设 2： 2021年3.4um及以下超薄BOPP薄膜销量2000吨；2022年公司虽无新增产能释放，通过技改及客户调整，销量提升至2200吨；2023年新增一条超薄产线投产，销量提升至 3300 吨。3.4~5.0um、5.0um 及以上薄膜销量保持稳定。

假设 3： 公司交流电容器收入及毛利率水平保持稳定，电力电子电容器收入每年保持小幅增长，产品结构持续改善。新能源汽车用电容器项目、新能源用电容器扩产项目、直流电网输电用电容器项目自2022年开始分期投产。

2022 年，新能源汽车电容器、新能源电容器分别贡献销量 8 万只、6000万只；2023年销售大幅增长至40万只、1.5亿只。直流电网输电电容器2022、2023年销售收入分别为2500万元、7000万元。

假设 4： 再生树脂2021、2022年销量保持3200吨水平，2023年随着新增薄膜产线投产，销量提升至3700吨，毛利率提升至20%水平后保持稳定。

假设 5： 其他业务中，智能物联用微型SMD晶体项目于2022年投产，当年贡献3000万收入，2023年贡献5000万收入，手机连接器等其他业务则保持稳定，毛利率稳定提升。

5.2 相对估值

公司实际控制人变更后，盈利能力已经出现明显改善。

预计未来2~3年超薄BOPP电容薄膜供需缺口将持续走阔，薄膜价格上涨将给公司带来较大业绩弹性。

2022年起公司新能源相关电容器项目将陆续投产，收入与盈利能力将持续改善。

预计2021~2023年公司归母净利润分别为0.5亿元、1.0亿元、1.7亿元，对应PE分别为96、49、29 倍。

我们选取 了电容器行业四家代表性公司，2022年四家公司的平均PE为32.6倍。可比公司中仅法拉 电子新能源汽车薄膜电容器业务占比较高。

考虑到超薄BOPP电容薄膜涨价存在超预期可能，铜峰电子具备薄膜自供优势，并大力布局新能源汽车、风光储、柔性直流输电等高成长赛道，给予公司2022年70倍估值，对应目标价 12.60元。

6 风险提示

1）BOPP电容薄膜涨价不及预期的风险；

2）薄膜原材料价格上涨，盈利能力不及预期的风险；

3）超薄型薄膜材料项目、新能源汽车用电容器项目、新能源用电容器扩产项目、直流电网输电用电容器项目等投产进度滞后的风险；

4）新能源汽车、风光储、直流电网输电下游客户拓展不及预期的风险。

—————————————————————

请您关注，了解每日最新的行业分析报告！

报告属于原作者，我们不做任何投资建议！

如有侵权，请私信删除，谢谢！

以上就是铜陵铜峰电子股份有限公司是干嘛的铜陵市狮子山高新？的详细内容，希望通过阅读小编的文章之后能够有所收获！