铜陵有色金属集团怎么样？

铜陵有色金属集团怎么样

（报告出品方/分析师：华福证券 王保庆）01两大上市主体齐发力，助力公司快速发展1.1 ‍‍‍深耕铜业数十年，成为全产业链铜生产企业公司为中国铜工业板块第一股。铜陵有色（证券代码：......接下来具体说说

铜陵有色——中国铜工业的璀璨明星，投资价值再发现

铜陵有色金属集团股份有限公司（以下简称“铜陵有色”）是一家集铜金属采选、冶炼、加工、贸易为一体的上市公司，位于素有“中国古铜都”之称的安徽省铜陵市。自1992年成立以来，公司成长迅速，1996年即已在深圳证券交易所挂牌上市，是中国最早上市发行股票的铜业企业之一。本文将详细分析铜陵有色的公司概况、行业前景、财务表现、市场表现和风险评估，帮助投资者更好地理解这家公司。

一、公司概况

铜陵有色成立于1992年6月，是由安徽省体改委批准设立的，并于1996年11月在深圳证券交易所挂牌上市。公司主营业务为铜金属的采选、冶炼、加工和贸易，涵盖了铜产业链的各个环节。作为中国最早的铜业企业之一，铜陵有色在新中国铜工业的发展史上留下了深刻的印记。

二、行业前景

随着经济的发展和科技的进步，铜金属在电力、建筑、汽车等领域的应用越来越广泛，需求量不断增长。同时，国家对于环保要求的提高和能源结构的调整，也为铜陵有色等铜业企业提供了新的发展机遇。在供给侧结构性改*的背景下，铜陵有色凭借其技术优势和规模效应，有望在行业中占据更加重要的地位。

三、财务表现

铜陵有色的财务表现稳定，盈利能力逐年提高。公司的营业收入和净利润在过去几年中均保持了稳定的增长趋势。此外，公司的毛利率和净利率也保持在较高水平，这表明公司在成本控制和盈利能力方面具有较强实力。

四、市场表现

铜陵有色的股票在二级市场上表现活跃，受到众多投资者的关注。公司的股票价格在近期呈现出强势特征，成交相对活跃。这表明市场对公司的前景充满信心，也反映了公司良好的市场表现和投资价值。

五、风险评估

任何投资都存在风险，铜陵有色也不例外。首先，全球经济的不确定性可能会影响铜金属的需求和价格。其次，公司面临的行业竞争激烈，如果不能保持技术优势和规模效应，可能会面临市场份额流失的风险。此外，公司的运营成本也可能受到原材料价格的波动和能源价格的上涨等因素的影响。为了应对这些风险，公司需要加强内部管理，提高成本控制能力，同时密切关注市场动态，制定灵活的经营策略。

总结：

铜陵有色——铜工业的璀璨明珠，投资价值持续显现

铜陵有色金属集团股份有限公司是一家集铜金属采选、冶炼、加工、贸易为一体的上市公司，位于素有"中国古铜都"之称的安徽省铜陵市。本文通过对铜陵有色的公司概况、经营状况、财务表现以及市场前景等方面的深入分析，揭示其持续增长的投资价值。

一、公司概况

铜陵有色金属集团股份有限公司，简称铜陵有色，股票代码000630，是中国最早上市发行股票的铜业企业之一。1992年6月经安徽省体改委批准设立，1996年11月在深圳证券交易所挂牌上市。该公司在新中国成立后不久便开始进行铜工业生产，是中国铜工业的重要发源地之一。

二、经营状况

铜陵有色以采选、冶炼、加工和贸易为主营业务，拥有完整的产业链和卓越的技术水平。公司充分利用自身的资源和地理优势，积极拓展国内外市场，业务遍及全球。近年来，随着全球经济的复苏和国内基础设施建设的加快，铜陵有色的业务规模和盈利能力得到了显著提升。

三、财务表现

铜陵有色在过去的几年中展现出了优异的财务表现。其营业收入和净利润均呈现稳步增长态势，毛利率和净利率保持在行业领先水平。此外，公司的现金流状况良好，负债率控制在合理范围内，显示出较强的偿债能力。

四、市场前景

当前，随着全球经济的持续复苏和新兴市场的快速发展，铜需求有望继续增长。此外，随着科技的不断进步和新能源等新兴产业的快速发展，铜在新能源汽车、可再生能源等领域的应用也将不断增加。这些都将为铜陵有色的未来发展提供广阔的市场空间。

五、投资价值

从以上分析可以看出，铜陵有色金属集团股份有限公司具有以下投资价值：

行业地位突出：作为中国铜工业的领军企业之一，铜陵有色在铜金属采选、冶炼、加工和贸易等领域积累了丰富的经验和资源，具有强大的竞争力。

业绩稳定增长：公司的营业收入和净利润均呈现稳定增长态势，毛利率和净利率保持在较高水平，具有较强的盈利能力和稳定的业绩增长潜力。

现金流充裕：公司的现金流状况良好，负债率控制在合理范围内，具有较好的偿债能力，能够有效应对市场风险。

符合政策导向：铜陵有色作为一家资源型企业，符合国家关于资源型产业转型升级的政策导向，未来发展潜力较大。

估值优势明显：相对于其他同类企业，铜陵有色的估值水平较低，具有明显的估值优势。

总结：

深耕铜业数十年，铜陵有色：资源注入+铜箔放量，未来成长可期

（报告出品方/分析师：华福证券 王保庆）

01两大上市主体齐发力，助力公司快速发展

1.1 ‍‍‍深耕铜业数十年，成为全产业链铜生产企业

公司为中国铜工业板块靠前股。铜陵有色（证券代码：000630.SZ）成立于1992年6月，原名铜都发展股份有限公司，由铜陵有色金属公司等八家单位共同发起并设立。1996年11月于深交所挂牌上市，证券简称铜都铜业。

2007年，公司定向收购有色控股与铜主业相关七项资产，实现铜主业整体上市，更名为铜陵有色金属集团股份有限公司，证券简称为铜陵有色。

多年来，通过集团不断的进行优质资产注入,铜陵有色已发展成为集铜采选、冶炼、加工、贸易为一体的大型全产业链铜生产企业。

子公司铜冠铜箔创业板挂牌上市，与“铜陵有色”并驾齐驱。 继铜陵有色中国铜业靠前股在深交所上市后，时隔26年，安徽铜冠铜箔集团股份公司于2022年1月27日在深交所创业板挂牌上市，成为铜陵有色新技术新材料产业的新坐标。

公司实际控制人为安徽省人民政府国有资产监督管理委员会，国有背景能够为公司的稳定性提供保障。截止2022年，铜陵有色金属集团控股有限公司是公司靠前大股东，持有公司36.53%的股份，股权集中，对公司控制能力较强。

1.2 核心业务突出，盈利能力稳定

铜价波动震荡，业绩同比小幅回落。 2021年，受货币政策宽松、国内需求旺盛、绿色经济转型等因素影响，大宗商品整体表现良好，铜价大幅上涨，公司实现了营业收入和净利润的大幅增长，其中，营业收入1310.34亿元，同比增长31.77%；归母净利润31.01亿元，同比增长258.29%。

2022年，地产链条低迷、美联储开启激进加息、地缘*治冲突等因素对经济造成重大拖累,国内经济下行压力大，全年铜现货均价同比下降1.5%，铜下游消费市场也不及预期，公司实现营业收入1218.45亿元，同比下降7.01%；归母净利润27.30亿元，同比下降11.96%。

公司核心业务突出。 公司是集铜采选、冶炼、加工、贸易为一体的大型全产业链铜生产企业，得益于公司在铜矿采选、铜冶炼及铜箔加工等领域有着深厚的技术积累，铜产品一直是公司营业收入的主要来源，铜业务的收入贡献率一直维持在80%以上。

2021年，主要产品行业景气度高，铜产品与化工及其他产品业务收入规模大幅扩大，铜产品销售收入同比增长33.59%，收入占比达到87.23%，为近五年*高。

由于欧美房地产及家电电子等传统行业铜消费下滑，2022年下游市场整体不及预期，铜业务比重有所收缩，销售收入同比下降8.07%。

公司核心业务毛利率较为稳定，硫酸毛利率大幅提升。

近年来，公司综合毛利率稳中有升，2022年达5.86%，其中化工板块毛利率大幅提升，达48.22%，主要系近两年化肥需求上涨带动硫酸价格大幅上升。

公司核心业务铜产品毛利率较为稳定，除2020年受新冠疫情爆发影响，铜价承压叠加公司产销量下降使得毛利率下降至3.40%（近年来最低水平）以外，该板块毛利率均维持在4.0%以上，2022年为4.22%。

期间费用率近三年较为平稳。 2022年期间费用为21.73亿元，同比增长3.6%，其中研发费用投入5.89亿元，同比218.3%，主要系公司开展研发创新体系标准化建设，规范研发项目管理，完善研发费用核算所致；财务费用2.71亿元，同比减少58.8%，主要系公司调整融资结构使得利息支出减少。

02 基本面长期向好，铜价迎来高景气

2.1 铜矿扩建项目陆续投产带动铜供应持续增长

全球铜矿资源丰富，集中度较高。 根据美国地质勘查局（USGS）数据显示，截至2022年，全球已探明铜矿资源储量8.9亿吨，主要分布在智利、澳大利亚、秘鲁、俄罗斯、墨西哥等国家，前五大资源国控制了全球约55%的铜矿资源量，我国作为铜需求大国，储量仅有3495万吨，约占全球的4%。

从资源开发强度上来看，智利作为全球铜资源储量和开采量均为靠前的国家，静态储采比为36.54年，与之相比，我国铜资源开发强度较大，静态储采比仅为18.39年。

铜矿产量稳中有升，但涨幅缓慢。 伴随着现代铜采矿业的发展，矿山老龄化、品位下滑等问题已不可避免，这些因素制约了铜精矿供应的增长。

据ICSG、CRU、Woodmac数据统计，全球铜矿山露天矿平均品位已经由1993年的0.81%下滑至0.6%左右、地下矿平均品位已经由1993年的1.36%下滑至1.12%。

作为老牌铜矿资源国的秘鲁，还爆发出**停产、道路封闭、暴力袭击等社会问题，持续对铜矿的生产和运输端造成干扰。

铜矿新增产能或在2023年达到峰值。 铜矿床勘查周期较长，根据S&P Global Market Intelligence数据显示，全球最大的35个矿山从发现到投产的平均所需时间为16.9年，因此铜矿产能释放大幅滞后于铜矿资本开支。未来铜矿新扩建项目的陆续投产是全球铜矿供应的重要增量，根据SMM，2023-2025年全球铜精矿新投产增量分别为107.2/63.0/46.7万吨。

再生铜是铜供应的重要补充。 通过回收生产过程中的铜碎料以及生产生活中使用过的旧废铜进行再次冶炼可获得再生铜，而旧废铜作为一种再生资源，其回收利用不仅能缓解铜矿资源匮乏的现状，也符合当前节能减排和环保的要求。

2014年至今，全球再生铜产量保持在较稳定的水平，再生铜产量从2014年的392万吨增长至2022年的420万吨，年复合增长率0.9%。

2.2 传统行业复苏，新能源增量强劲

2022年全球精炼铜消费量高达2600万吨，10年复合增速为2.2%，而中国这十年间的铜消费从977万吨增长到1466万吨，年复合增速为4.6%，远高于全球平均水平。受疫情冲击影响，中国2021年消费疲软下降，铜消费罕见下降2.5%。

中国作为全球最大的铜消费国家，铜消费全球占比逐渐提高，2022年铜消费占比已提升至56%，对全球铜业及铜价有重要影响。我国铜下游消费以电力、家电、交通运输、建筑、机械电子为主，其中电力行业消费占比近半高达46%。未来随着国内政策对传统消费的大力刺激以及新能源产业持续向好，我国铜消费有望进一步增长。

经济政策接续加力，国内传统行业消费迎来复苏。 2022年我国传统行业消费放缓，电网投资维持超5000亿元水平，同比增速下滑至1%；空调、汽车等增幅同比下降，处于低增长阶段；房地产行业继续下行，新开工和竣工面积持续负增长。2023年我国走出疫情时代，稳经济一揽子政策措施密集出台，经济回升态势趋于明朗，国内传统行业消费将迎来复苏，带动中国铜消费止跌回升。

新能源展现蓬勃生机。 区别于传统行业对铜消费的稳定需求，新能源产业持续高景气是铜消费增长的主要拉动力。

在工业化和城镇化进程已趋于饱和的背景下，经济结构转型背后也是传统领域需求减弱和新兴领域需求扩张的切换过程，需求端会更加关注新能源产业链对铜金属边际增量需求拉动。

1）新能源汽车产业。 近十年，新能源汽车产业快速发展。根据EV-Volumes统计，2022年全球新能源汽车销量达1052万辆。我们预计2023-2025年新能源汽车销量分别为1430/1945/2645万辆，对应用铜量为76.1/103.5/140.7万吨，新增用铜分别为20.1/27.4/37.2万吨。

2）新能车高增速带动配套电桩需求。 充电桩的主要用铜部件为充电模块、接插件电线电缆和各种开关。据Mysteel数据，一台公用交流式充电桩用铜8kg，一台公用直流式充电桩用铜60kg，一台私人桩用铜约2kg。在车桩比不断下降的态势下，预计2023-2025年我国新增充电桩对应用铜量为8/11/16万吨。

3）储能行业快速崛起。 随着储能市场投资规模不断加大，产业链布局不断完善，应用场景不断延伸，储能行业加速崛起。我们预计2023-2025年全球储能新增装机量分别为159.84/245.27/357GWh，对应每年新增用铜量为5.5/6.4/8.4万吨。

4）“光伏+风力”发电驶入快车道，发电成本进一步下降。 俄乌冲突引发的全球能源危机，促使“光伏+风力”发电驶入发展快车道。Wind数据显示，2021年全球光伏发电装机总容量达942GW，年增幅23%；风电装机总容量达829GW，年增幅11%。

近年来随着发电科技的不断发展成熟，叠加全球能源危机导致的化石燃料和电力价格成本高企，使得利用光伏和风力发电在经济上更具可行性。根据国际可再生能源署（IRENA）数据显示，全球可再生能源发电装机成本近十年大幅下降，其中光伏发电装机成本从2010年的4731美元/KW降至2020年的883美元/KW，成本降幅达81.3%；海上风电、陆上风电的装机成本在这十年中分别下降32.3%和31.3%。

太阳能光伏发电因其清洁、安全、便利、高效等特点，已成为世界各国普遍关注和重点发展的新兴产业。此背景下，全球光伏发电产业增长迅猛，产业规模不断扩大，产品成本持续下降。

据IEA、Wood Mackenzie数据，全球光伏市场新增装机量从2014年的40.6GW增长至2021年的175GW，年均复合增长率超过20%。

我们预测，2022年全球新增光伏装机容量将达到240GW，2023-2025年新增光伏装机达到350/460/580GW，分别增长46%/31%/26%。

铜在光伏发电系统中主要用于连接器、电缆和逆变器等，根据IEA预计，光伏发电用铜量约为2.8吨/兆瓦，据此测算，预计2023-2025年全球光伏建设用铜量分别为98.8/129.8/163.7万吨。

风力发电不仅环保，且可产生巨大电能，因此越来越受到世界各国的重视。 根据全球风能理事会（GWEC）的数据，2021年全球海上风电新增装机21.1GW，全球陆上风电新增装机72.5GW，全球新增风电装机整体下降2%。据GWEC预测，2022-2025年全球新增风电装机容量将回到正增长分别为7%/2%/3%/13%。

铜在风电领域主要用于电缆、发电机和变压器等，相较陆上风电，海上风电各组件的铜使用强度均有所提升。

根据IEA预计，海上风电系统装机用铜量约为8吨/兆瓦，陆上风电系统装机用铜量约为2.9吨/兆瓦。据此测算，预计2023- 2025年全球风电装机用铜量约为36.1/37.5/47.1万吨。

2.3 供需紧平衡，铜价有支撑

目前铜显性库存处于历史低位，根据ICSG数据，2022年全年铜消费缺口约为36万吨。伴随23-25年全球铜精矿新扩建项目的陆续投产以及铜矿生产干扰边际的减轻，精炼铜供给或分别增长126/83/99万吨。

需求端，作为全球铜消费最大的国家，2023年中国传统行业消费将迎来复苏，带动中国铜消费止跌回升，同时考虑到新能源汽车、储能、光伏发电、风力发电等新能源产业对铜消费增量的边际拉动，预计新能源相关产业将在未来三年带来93/91/115万吨的铜消费增量。

由于2023年铜矿产能大量释放铜供需总体处于紧供需平衡状态，随着产能释放减缓同时下游消费维持增长，24-25年铜供需缺口将扩大至11/27万吨。

2.4 宏观+供需带动铜价维持上涨态势

铜的宏观属性较强，受美元指数和通胀预期影响较大。

2022年铜价整体重心下移，呈现急跌慢涨的局面。年初，受经济复苏和宽松货币政策的影响，叠加持续的地缘*治风险和能源危机继续推高通胀水平，铜价在历史高位震荡上行，伦铜在3月份创出10730美元/吨的历史新高；

此后，国内疫情反复对消费市场带来“点刹”，加之以美联储为代表的各国央行在高通胀压力下开启激进加息，市场对欧美经济衰退的担忧进一步加剧，铜价在美元指数的压制下于年中快速大幅回落，跌至7231美元/吨，较高点跌超33%；

进入四季度后，在国内防疫政策优化和美联储加息放缓预期的支撑下，市场情绪得到修复，叠加库存低位等因素，铜价企稳回升。

我们认为，欧美放缓加息节奏的确定性较强，伴随着美元指数由强转弱，铜价重心得到支撑上移。

结合铜未来供需情况以及宏观层面判断，我们预计2023-2025年LME铜现货价格将维持上涨态势。

03 资源注入+铜箔放量，未来成长可期

公司是集铜采选、冶炼、加工、贸易为一体的大型全产业链铜生产企业，主要产品涵盖阴极铜、硫酸、黄金、白银、铜箔及铜板带等。

公司在铜矿采选、铜冶炼及铜箔加工等领域有着深厚的技术积累、领先的行业地位和显著的竞争优势。

3.1 资源端：米拉多铜矿的注入打开公司成长空间

公司目前拥有矿山储量和生产规模较小，自给率较低。 公司目前拥有的在产矿山主要有冬瓜山铜矿、安庆铜矿、沙溪铜矿、铜山铜矿、月山矿业和天马山矿业，截至2021年末，公司控制铜金属量约186万吨，每年自产铜精矿含铜约5.5万吨。

根据公司年报，2022年公司生产自产铜精矿含铜5.16万吨，阴极铜162.87万吨，自给率仅为3.17%。在世界铜矿供给偏紧的态势下，铜矿资源不足成为制约公司发展的主要瓶颈。

为提高公司上游资源储备，公司加快厄瓜多尔米拉多铜矿并购重组进程。

公司拟向集团发行股份、可转换公司债券及支付现金购买中铁建铜冠70%股权，中铁建铜冠投资公司持有科里安特资源公司100%股权，其主要资产为位于厄瓜多尔东南部的科里安特铜矿带的Mirador1（Acumulada）铜矿采矿特许权。

Mirador1（Acumulada）矿区面积2985公顷，保有资源量为12.57亿吨，铜品位0.48%，折合铜金属量约603.05万吨，是公司原有控制铜金属量的3.2倍。矿山还拥有丰富的伴生资源，伴生金品位0.12克/吨，伴生银资源量772.36百万吨，平均品位1.314克/吨。

米拉多铜矿区位优越，交通便捷。 Mirador1（Acumulada）矿权位于厄瓜多尔东南部，从米拉多矿区到厄瓜多尔首都基多有公路链接。

矿区东部边界临近秘鲁边境，有矿外道路连接至国家41#公路，对外可通过国家公路直达基多、昆卡、瓜亚基尔等大城市和港口，交通便捷。

中铁建铜冠正开采及扩建米拉多铜矿，目前一期已建成，二期预计2025年投产。 Mirador1（Acumulada）分为2个矿床，米拉多（Mirador）铜矿床和米拉多北（Mirador Norte）铜矿床，矿床均为露天开采，两者紧密相连，地质情况类似。

Mirador铜矿床一期工程于2019年下半年投建并于2021年达产，铜矿石的处理能力为2,000万吨/年，每年产出约9万吨铜金属量对应的铜精矿，二期设计扩大到2,640万吨/年，Mirador Norte铜矿床二期设计采选能力1,980万吨/年。

米拉多铜矿整体二期项目预计于2025年6月建成投产，扩建后总采选规模将达4,620万吨/年，预计每年产出约20万吨铜金属量对应的铜精矿，注入达产后公司矿产铜自给率将能提升至14%左右。2022年米拉多铜矿达到满产状态，全年生产铜精矿49.6万吨，铜金属量12.1万吨，副产金2457千克，银32778千克。

3.2 冶炼端：绿色智能铜基新材料项目助推产能跨越发展

公司铜冶炼业务主要以外购铜冶炼为主。 公司阴极铜冶炼业务采用矿产铜冶炼和外购铜原料冶炼相结合的盈利模式，其中矿产铜冶炼方式的生产成本相对稳定，盈利能力直接受阴极铜销售价格波动影响，而外购铜原料冶炼的利润来源为铜精矿加工费（TC/RC），铜精矿加工费（TC/RC）直接影响公司外购铜原料冶炼业务的利润水平。由于公司目前控制铜资源量有限，外购铜冶炼为该板块的主要盈利来源。

冶炼产能稳定释放，绿色智能铜基新材料项目助推产能跨越发展。 2018-2022年公司阴极铜产销量实现稳步增长，22年产量达162.87万吨，占我国总产量的16.7%，稳居行业第二（江西铜业2022年产铜183.94万吨，居行业靠前）。

为进一步提高核心竞争力，公司2022年9月22日公告称在安徽铜陵建设绿色智能铜基新材料产业园一体化项目，设计主产品高端铜杆线材产能50万吨/年，副产硫酸产能170万吨/年，预计25年年底竣工。该项目建成后将使公司冶炼总产能超过200万吨，巩固铜陵在我国铜制造版图中的龙头地位。

TC/RC呈涨势，有望带动公司业绩提升。 随着全球铜矿山产量恢复增长，新增铜矿项目增量处于近几年高峰，冶炼厂商议价能力得到增强，TC/RC加工费呈现涨势。2023年，铜精矿长单加工费（TC/RC）为88美元/吨、8.8美分/磅，同比增长35%，创6年新高。

考虑到2023年为铜矿产能释放大年，随后释放进度趋于缓慢，我们预计23-25年的TC为80/70/70美元/吨。

3.3 加工端：锂电铜箔产能布局方面正“快马加鞭”

“PCB+锂电铜箔”双轮驱动的运营模式。 公司是主要的铜箔生产企业，其电子铜箔板块均由铜冠铜箔建设运营，目前已形成“PCB铜箔+锂电池铜箔”双核驱动的业务发展模式。2022年铜箔产能达5.5万吨，其中，PCB铜箔产能3.5万吨，锂电池铜箔产能2万吨，为行业龙头企业主要供应商。

公司在锂电铜箔产能布局方面正“快马加鞭”。 2022年4月13日公司公告称铜冠铜箔子公司铜陵铜箔拟开展2万吨电子铜箔项目，计划分两期建设，每期各形成1万吨产能，其中一期为锂离子电池用电子铜箔产能，目前一期项目已开工，预计2024年1月前建成投产；2022年7月29日公告称为满足市场需求，铜冠铜箔拟在池州地区新建“安徽铜冠铜箔集团股份有限公司15,000吨/年高精度储能用超薄电子铜箔项目”，预计建设周期18个月，本项目建设完成后，铜冠铜箔将达到年产80,000吨电子铜箔的产能。

3.4 副产品：副产品种类丰富，产量稳定

公司主要产品除铜外，还涵盖硫酸、黄金、白银、铁精矿、硫精矿等。2022年公司生产硫酸495.38万吨，黄金18,838千克，白银512.50吨，铁精矿35.68万吨，硫精矿52.38万吨，产量完成情况均好于预期。

04 盈利预测及估值

4.1 核心假设

量： 根据2022年年报披露，公司2023年预计阴极铜产量170万吨，黄金16425千克，白银500吨，硫酸496万吨。

假设2023年公司能够成功并购米拉多铜矿，23-25年自产铜精矿含铜将分别为14.42/14.42/18.16万吨；公司绿色智能铜基新材料项目将于2025年底前建成投产，考虑到产能爬坡影响，预计2025年阴极铜产量小幅增加至180万吨；铜冠铜箔产能将于2024年提升至8万吨，假设23-25年铜箔产量分别4.95/6.53/7.20万吨；其余产品产量均保持2023年水平不变。产销率假设为100%。

价： 2023-2025年，考虑到未来供需关系及宏观因素影响，铜价将进一步上涨，假设阴极铜年均价为6.9/7/7万元/吨，TC为80/70/70美元/千吨；随着供给端产能不断释放，而下游需求相对疲软的态势下，中低端铜箔加工费预计回落到24000元/吨，而以HVLP为代表的高性能铜箔加工费将维持在高位水平，约8万元/吨；考虑到未来欧美经济衰退预期影响，贵金属价格将有所上涨，假设未来沪金价格为440元/克，沪银价格为5400元/千克。

利： 铜产品板块受铜价及TC上涨、米拉多铜矿注入后铜矿自给率提升影响，毛利率将有所提升，预计23-25年毛利率达6.98%/6.52%/7.23%；铜箔受加工费价格回落影响，毛利率将为2.68%/2.60%/2.64%；黄金等副产品板块受金价小幅提升影响，预计未来毛利率在9.33%；2023年化工及其他产品板块受硫酸价格回落影响，预计毛利率将有大幅下滑，预计2024年开始硫酸价格有所缓解，预计未来三年为13.70%/21.55%/28.68%。

4.2 盈利预测

随着公司产能释放和下游拓展。 我们预计2023-2025年公司分别实现营业收入1239.84、1270.52、1340.08亿元，分别同比+1.76%、+2.47%、+5.48%；毛利90.33、88.43、102.31亿元，毛利率7.29%、6.96%、7.63%。

期间费用率

公司综合期间费用率明显低于同行业，近三年维持在1.7%左右，成本控制能力较强。假设2023-2025年销售费用率、管理费用率、研发费用率均维持在2022年水平，分别为0.08%/1.00%/0.48%。

4.3 估值及总结

选取江西铜业、云南铜业、紫金矿业作为可比公司，以2023年7月18日收盘价计算，可比公司2023-2025年预测PE均值分别为11.1/9.9/8.9倍。

我们预计公司2023-2025年归母净利分别为37.06/39.61/48.55亿元，对应EPS为0.35/0.38/0.46元/股。2023年7月18日公司收盘价3.09元，对应23-25年PE为8.8/8.2/6.7倍，估值均低于行业平均水平。2023年按照行业平均给予公司11.1倍PE，对应目标价3.91元。

05 风险提示

矿产品价格不及预期

阴极铜价格受宏观及供需等多重因素影响，市场价格波动将会对公司盈利产生负面影响。

资产注入进度不及预期

公司拟发行股份、可转换公司债券及支付现金购买中铁建铜冠投资有限公司70%股权以获取米拉多铜矿，但资产注入时间尚不确定，若注入时间延迟会对公司价值判断产生影响。

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