神火股份是国企吗？

神火股份是国企吗

接下来具体说说

神火股份VS潞安集团多年探矿权大案和解：神火将获24.6亿元

大河报·大河财立方记者 唐朝金

在与潞安集团就山西省左权县高家庄煤矿探矿权对簿公堂数年之后，8月22日双方终于达成一致： 神火股份补缴资源款895.83万元。在神火股份向潞安集团补偿5亿元的基础上，9月15日之前，潞安集团向神火股份一次性支付涉案探矿权剩余款项24.59亿元。

这也就意味着这桩涉及两家国企、延宕数年的探矿权纠纷终于尘埃落定。

神火、潞安探矿权之争和解

在延宕数年之后，8月22日，神火股份与潞安集团之间的探矿权之争终于落下帷幕。

8月26日，神火股份发布仲裁案件进展暨签署《和解协议》的公告。公告显示，为彻底解决双方之间的探矿权转让事宜，快速、低成本地解决相关仲裁及诉讼纠纷，应双方请求并根据各自提交的和解方案，******依法牵头协调相关**以及行政主管部门，进行了协调工作，形成了会议纪要。双方以会议纪要为依据，本着尊重历史、尊重合同、互谅互让暨一次性解决纠纷的理念，经自愿协商，2019年8月22日，双方达成一揽子和解协议。

根据和解协议，该案涉探矿权有少量333资源量(勘探术语，即“推断的内蕴经济资源量”)未参与价款评估计算，未参与评估计算的333可采储量共计344.55万吨，按2013年9月山西省标准(2.6元/吨)计算，共应补缴人民币895.83万元。

该款项由山西省自然资源厅于会议纪要签署后3个工作日内向神火股份出具补缴款征收通知，并办理转让审批登记手续。神火股份应于收到补缴款征收通知之日起2个工作日内缴清333欠缴资源款895.83万元。

而此前被媒体戏称为“转不掉的探矿权”，双方同意探矿权合同继续履行。

同时，考虑到合同履行过程中出现了煤炭行业转型发展、中央要求严格控制煤炭开采量、探矿权证所载面积因环保事项核减等双方订立合同时难以预期的情况，神火股份同意一次性补偿潞安集团5亿元。具体履行方式为：在潞安集团应向神火公司支付案涉探矿权转让剩余价款29.59亿元的基础上减去5亿元。

因此，潞安集团于2019年9月15日之前一次性向神火股份支付24.59亿元。

同时，神火股份放弃向潞安集团主张迟延支付余款的滞纳金、违约金以及资金占用利息，潞安集团放弃向神火股份主张已付款项产生的资金占用费。

缘起探矿权转让，神火、潞安对簿公堂

事情的起因要从2007年说起。

2007年7月，经国土资源部批准，神火股份取得山西省左权县高家庄煤矿探矿权。原计划在2012年前完成该探矿权的探转采项目审批工作，2013年至2016年投资50亿元建成年产600万吨的大型煤矿，并在10年内陆续投资400亿元建成循环经济园区。为此，神火股份还成立了全资子公司推进相关规划。

然而，事与愿违。据神火股份公告，由于山西省的产业政策不支持外省企业控股开发煤矿资源，该探矿权的探转采工作一直未能获得山西省国土资源厅的批准，致使相关开发规划无法实施。眼看主导开发该探矿权无望，神火股份为盘活资产，只得选择转让该探矿权。

2012年6月27日，神火股份与潞安集团签订了《山西省左权县高家庄煤矿探矿权转让合同》，神火股份将其拥有的左权县高家庄煤矿探矿权转让给潞安集团。公开信息显示，该煤矿勘探区面积为109.18平方公里，地质储量为10.6293亿吨。

按照合同约定，此次转让价款为46.9966亿元人民币，由潞安集团分八笔付与神火股份，而最后一笔支付的期限为2015年底前。且双方均不以任何理由对转让价款提起争议。

但是，不足半年，双方合同履约即出现变故。

根据神火股份的公告，潞安集团迄今仅支付了靠前笔转让价款9.4亿和第二笔转让价款中的部分款项8亿，合计仅约17.4亿，随后即不再支付后续款项。

争论焦点：谁应补缴资源价款

而潞安集团停止继续支付相关款项的原因则是：2013年1月11日，山西省国土资源交易事务中心组织了涉案煤矿探矿权转让交易鉴证工作，并于当日出具了《山西省矿业权转让交易鉴证书》晋国土资交矿转鉴[2013]第(001)号;2013年1月15日，山西省国土资源厅在其网站上发布了《山西省左权县高家庄煤矿勘探(保留)探矿权转让结果公示》。

而双方争议的焦点是，谁应补缴资源价款。

神火股份认为，《转让合同》自2013年1月报至山西省国土资源厅后，潞安集团迟迟不履行主体责任，以致未获得山西省国土资源厅的审查意见。2013年6月27日，神火股份向潞安集团连发两函，要求对方加大协调力度加快办理左权县高家庄煤矿勘探权转让手续，同时要求对方依合同约定履行付款义务。

但是，潞安集团则在当天向神火股份发函回应称，山西省国土资源厅未出具审查意见的原因，是神火股份未按照山西省有关政策处置探矿权全部资源价款，潞安集团支付第三笔探矿权转让价款的前提是神火股份将剩余资源价款处置完成。

此后，从当年7月到10月，神火股份和潞安集团相互通过发函、发律师函等途径，进行过招。

由于后续款项停止支付，2015年2月，神火股份向北京仲裁委员会提起仲裁程序，称截至该公司提起仲裁之日，潞安集团应当支付前六笔探矿权转让价款共计43.5亿元，要求潞安集团支付神火股份剩下的探矿权转让价款26.1亿元。同时，神火股份提出，要求被申请人潞安集团从滞纳之日起至付清之日止，按每日2‰支付滞纳金。按2015年2月10日计，滞纳金共计23.95亿。

此后神火股份与潞安集团几经交锋，最终2016年3月7日北京仲裁委做出裁决：潞安集团向神火股份支付尚未支付的转让价款、滞纳金及仲裁请求与反请求相抵后的仲裁费合计35.27亿元。

2016年3月31日，神火股份收到北京三中院《应诉通知书》((2016)京03民特80号)，该院已受理潞安集团提交的《撤销仲裁裁决申请书》，潞安集团以损害社会公众利益为由申请撤销北仲(2016)京仲裁字第0289号仲裁裁决。

如今，随着神火股份与潞安集团就探矿权一事达成和解，这一延宕数年的纠纷终于尘埃落定。对此，神火股份表示，本协议签署各方正在按照协议约定履行，预计对公司本期利润或期后利润将产生积极影响。

对于双方的此次和解，河南明商律师事务所主任田慧峰表示：“此次双方和解协议的签署，一调终局，事结案了。不仅节约司法资源，可以使此前延宕数年的纠纷一朝得解。并且对于神火股份来说，可以快速回收债权，对企业尤其是对于上市公司来讲能够尽快补充现金流。对上市公司来讲是利好。”

这一点在二级市场上已经得以体现。8月26日，在大盘跌1.17%的背景下，神火股份股价逆市上涨，盘中一度触及涨停。截至收盘，神火股份报收4.60元，涨6.73%。

责编: 刘赟 | 审核:李震 | 总监:万军伟

国资控股，神火股份：“新*+云南”电解铝双翼配置，价值凸显

（报告出品方/分析师：浙商证券 施毅）

1 神火股份：国资控股，煤铝双核业务格局

1.1 煤铝双核业务格局，凸显较强盈利韧性

神火股份成立于 1998 年，历经 25 年的发展逐步形成以铝板块、煤产业为主的双主业格局，搭建了煤-铝-铝加工的一体化循环经济链。

截至 2022 年 12 月 31 日，公司主要产品年生产能力为：煤炭产能 855 万吨、装机容量 2000MW、电解铝产能 170 万吨/年（新*煤电 80 万吨/年，云南神火 90 万吨/年）、阳极炭块产能 56 万吨/年、铝箔 8 万吨/年。

煤铝业务双核驱动，凸显较强盈利韧性。

从公司的主营业务构成来看，电解铝营业收入占比维持在 60%以上，成为公司靠前大业务板块；煤炭业务营收占比在 20%-25%之间波动，是公司第二大业务板块。

自公司 2019 年收购上海铝箔和神隆宝鼎以来，铝箔业务发展迅速，营业收入占比提升。从盈利的毛利构成上来看，煤、铝业务贡献公司核心利润。

2018-2022 年间其他业务毛利占比不达公司总毛利的 5%，截止到 2022 年，公司煤炭和电解铝业务毛利占比合计达到 99%，双轮驱动格局显著。

1.2 持续推进国企改*，稳步提升资产质量

公司实际控制人为河南商丘市国资委，股权结构稳定。

根据 2022 年年报数据，河南商丘国资委的子公司河南神火集团有限公司持有公司股份 21.42%，为公司靠前大股东。

进一步进行股权穿透，商丘市国资委控股比例达到 19.28%，河南省财政厅持股比例为 2.14%，国有背景为公司的稳定发展提供保障。

商丘市普天工贸有限公司、香港中央结算有限公司为公司第二和第三大股东，股权占比分别为 8.52%和 4.60%。公司实际控制人和控股股东结构稳定。

公司手握永城无烟煤、新*神火/云南神火等优质资产，并不断调整优化资产结构，持续提升资产质量。

2023 年 8 月 22 日，公司发布公告拟收购河南资产基金持有的云南神火 9.90%股权，商丘新发持有的云南神火 4.95%股权，交易完成后，公司持有云南神火的股权从 43.40%转变为 58.25%，获得云南神火的绝对控制权，进一步提升了公司在具有成本优势的云南地区的电解铝权益产能。

稳步推进神火新材分拆上市，顺国企改*潮流拟实现铝加工业务板块估值重塑。

2023 年 6 月，公司发布《河南神火煤电股份有限公司**董事关于筹划控股子公司分拆上市的**意见》，拟筹划子公司神隆宝鼎进行分拆上市。

目前董事会决议通过子公司神隆宝鼎以协议转让方式收购云南神火新材料科技有限公司 100%认缴出资权，上海神火铝箔有限公司收购商丘新发投资有限公司所持商丘阳光铝材有限公司 51%股权，阳光铝材将成为上海铝箔全资子公司。2023 年 9 月底神隆宝鼎正式更名为神火新材，分拆上市工作稳步推进。

1.3 基本面向好，财务指标不断优化

2021-2022 年期间，国内电解铝价格与煤炭价格上涨幅度较大，带动神火股份营业收入与归母净利润双双高增。2022 年神火股份实现营业收入 427 亿元，同比增长 24%；实现归母净利润 76 亿元，同比增长 134%。

2023H1 公司实现营业收入 191 亿元，同比-12%；实现归母净利润 27 亿元，同比-40%，主要原因在于 2022 年同期煤铝产品价格处于历史高位，2023 年价格回调所致。

期间费用维持较低水平，管理经营层面持续改善。

（1）融资规模大幅降低，前期投入回报明显。

2022 年全年，公司三费费率维持较低水平，全年公司三费费率为 4.36%，同比-3.73pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 0.77%、1.79%、1.80%，同比-0.35pct、-1.26pct、-2.12pct；财务费用下降主要原因是公司资产负债率改善，融资成本、融资规模大幅降低。2023H1 财务费用仅 1.58 亿元，同比下降 57.08%，融资成本及融资规模持续下调。

（2）研发费用高增，公司持续创新的动力较强。

公司 2023H1 发生期间费用合计 11 亿元，其中，研发费用 4.43 亿元，环比增加 280.23%，同比增加 559.38%，主要系由于公司铝箔业务不断扩展。

公司不断优化资产负债结构，资产负债率不断降低，充分计提减产，提高资产质量。

得益于近两年公司主营业务煤炭与电解铝高营收与高盈利，并通过逐步清除无效不良资产以降低贷款压力，积极优化资产负债结构，负债总额于 2021 年后明显好转，公司资产负债率由 2022 年年初的 73.14%下降至年底的 64.98%。

公司现金流充足，经营性现金流稳步增长。 截至 2022 年末，公司经营活动现金流净额为 140.61 亿元，同比增长 24.47%；筹资活动现金流净额-114.03 亿元，同比减少 6.59 亿元；投资活动现金流净额-4.62 亿元，上年同期为-23.87 亿元。

2023H1 公司经营活动现金流为 46.09 亿元，期末在手现金及现金等价物余额 69.78 亿元，同比增长 181%，经营活动获取现金的能力较强且现金流充足，有利于公司内生发展与外延扩张，不断扩大经营规模。

公司 ROE 逐年攀升，在电解铝企业中遥遥领先。

2022 年公司净资产收益率（平均）达到 59.59%，净资产收益率、净利润率、资产周转率分别同比增加 20.03 pct、8.34 pct、15.00pct，ROE 创 2009 年以来新高。在电解铝行业中，公司的 ROE 水平远超可比公司，其主要原因在于公司较高的成本控制能力，净利润率远高于同行可比公司。

2 电解铝：“新*+云南”电解铝双翼配置价值凸显

电解铝业务方面，公司目前已形成了新*和云南两大区域布局，产能共 170 万吨，权益产能 132 万吨。

• 云南神火电解铝产能共 90 万吨，其指标主要来自于神火集团出资的 24 万吨指标、河南永城铝厂本部的 52 万吨与子公司沁澳铝业 14 万吨产值指标转移。目前公司对云南神火控股比例达到 58.25%，权益产能 52 万吨。

• 新*煤电产能 80 万吨，100%持股，权益产能 80 万吨。

2.1 电解铝：基本面向好，进入上行周期

供需基本面： 电解铝供需存在核心约束，国内产能接近天花板叠加海外限产停产持续，需求进一步释放的背景下供需缺口扩大的趋势基本确定，库存处于历史低位，电解铝基本面长期向好。

• 供给方面， 2017 年供给侧改*确定了电解铝合规产能“天花板”（4467 万吨），截止到 2023 年 6 月底，电解铝运行产能达到 4167 万吨，接近产能天花板。

同时海外限产停产趋势不减，德国 Speira、荷兰的 Aldel 铝厂、海德鲁公司（Norsk Hydro ASA）在斯洛伐克的 Slovalco 铝厂、德国 Speira 铝厂等停产。

• 需求方面， 汽车领域新能源渗透率的提高以及车身轻量化的发展趋势拉动铝需求迅速增长，稳增长背景下，新能源基建也有望发力，光伏、电网的建设推动电子、电力行业用铝占比提升。

预计 2025 年新能源汽车领域耗铝量约 475 万吨，2030 年超过 1000 万吨；铝边框属于光伏不可或缺的辅材，预计 2025 年光伏耗铝量约为 287 万吨；铝在风电领域逐渐崭露头角，预计 2025 年风电领域带动铝需求量 134 万吨。

目前国内政策端频繁释放积极信号，需求刺激初见成效，同时海外美联储或至加息末期，欧盟风光发电装机超预期，未来装机多领域需求密集释放，未来铝价有望得到供给压制和需求提振的双重助推。

• 库存方面： 电解铝库存处于十年低位，低库存给予铝价强支撑，下行风险可控，周期底部的格局已经初步显现。

• 对供需进行盈亏平衡测算， 可以发现 2023-2025 年供给缺口日益扩大的趋势基本确定。2023 年铝供需处于紧平衡状态，但由于新能源需求增加较快，电解铝扩产速度较慢，形成产能紧缺窗口期，我们预计到 2025 年铝价有望开启与 2021 年相近的强劲走势。

2.2 新*：煤电铝一体化打造成本优势

公司充分利用新*地区能源优势，在新*地区打造出较为完整的电解铝产业链条。

80 万吨电解铝生产线配套建设有 40 万吨阳极炭块和 4*350MW 燃煤发电机组，同时建设有连接煤炭原料产地和电厂的输煤皮带走廊。由于新*铝土矿资源匮乏，氧化铝业务难以开 展，因此氧化铝原材料均来自外购。

2022 年 6 月 24 日，公司与下属全资子公司新*神火资源有限公司签订股权无偿划转协议，从而持有新*神火煤电有限公司 100.00%股权及新*神火炭素制品有限公司 100.00%股权，缩减管理层级，新*一体化产业链逐步完善。

从成本端拆分来看：

一、电价是区分电解铝冶炼企业成本的关键因素，电解铝作为大宗商品，盈利竞争主要取决于成本竞争。

公司拥有新*煤炭+自备电厂+廊道运输三重优势，电力成本低。

（1）疆煤区位优势： 影响用电价格的最大因素是煤炭价格，根据公司 2022 年 10 月 18 日公告，公司用煤价为 160 元/吨左右，低价用煤成本在行业内具有优势。

公司每年都会和湖北宜化、中国神华所属矿井洽谈煤炭价格。新*资源丰富，新*煤炭资源储量大概占全国 40%，探明的可采储量是全国第四位，且煤炭埋藏较浅，开采成本较低，具有天然的能源优势保证，尤其昌吉的在产产能最大，而且核增的产能较多，这种供给格局短期内不会发生变化。

新*煤电的平均用电价格为 0.23-0.24 元/千瓦时，在全国范围内处于较低水平。根据我们测算，电解铝生产成本中 30%以上为电力成本，在吨铝成本上公司具有明显优势。

（2）廊道运输优势： 公司自备电厂距离湖北宜化和中国神华所属两个煤矿建了两条皮带走廊，运距一条 12km，一条 26km，物流成本大概 10 元左右。

通过廊道运输，可以不受季节、环保等各种因素影响，能保证长期、持续、稳定的供应，所以煤炭能够以较低价格结算，相当于坑口电厂，进一步有效控制成本。

（3）新*地区煤炭资源存在早期布局： 截止到 2022 年底，公司在新*准东地区有 10 亿吨权益煤炭资源量待开发，有助于进一步完善新*煤电铝产业链增大降本空间，同时为未来新*地区电解铝产能扩张留存有足够的低价能源供应空间。

2013 年 9 月 24 日，新*维吾尔自治区国土资源厅就《准东煤田五彩湾矿区煤炭矿业权整合方案》进行了为期 7 天的公示，整合后的五彩湾矿区设置 5 个露天矿、3 个井工矿、3 个后备区，其中 5 号露天矿由神华新*能源公司牵头，新*神火煤电有限公司、新*中和兴矿业有限公司、新*能源(集团)有限责任公司联合开发。

5 号露天矿距离公司仅 20 公里左右，地质储量预计为 25 亿吨，其中公司子公司新*神火煤电有限公司持股 40.07%，权益资源量约为 10 亿吨，规划产能为 2000 万吨/年，权益产能约为 800 万吨/年。

2.3 云南：绿电铝资产配置实现低碳布局

云南神火建立于云南省文山州富宁县，公司锁定云南神火 58%的股权，为实际控制人，当前公司在云南地区的电解铝产能为 90 万吨，权益产能为 52 万吨/年。

目前，公司直接持有云南神火 58.25%股份，公司控股股东神火集团直接持有 30.20%股份，其余股东持有 11.55%股份。

云南电解铝配置价值凸显。 随着全球产业链低碳要求趋严，碳交易以及碳关税的迅速推进，“绿色名片”对于电解铝的重要性逐步提升，云南神火已顺利获得 ASI 认证，进入全球 ASI 铝采购供应链。同时云南地区具有近氧化铝产地和电解铝销地的双重区位优势，公司已实现从电解铝到铝加工的产业链延伸，产品附加值提升，竞争优势更加凸显。

（1）全球产业链低碳要求： 以特斯拉为例，对特斯拉汽车产品中的范围三的碳足迹进行核查，铝的排放占比为 18%，电池占比 27%，钢占比 8%，其他占比 47%，特斯拉计划要求 100%的一级铝供应商实施铝业管理倡议 ASI 绩效标准并进行认证，要求供应商制定相应的管理体系来跟踪温室气体排放并进行公开披露。云南神火铝业有限公司已顺利通过铝业管理倡议（ASI）绩效标准官方审核认证，获得 ASI 绩效标准认证证书。为云南神火铝产品成功进入全球 ASI 铝采购供应链迈出了坚实一步。

（2）碳交易以及碳排放政策推进： 欧盟碳关税调整机制（CBAM）从 2023 年 10 月开始试点，2023 年至 2025 年为过渡期，从 2026 年开始逐步实施，以 99 欧 元/吨的碳排放许可证价格进行单吨铝碳税计价成本测算，预计成本端将增加 650 元/吨左右。

（3）延伸电解铝产业链增大附加值。 云南省正在同步推进电解铝全产业链打造，云南电解铝产能有望实现原地消化，同时公司在云南布局 11 万吨新能源电池铝箔项目，铝加工领域稳步推进，增大产品附加值。

公司规划 25 万吨铝箔项目，目前公司已布局完成铝箔业务总产能 8 万吨，其中上海铝箔 2.5 万吨，神隆宝鼎一期 5.5 万吨。

神隆宝鼎二期 6 万吨新能源动力电池材料生产项目仍在建设中，预计 2023 年年底投产。

云南神火出资 1 亿元设立全资子公司，投资建设年产 11 万吨新能源电池铝箔项目，预计 2-3 年后投产。

3 煤炭：煤价回暖+产能扩建，全面托底公司业绩

3.1 复盘煤炭周期，演绎本轮主线

靠前轮周期： 2009-2010 年，经济危机之后，国内经济政策刺激需求，流动性宽裕，煤价中枢持续抬升，2010 年底，动力煤价格达到 785 元/吨，无烟煤价格达到 1530 元/吨，瘦精煤价格达到 1400 元/吨；2011-2015 年，经济危机之后，GDP 增速下滑，煤炭需求下滑，同时由于前期无序的产能扩张，煤炭供给严重过剩，2015 年煤炭库存达到历史*高位，煤价探底，动力煤价格跌至 350 元/吨左右，无烟煤价格跌至 945 元/吨，瘦精煤价格跌至 580 元/吨。

第二轮周期： 2016-2018 年，供给侧改*政策出台，煤炭行业大量落后产能被淘汰，煤炭产量锐减，煤价重新回升，动力煤价格上涨到 750 元/吨左右，无烟煤为 1445 元/吨，瘦精煤上涨到 1400 元/吨；2019-2020 年，在 GDP 增速放缓、进口煤量持续增长的影响下，煤价开始回落，动力煤探底价格在 450 元/吨左右，无烟煤为 1080 元/吨左右，瘦精煤为 1360 元/吨左右，相较于上一轮周期，煤价底部中枢抬升。同时可以看到无烟煤作为优质煤种，波动相对较小，具有一定的抗周期能力。

第三轮周期： 2021 年，煤炭供需严重错配，澳煤进口限制促使进口煤结构变动，进口煤量数量锐减，安全检查趋严也对国内供给端造成较大约束，极端天气影响带来需求高位，煤价拉高，2022 年印尼限制出口致进口煤量近一步缩减，俄乌冲突导致全球能源紧缺恐慌加剧，煤价达到历史高位，动力煤价格*高拉升到 1600 元/吨左右；2022 年，煤价高位回落，由于 2022 年暖冬带来的海外未消纳库存以及澳煤进口限制放开缓解了煤炭供给焦虑，同时 GDP 增速下滑，国内用电量增速弱于原煤产量增速，煤价下行。

截止到 2023 年 6 月底，煤价处于本轮周期相对低点，动力煤价格 830 元/吨左右，无烟煤价格 1440 元/吨，瘦精煤价格为 1910 元/吨，底部价格中枢再度上移，能源的稀缺价值更加凸显。从 2023Q4 价格走势来看，煤炭价格逐步走出第三轮周期低谷，价格开始回暖，释放 第四轮周期转向信号。

3.2 矿井扩建，产能盘点

煤炭业务方面，公司有 855 万吨产能，其中 450 万吨贫瘦煤在许昌、345 万吨无烟煤在永城、60 万吨动力煤在郑州新密。

✓ 永城矿区是我国六大无烟煤生产基地之一，公司主要有三个煤矿：新庄、刘河、薛湖，均为分公司，权益产能分别为 180 万吨，45 万吨和 120 万吨。

✓ 许昌矿区主要产品为炼焦配煤，主要有泉店煤矿和梁北煤矿两个矿区，随着去年梁北煤矿的改扩建完成，产能由 90 万吨/年扩建至 240 万吨/年，产量逐年爬坡。目前梁北煤矿主体工程已于 2021 年底建成完工，产量逐步释放，2022 年产量 130 万吨，2023 年计划产量 180 万吨，预计 2024 年能够达产。

✓ 新密矿区大磨岭煤矿有 60 万吨动力煤在产。除了已形成的 855 万吨的煤炭产能外，公司还有两大煤炭资源，赵家寨煤矿保有储量 3 亿吨，准东煤田五彩湾矿区储量 25 亿吨，未来发展空间可期。

4 盈利预测与估值

基于上述对行业以及公司的分析，进行如下假设：

（1）煤炭板块： 根据公司煤炭产能投产规划，预计 2023-2025 年销量分别为 710 万 吨、785 万吨、815 万吨；根据 2023Q1-3 煤价均值以及未来煤价走向，预计无烟煤单吨售价（含税）分别为 1498 元/吨、1598 元/吨、1699 元/吨，贫瘦煤单吨售价（含税）分别为 1580 元/吨、1653 元/吨、1726 元/吨，动力煤单吨售价（含税）分别为 1027 元/吨、1046 元 /吨、1066 元/吨。

（2）电解铝板块： 根据公司产能分布以及云南季节性限电的产能变化，预计 2023- 2025 年销量分别为 148 万吨、161 万吨、161 万吨；考虑到目前铝的供需格局，预计 2023- 2025 年铝价上升区间开启，结合 2023Q1-3 电解铝价均值，假设单吨售价（含税）分别为 18596 元/吨、19000 元/吨、20000 元/吨。

（3）铝箔板块： 根据公司投产进度计划，预计 2023-2025 年销量分别为 8 万吨、14 万 吨、25 万吨，公司后续扩产项目为电池铝箔，预计 2023-2025 年平均加工费水平为 13000 元。

由于电解铝和煤炭板块估值存在明显的差异，因此我们采用分部估值法：

煤炭板块： 神火股份的煤种主要是冶金用无烟煤、瘦精煤，2023-2025 年同行业可比公司 PE 平均为 6X、6X 和 5X。

电解铝板块： 神火股份属于国企，我们选取同等性质的电解铝行业可比公司进行对比，2023-2025 年同行业可比公司 PE 平均 13X、10X 和 8X。

按照毛利占比对公司归母净利润进行分拆，预计 2024 年神火股份归母净利润中煤炭板块（含电力）归母净利润为 22 亿元，电解铝及铝加工板块归母净利润 47 亿元。

根据同行业可比公司估值，分别给予煤炭板块和电解铝板块 2024 年 6 倍和 10 倍估值，预计 2024 年神火股份合理市值为 601 亿元，对应股价 27 元。

5 风险提示

（1）电解铝需求不及预期： 如果海外进入较为明显的衰退阶段或国内地产端需求超预期下滑/新能源端需求不及预期，可能导致铝价出现明显下跌；

（2）云南限电限产情况超预期： 公司电解铝业务部分处于电力紧张的云南地区，如出现大规模性限电，会对公司业绩整体产生影响；

（3）安全生产等风险： 如果出现安全生产或其他监管风险，煤炭供应量将会出现明显变化。同时如果煤炭供给因保供等原因出现明显放松，可能导致煤价出现明显下跌。

（4）铝箔市场竞争超预期： 如果铝箔市场竞争进一步加剧，加工费将存在进一步下滑的风险。

（5）产能投产不及预期： 煤炭或铝加工板块可能出现投产进度延后的可能。

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以上就是神火股份是国企吗？的详细内容，希望通过阅读小编的文章之后能够有所收获！