000768中航飞机股票怎么样中航飞机股票为啥亏？

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中航飞机深度解析

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一、中航飞机基本情况

（一）公司发展沿革回顾

中航飞机股份有限公司(简称中航飞机，股票代码 000768)是中国航空工业集团公司直 属的核心业务板块之一。公司 A 股股票于 1997 年 6 月 26 日在深圳证券交易所挂牌上 市。2012 年 11 月公司以非公开发行股票的方式购买西安飞机工业(集团)有限责任公司、 陕西飞机工业(集团)有限公司等四家公司航空业务相关资产，成为国内首家完成飞机业 务板块资产重组上市公司。

公司拥有国内大中型军民用飞机、全系列飞机起落架及机轮刹车系统的核心资源，主要 承担各种大中型军民用飞机、起落架和机轮刹车系统的研发、制造、销售、维修与服务。 公司业务清晰、资源集中、实力雄厚，是国内航空产业的骨干力量，是美国波音公司、 欧洲空客公司等世界知名飞机制造商的重要合作伙伴。公司以建设治理规范高效、业绩 卓越常青的优秀上市公司为己任，致力于成为国际化大中型飞机产业引领者。

公司现旗下拥有四家分公司：中航飞机西安飞机分公司、中航飞机汉中飞机分公司、中 航飞机西安制动分公司、中航飞机长沙起落架分公司，控股 5 家子公司，以及参股多家 公司。公司主要业务是依托于四家分公司开展。

（二）两次重组实现跨越式发展，近年保持稳步增长

公司在 2008 年、2012 年经历两次重组，帮助公司实现跨越式发展 。2018 年公司实现 营业收入 334.68 亿元，同比增加 7.69%；归母净利润 5.58 亿元，同比增长 18.38%。

2019 年前三季度公司保持高速增长。 公司 2019 年前三季度实现营收 196.78 亿元，同 比减少 3.57%；归母净利润 3.43 亿元，同比增长 47.61%；扣非归母净利润 2.64 亿元， 同比增长 20.45%。公司 2019 年收入增速出现下滑主要是因为公司年初不再控股沈飞 民机、西飞民机两家目前负担较重的子公司，参股不再纳入并表范围，虽然对公司收入 规模造成一定影响，但对公司减负明显，帮助公司利润释放。

从盈利能力来看， 中航飞机的毛利率和净利润率在行业内都处于较低的水平，且在过去 几年公司的航空产品毛利率有持续下滑的趋势，拖累公司整体毛利率下滑。我们认为， 公司毛利率情况较差的主要的原因是公司作为我国大中型军民用飞机研制生产基地，承 担了如运 20 整机、以及 C919 中大量部件的生产任务，而由于运 20 入役时间尚短，还 未进入大规模批产阶段，而我国民机产业的发展仍需时间，公司在前期投入了大力的研 发及生产能力建设，固定成本较重，预计随着飞机交付数量的提升，公司的规模效应将 加速显现。此外，新型号未定价的问题也可能导致公司的盈利能力无法释放。但值得注 意的是，公司 2019 年毛利率出现改善，三季度毛利率已经呈现向上提升的态势。

从业务构成来看， 公司主要从事军用大中型飞机整机、起落架和机轮刹车系统等军民用航空零部件产品的研发、生产、销售、维修与服务。此外公司亦从事运输设备工业、建 材工业相关产品及其他产品的生产和销售。具体分为：航空产品、汽车零部件、铝合金 型材三大类以及其他业务。其中航空产品占到公司 2018 年收入的 97%，是公司业绩构 成的绝对核心来源。

二、大飞机整体上市平台呼啸而出，成长潜力释放在即

（一）公司通过前两次重组蜕变为我国大中型军民用飞机研制生 产基地

中航飞机的前身西飞国际于 1997 年首次公开发行上市时，但受当时发行规模的限制， 西飞集团将与飞机零部件生产相关资产为主体组建了西飞国际，而飞机研发、飞机技术 服务、飞机部件装配、总装、销售等资产和业务均保留在西飞集团公司。

此后，公司经历 2008 年、2012 年两次重组，逐步整合了航空工业飞机公司下属板块 资源，实现对飞机整机、起落架系统、零部件研发、制造等资源的整合。西飞集团公司 和陕飞集团公司的研发业务相关资产进入上市公司，使得公司在原有飞机整机和零部件 生产和制造的基础上，新增了运 8 系列飞机等机型的生产能力，丰富了产品型号，同时 保证飞机业务的完整性、*性和创新性。

2008 年，公司通过非公开发行西飞集团公司将飞机业务相关资产注入上市公司后，公 司将拥有飞机整机的生产能力， 实现经营业务从单一的飞机零部件生产与销售转变为飞 机整机和飞机零部件的生产与销售的升级，实现盈利能力的大幅增长。 同时通过在二级 市场募集的资金，提高 MA60 飞机整机和 ARJ 飞机零部件的生产能力及制造水平，发 展大型机翼制造技术，全面提升飞机生产制造竞争力，成为国内整机生产制造的上市公 司，提升公司的产业地位。

2012 年，公司再次启动资产重组，一方面实现了把陕飞集团公司运输机整体业务，以 及西飞集团公司的飞机设计、特殊型号军机总装和试飞业务纳入业务体系，公司产品型 号和结构进一步丰富的同时，公司可实现对公司内飞机整机研发、设计、总装、试飞及 销售等相关资源的集中优化配置，成为国内产品设计及试验能力突出、产品类型丰富、 技术领先优势明显的大型飞机整机制造商。

另一方面，在中航起起落架业务，以及中航制动航空机轮和刹车业务资产注入上市公司 后，加上公司已有的起落架业务相关资产，公司将集中国内主要的优势起落架业务资源， 通过对起落架研发设计资源和制造能力的整合，形成起落架全系统集成能力，打造起落 架系统专业化发展平台；并可通过对起落架业务相关资源的统一规划，提高起落架系统 研发、试验、制造、销售及服务的质量和效率，形成整体布局合理的起落架系统产品产 业链。

公司通过资产重组实现对飞机整机、起落架系统、零部件研发、制造等资源的整合，使 公司 形成在飞机整机、起落架系统、零部件产品等飞机产业链中的专业优势及技术领先 优势，提升其飞机整机及零部件的综合研制能力 。并成为资源配置合理、核心能力集中、 业务分工明晰、经营管理规范、资本运营高效、符合现代企业制度、具有国际竞争力的 大中型飞机研发、制造及服务供应商。

（二）启动重磅资产置换实现整体上市，成长潜力释放在即

1、公司目前未实现整体上市，对公司盈利能力产生负面影响

值得注意的是，公司的前两次的资产重组并未实现真正意义上的整体上市。受当时政策 法规、市场环境、集团规划等多重因素影响，公司选择将航空相关经营性资产注入上市 公司，但企业主体并未注入上市公司。而由于上市公司尚不具备《武器装备科研生产许 可证》以及《装备承制单位注册证书》，因此军用航空产品的订单均是由航空工业西飞、 陕飞承接后，委托公司进行生产或研制。与集团内另一家实现整体上市的上市公司中航 沈飞相比，公司最显著的特点就是关联交易销售占公司收入中的占比非常高。

除了关联交易占比过高对公司的*性和沟通效率可能产生影响外，为了解决中间环节 的成本的问题，中航飞机与西飞集团公司、陕飞集团公司签订《关联交易框架协议》， 其中规定：乙方（中航飞机）依据甲方（西飞集团公司、陕飞集团公司）需要进行军机 定作生产，甲方向乙方支付的军机货款为甲方与订货方合同价的 99%。在进出口方面， 甲方需要向乙方收取 0.4%-1.4%不等的代理服务费。另一方面，由于未完整上市，上市 公司每年仍向西飞集团、陕飞集团支付一定的场地、设备等租赁费用，在公司收入中的 占比也较高。

我们认为，由于中间环节的存在，一定程度上影响了公司的经营效率，同时也对公司的 利润率形成了一定程度的压制。导致公司在盈利能力上明显低于行业内另外两家主业航 空主机厂中航沈飞与中直股份。

而参照西飞集团与陕飞集团在重组前的财务数据，两家集团在在重组前的净利润率在 3-4%附近，符合行业平均水平。上市公司在重组之后虽然实现了收入利润规模的跨越 式增长，但盈利能力远低于注入资产重组前应有的水平。

而回顾中航飞机上市以来的盈利能力变化情况，剔除公司 2011 年受国家经济政策调控 和国际金融危机等因素的影响，民机市场需求不足，飞机产品销售量减少，同时外协业 务毛利率大幅下滑的影响外，公司通过 2008 年、2012 年的两次重组实现了业务能力 和收入利润规模的跨越式增长，但在一定程度上抑制了上市公司的盈利能力。

从国外军工行业发展的角度来看，中航飞机目前的盈利能力明显过低，随着中间环节问题以及军品定价机制等行业改*的突破，公司盈利能力未来向上修复的空间较大。

2、启动资产置换，预计拟置入部分为优质轻资产，对业绩提升明显

2019 年 11 月 5 日，公司公布《关于筹划重大资产置换暨关联交易的提示性公告》，公 司拟与航空工业飞机进行资产置换，拟置入资产与拟置出资产的差额由一方向另一方以 现金方式补足。

经初步筹划，拟置入上市公司资产为 西安飞机工业（集团）有限责任公司 100%股权、 陕西飞机工业（集团）有限公司 100%股权和中航天水飞机工业有限责任公司 100% 股权等 资产，其中中航天水飞机工业有限责任公司 100%股权拟在本次交易前由航空工 业无偿划转至航空工业飞机；

拟置出上市公司资产为中航飞机股份有限公司长沙起落架分公司、中航飞机股份有限公 司西安制动分公司全部资产及负债和贵州新安航空机械有限责任公司 100%股权等资 产。本次资产置换涉及的具体资产范围尚需交易双方进一步确定。

我们认为，本次资产置换完成后将真正意义上实现西飞集团与陕飞集团的整体上市，有 助于提升公司航空业务的运营效率，节省中间环节产生的代理费用，提升上市公司的盈 利能力，增强上市公司*性并减少关联交易，推进航空工业集团国有资本投资公司试 点工作，利好公司长期发展。

公司在 2012 年完成重组后，已基本将西飞集团与陕飞集团的航空制造相关资产纳入上 市公司内部，西飞集团公司此后剩余的资产主要为未验收的国拨技改项目相关资产以及 长期股权投资资产。为观察西飞集团、陕飞集团目前资产情况，我们做以下假设：

1、 由于公司作为我国大中型飞机生产基地，是飞机总体单位，公司交付的产品以飞机 整机为主，因此我们近似认为公司每年的关联交易销售全部是通过西飞集团、陕飞 集团交付的飞机产品。

2、 我们假设公司与西飞集团、陕飞集团的当期发生的关联交易销售在经过中间环节后， 在当年仍全部实现交付最终客户，并**为西飞集团、陕飞集团当期销售收入。

对比发现，公司关联交易销售情况与西飞集团、陕飞集团的收入规模基本保持同步，而 其余部分的收入基本保持平稳下降的趋势，与航空工业集团近年来落实聚焦主业、瘦身 健体战略吻合。因此我们认为，西飞集团与陕飞集团目前剩余的资产以民品为主，同时 具有少量国拨技改项目相关资产。未来置入的资产会是包含交付资质在内优质的轻资产， 不会对公司现有业务，资产造成太大冲击，反而是在集团整体注入后，随着中间环节的 减少，效率的提高，预计会对公司的盈利能力产生较为显著的影响。

如按公司目前与西飞集团、陕飞集团签订的《关联交易框架协议》细节推算，资产置换 完成后，对公司军品收入将产生 1%的收入增厚，同时由于这部分中间环节不涉及生产， 只涉及到一些费用的产生，预计对利润的提升会更具直接。考虑到公司目标净利润率仅 在 1.5%左右，预计对公司的利润提升在 30%以上。

（三）拟置出零部件相关资产，对公司影响较低

本次拟置出上市公司资产为中航飞机股份有限公司长沙起落架分公司、中航飞机股份有 限公司西安制动分公司全部资产及负债和贵州新安航空机械有限责任公司 100%股权 等资产。相关的起落架业务、航空机轮和刹车业务作为飞机部件，预计相关资产的置出 不会对公司的收入产生较大冲击，主要是体现在采购成本可能增加，但一方面相关资产规模在公司中占比较小，且由于公司与航空工业起落架、航空工业制动间也存在需要代 签订单的中间环节安排，预计相关业务置出后对公司的负面影响将十分有限。

三、公司是我国中大型飞机生产基地，下游需求空间广阔

（一）公司业务我国大中型飞机生产基地，业务覆盖多领域

报告期内，中航飞机主要从事军用大中型飞机整机、起落架和机轮刹车系统等军民用航 空零部件产品的研发、生产、销售、维修与服务。此外公司亦从事运输设备工业、建材 工业相关产品及其他产品的生产和销售。本次资产置换完成后，公司将形成以西飞集团、 陕飞集团为业务主体，军品机协同发展的业务格局。

1、西飞集团：以大型军民用运输机为主

航空工业西飞创建于 1958 年 5 月 8 日，隶属于中国航空工业集团有限公司，是我国大 中型军民用飞机研制生产的重要基地，是中国民机的先行者，也是国际航空产业合作和 航空产业海外投资的开拓者。

西飞航空主业突出，综合实力雄厚，产品特征鲜明，在相关产业领域具备独特的规模优 势和发展潜力。近年来，公司发展不断增速，能力和实力持续增强，在大型运输机、大 型预警机和 C919 大型客机等方面，为我国国防装备建设和航空工业发展做出了重要贡 献。在建军 90 周年阅兵中，公司研制的“鲲鹏（运-20）”“战神”（轰 6 系列）等四型 飞机呼啸飞过朱日和上空，接受检阅，大振军威、大振国威。另外，2018 年 5 月，在 西飞 60 周年宣传片《大国起飞》中，影片结尾出现了 HTE NEXT 和一种被蒙布掩盖着 的新机型，被广大媒体认为是中国下一代隐形轰炸机。

2、陕飞集团：以中型军民用运输机为主

陕飞集团公司前身为国营彤辉机械厂，1984 年更名为陕西飞机制造公司，以“空警 500” 为代表的特种飞机和运 8、运 9 军民用运输机的研制，为国防建设和国民经济发展做出 了突出贡献。陕飞集团公司拥有先进的飞机设计和试制能力，是我国航空工业领域内为 数不多的“厂所合一”的主机研制生产厂家，并且其规模化的信息平台及设计软件的广 泛应用使产品开发水平和效率得到较大提高。经过几十年的建设以及技术改造，陕飞集 团公司现已成为具备中型运输机科研开发及生产加工一体化综合能力的专业化基地。

（二）国防支出稳定增长，大中型军用飞机有巨大需求空间

我国国防费水平偏低，将稳定增长；装备费占比逐年提高。 2019 年 7 月 24 日，《新时 代的中国国防》白皮书发布。横向国际对比，我国国防费水平偏低，将继续保持适度稳 定增长。我国军费预算一般包含三个方面的投入，分别是人员生活费、装备费和训练维 护费，纵向对比，装备费占国防费比例持续提升，从 2010 年的 1773.59 亿元提升至 2017 年的 4288.35 亿元，年均复合增长率达 13.44%；装备费占比相应由 2010 年的 33.2% 提升至 2017 年的 41.1%，提升 7.9%。装备费提升主要是由于我国军队推进国防和军 队全面建设，加大武器装备建设投入，淘汰更新部分落后装备，升级改造部分老旧装备， 研发采购航空母舰、作战飞机、导弹、主战坦克等新式武器装备，稳步提高武器装备现 代化水平。

根据《world air force 2018》报告统计数据，从数量和结构上看，中美两国的航空装备 都存在着相当大的差距。中国在各类飞机的数量上都不及美国，尤其在战斗直升机、运 输机、空中加油机、特种飞机四大类别中存在不止一个数量级的差距。

我们仅以《World air force 2018》统计的数据为依据，在详细梳理各机型的数量情况后， 将飞机类型从新调整分类，虽然《World air force 2018》统计的数据与实际情况必然存 在偏差，但通过深入分析，在结构构成上仍具有较强的参考意义。

目前中美空军实力最大的差距，除了战机性能之外，还有就是美国拥有大量的支援飞机。 美国庞大的运输机、空中加油机、特种飞机部队，是美军“全球到达、全球作战、全球 力量”战略得以实现的重要保障。而优秀的运输机，以及以此为改型的各种空中加油机、 指挥预警机，是一个国家空军实力的重要支撑。目前我国空军的战略运输能力与美俄差 距较大，我国主要的大型军用运输机还是依靠俄罗斯的 IL-78、Tu-154，自主研发的运 -8、运-9 在运载量、航程以及航速上都有较大的局限性，不能满足我军的战略需求。

（三）我国民机产业蓄势待发，即将进入高速增长期

航空工业被比作“工业科技之花”，它是一个国家工业技术能力的集大成者，是需要高 技术、高投入因而也是高风险的产业。而大飞机制造因其技术的复杂性、经济上的高风 险性，无疑处在现代航空制造业的产业链顶端，它的实施将推动我国产业结构的调整， 促进高技术产业的发展。

大飞机产业可以带动上千个相关工业部门的经济发展，其技术上的创新，更是促进我国 经济发展的巨大动力。 以美国为例，一架波音飞机的零部件，由全球 1600 余家企业负 责生产，带动 70 多个工业产业和行业的技术升级。在研发阶段，每投入 1 美元的研发 经费，其综合收益高达 34 美元；在量产阶段，关联产业对美国经济的贡献率是飞机生 产直接效益的 15 倍，大飞机产业对其他经济部门的杠杆倍增作用显露无疑。

据中国商飞发布的市场预测数据显示，未来二十年，中国航空市场将接收 50 座以上客 机 9205 架，市场价值约 1.4 万亿美元（以 2018 年目录价格为基础），折合人民币约 10 万亿元。波音预测未来 20 年中国将需要 8090 架新飞机，价值 1.3 万亿美元，同时需 要价值 1.6 万亿美元的航空服务。空客于 2018 年预测，未来 20 年中国将需要 7400 架 新客机与货机，价值 1.06 万亿美元，占全球同期新飞机需求总量的 19%。从上述预测 的平均值来看，未来 20 年国内民用航空市场需求有望达 12533 亿美元，折合人民币约 8.8 万亿元，也即年均 626 亿美元，折合人民币 4400 亿元。

从国产民机如 ARJ21、C919 和新舟系列的订单和项目进展情况来看，我们认为，国内 民机产业已进入快速发展阶段。

ARJ21 交付提速明显，累计交付 18 架。 据我们对相关数据的统计，自 2015 年 11 月 首架交付以来，ARJ21 目前交付量已达 18 架，其中，2019 年累计交付已达 8 架，2019 年 9 月单月交付达 4 架。纵观 ARJ21 历史交付情况，2015 年和 2016 年各 1 架，2017 年 2 架，2018 年 6 架，2019 年 9 月已达 8 架，可见其早期交付节奏较缓，目前交付节 奏明显提速。从运营情况来看，目前成都航空获交付 15 架，天骄航空获交付 3 架；ARJ21 先后开通 28 条航线，通航城市 31 个，运送旅客逾 50 万人次。从订单情况看，中国商 飞近日获三大航 105 架 ARJ21 订单，目前共拥有 22 家客户 596 架订单。可见其运营 情况良好，后续订单充沛。

C919 首批交付客户飞机零组件开工投产；CR929 正开展供应商选择。 2019 年 9 月底， 中国商飞召开 C919 大型客机项目批生产首批投产开工暨批生产动员会。首批交付客户 的C919飞机外翼盒段中央下壁板等零组件在西安、上海、成都三地的厂房里开工投产， 这标志大飞机项目试飞、批生产工作并行开展取得实质性进展。C919 的机体结构主要 包括机头、前机身、中机身（含中央翼）、中后机身、后机身、外翼、垂尾、平尾、活 动面等部段，由商飞公司自主设计，航空工业成飞、洪都、西飞、沈飞、哈飞、昌飞等 单位共同制造，并由商飞公司负责总装。该机于 2017 年 5 月 5 日成功首飞，共计划投 入 6 架飞机开展试飞，其中 4 架已投入飞行试验，后续 2 架计划于今年全部投入试飞工 作。C919 目前累计获得 28 家客户 815 架订单。另外，中俄联合研制的 CR929 远程宽 体客机项目已完成联合概念定义阶段工作，正在开展供应商选择，总体方案定义（G3） 阶段各项工作正在稳步推进。

中航飞机作为我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，是国 内市场重要的运输机供应商之一，也是 C919、ARJ21、AG600 以及国外民用飞机的重 要供应商。已经逐步形成产品谱系化发展的军机产业和富有竞争力的民机产业布局，未 来随着我国军机产业的稳步增长和民机产品的巨大潜力释放，公司将充分享受行业红利， 驱动业绩增长。

四、提升上市公司质量，航空工业集团再次引领行业改* 浪潮

1、提升上市公司质量，航空工业集团资本运作提速

2019 年 11 月 7 日，由航空工业主办、中航资本及中航证券承办的中国航空工业集团有 限公司上市公司质量提升研讨会在青岛举办，旨在通过开启新的交流方式，了解产业与 投资方的特点及关切点，助推航空工业上市公司发展质量的提升。集团公司致力于推动 上市公司高质量发展，打造航空系上市公司良好市场形象；力争充分发挥上市公司资本 纽带作用、改善上市公司经营效益、提升上市公司规范治理意识、加强投资者关系的维 护，抓住国有资本投资公司试点机遇，成为试点工作的主力军，用高质量发展成果回报 股东。

目前，国有资本投资、运营公司试点在央企层面已达 21 家，航空工业集团是目前唯一 一家入选的军工集团，一直走在国企改*前列，有望引领行业改*步伐 。1、推进优质 资产证券化，如：下属中航沈飞实现核心军工资产整体上市，中航科工拟收购中航直升 机 100%股权。2、进行资产置换，提升资产质量，如：洪都航空拟将部分零部件制造业务及资产与洪都集团相关防务产品业务及资产进行置换等，中航飞机拟将部分飞机零部 件制造业务资产与中航飞机有限责任公司部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换 等；3、置入优质资产，置出抵消资产，改善盈利能力，如：中航机电拟向集团转让贵 阳电机 100%股权，中航电子拟向集团转让宝成仪表 100%股权等。近一个月来，中航 飞机、中航机电、中航电子先后发布重磅资本运作方案，集团改*的步伐开始加速。

中航飞机在本次资产置换完成后，基本实现了我国大中型军用飞机资产的整体上市，但 是随着研究院所改制的加速推进，公司体外仍有关联度较高的中航工业靠前飞机设计研 究院（一飞院）资产，未来不排除注入的可能。

2、激励机制改*有望实现突破

航空工业集团下属多家企业如中航沈飞、中航光电等已实施股权激励，中航机电、中 航电测等已实施高管及核心骨干员工持股，中航机电、中航电子分别拟回购公司股份 1.5-3 亿元用于员工持股、股权激励或可转债转股等。值得注意的是，中航机电、中航 电子近期都已回购超过承诺下限，已具备停止回购启动激励的条件。

除航空工业集团外，如中国电子、中核集团、兵装集团、中电科等多家军工央企集团下 属均有部分上市公司已实施了股权激励。从实施家数来看，2019 年以来，行业内实施 股权激励推进有所加速。

3、军品定价机制改*持续推进，有望提升行业盈利能力

据航空工业官网 2019 年 03 月 21 日消息，航空工业计划财务部开展 2019 年装备价格业 务工作培训，“宣贯定价议价新规则”， 会上就装备定价议价新规则及其实施细则、 装备购置价格审核相关政策法规进行解读。这意味着军品定价机制改*已开始进入落地 实施阶段。

2019 年 10 月 24 日，据解放军报报道，《军队单一来源采购审价管理办法》出台。《办 法》共 7 章 44 条，重点明确了单一来源采购审价的方法、程序和内容，结合军队采购 工作实际，从制造成本、直接材料、直接人工、制造费用、专项费用、费用分配、期间 费用、管理费用、财务费用等方面对主要审核内容及方法予以规范。我们认为，这一办 法的出台，意味着军品定价机制改*工作正在持续推进。

根据 2013 年原总装发布的《装备购置目标价格论证、过程成本监控和激励约束定价工 作指南》，提出推行装备采购目标价格管理，引入激励约束机制。而从国内外对比情况 来看，分系统和零部件类企业的净利润率基本处于同一水平，但国内主机类企业目前的 净利润率基本上都在 3%-4%以下，远低于美股军工股 8%-10%左右的净利润率。预计随着 改*政策逐步推进实施，将提升行业内企业，特别是主机类和重要分系统企业盈利能力。

我们认为，国资改*持续推进，军工行业作为重点领域之一，股权激励和工资总额改*有望加速推进，不仅有利于激发员工的积极性，释放企业内生活力，也将为相关企业业 绩释放增添内在驱动力。目前中航飞机盈利能力相对较低，改*潜力大。未来随着民机 产品的快速成长，公司需要更加市场化的机制以适应行业变革。而在定价机制改*方面， 公司目前盈利能力明显偏低，未来修复提升空间较大。

五、盈利预测与投资建议

公司是我国大中型军民用飞机研制生产基地，整机产品涵盖大中型运输机、轰炸机、空 中加油机、预警机、特种战飞机等多种型号。民机业务涵盖 C919、ARJ21、AG600 等 多型飞机的零部件生产。公司近期启动资产置换，将实现西飞集团、陕飞集团军品资质 等核心资产的上市，有望大幅改善公司目前的盈利能力，同时公司受益于军民航空产业 的增长红利，以及行业改*红利，看好公司发展前景。

我们认为，公司业绩有望伴随行业高速增长，预测 2019-2021 年公司归母净利润分别 为 6.87 亿、8.60 亿和 10.41 亿元，如按公司目前与西飞集团、陕飞集团签订的《关联 交易框架协议》细节推算，资产置换完成后，对公司军品收入将产生 1%的收入增厚， 同时预计对公司的利润提升在 30%以上。给予“强烈推荐-A”评级。

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（报告来源：招商证券）

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中航飞机站在风口还不暴吗？