五粮液股价为什么跌的这么厉害？

五粮液股价为什么跌的这么厉害

978年，数学家华罗庚当时是中科院的副院长，可能所有人都没想到，他居然带着“统筹法和优选法”帮五粮液调制出“低而不淡”低度酒。而且还留下诗一首：“名酒五粮液，优选味更醇。接下来具体说说

五粮液连续4年下跌？股价从巅峰期347元下跌了62%，目前仅为133元

五粮液连续4年下跌，股价从2021年2月18日的*高价347.81元跌到了目前的133元左右，在整整3年的时间里下跌了约62%，做为一款高端白酒，跌幅也是非常的恐怖。截止当前，五粮液的报价为133.59元/股，总市值为5185亿元。

下面先来看看五粮液2021年的走势，这一年里五粮液震荡走低，在7月份更是创出了25.84%的下跌幅度，非常巨大，也非常令人吃惊，这一年的累计下跌幅度为23.58%。

2022年的走势与2021年有些相似，也是一路震荡走低，这一年的整体下跌幅度为18.04%，年底股价为176.91元，股价相对巅峰时期差一点就腰斩了。

2023年的走势最是杀人诛心，从月线走势上看就是一路走低，正是我们通常所说的跌跌不休，要是抄底，每次必然都是抄在半山腰，这一年应该是过去三年中最难受和有杀伤力的一年，只要敢伸手，就必然会受伤。这一年的整体下跌幅度为20.69%，年底报价为140.31元/股。

本以为进入2024年走势会有所好转，然而事实表明，底部深不可测！在不到两个月的时间里，今年的累计下跌幅度就达到了4.79%，当前报价为133.59元，最低价曾一度达到了122.56元。

进入曾从钦时代的五粮液，为何“跌跌不休”？

文：向善财经

要说哪个品牌是二级市场中最“难喝”的酒，不出意外五粮液要占一席。从走势上来看，相比去年股价高点，如今五粮液已经跌去一半。

受大环境消费预期下调等诸多因素影响，今年年初上市的白酒品牌中均有不同跌幅。

截至3月9日，茅台跌了13%、山西汾酒跌了13%，洋河跌了7%，舍得、泸州老窖，五粮液均跌了20%以上。其中五粮液跌幅达27%。

对此，市面上有观点认为，市场对疫情反复、经济下行仍有担忧，资金面难以形成合力，导致估值回调。

估值回调之外，五粮液跌幅27%、舍得、泸州老窖均跌20%以上，可能也与自身的经营情况走弱有所联系。

业绩明好实坏，高端品牌价不对位？

基本面长期向好的公司，不代表短期不存在风险。

白酒是典型的周期股，有上行周期自然也有下行周期。长期关注五粮液的话可能会意识到，前几年五粮液迎来一波上涨，但问题在于，六七十倍的市盈率对于20%的盈利增长存在明显的不匹配，过高估值之后，在新的一轮周期内下跌其实是可以预见的。

另外，从五粮液公布的业绩来看，表面上在增长，但实质上长期来看业绩增速呈下滑趋势。

从财报本身来看，根据五粮液最新的业绩公告，预计2021年实现营业收入约662亿元，同比（与上年同期相比）增长约15%；归母净利润约233.5亿元，同比增长约17%。

表面来看，过去一年五粮液业绩呈现增长趋势，但事实上五粮液实际增速不达此前预计的20%的增长预期。拆分来看五粮液去年一季度创利93.24亿，二季度就仅有38.77亿，三季度41.27亿。

从报告来看，去年全年五粮液整体业绩是波动的，拆分来看，第四季度业绩表现并不亮眼。

根据Wind数据显示，2017年-2020年，五粮液净利润增速分别为42.58%、38.36%、30.02%、14.67%，整体呈下滑趋势，2021年业绩整体也没有发布跃升，整体增速在行业内始终处于低位，更面临着泸州老窖等玩家的竞争压力。

从高端市场来看，去年五粮液宣布八代普五提价，价格上对标飞天茅台，但颇为尴尬的是，虽然价格上去了，但高端品牌力却始终与茅台差一截。

价格品牌不对位的结果就是经销商压力骤然增加，市场不是没有记忆的。2013年五粮液强势提价导致价格倒挂，最终的结果是经销商出逃，把高端市场拱手让给了茅台。

由于疫情影响以及消费预期下降，市场对白酒整体需求量不足往年，反映到价格上，春节之后部分地区的普五批价960-970元，这可能反映出提价之后，市场反馈或许并不积极。事实上，目前来看在高端市场，五粮液上尚不能正面与茅台硬碰硬，在中高端市场，来自泸州老窖的竞争压力也逐渐增大。

我们再来看五粮液的库存情况。库存方面，五粮液高端品类库存量在2020年出现了明显下滑，数据显示，其高端品类库存2733吨，同比下降44.45%，而总库存1.9万吨，高端占比仅14.21%。对比之下，茅台库存总量24.92万吨。

一方面是高端库存情况没有显著改观，另一方面，产能增加有限的情况下提价似乎并不能说明五粮液在高端市场上的份额有所增加。

“高端白酒提价对市场的影响要一分为二地来看，如果市场份额增加了，那么提价本身有助于品牌价值提升，再加上高端库存增长，品牌未来的增长就可以预期”。有不愿具名的白酒行业人士表示：“如果高端库存没有增长，高端市场份额也没有增加，那么提价本身是可能不具备长期增长意义，因为需求没有增长。”

从这个意义上来看，五粮液此轮提价在价格上对标茅台，可能还是管理层试图对标茅台的高端形象，但高端不高端不是品牌说了算，而是市场说了算，五粮液在二级市场的下滑可能也能说明市场真实的态度。

巴菲特曾经有句话：“别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪”，因此不少人认为追跌卖涨是一条真理，但信息不足的情况下这反而会陷入陷阱。

五粮液是典型的白马股，这也意味着他对机构资金很透明。从这个角度来看，相比短期内的涨跌，整体的走势可能更代表机构资金真实的态度，毕竟每一次买入卖出都是实打实地用钱投票。

“加税传闻”下不确定因子增加

颇为值得注意的是，加税传闻，或成为五粮液增长的长期不确定因子。

3月2日，一份名为《关于利用税务工具给“高价酒”降温的建议》的议案在白酒圈中流传，该议案为全国政协委员、月星集团董事局主席丁佐宏提出。

该议案中指出，酒水行业中暗藏乱象，表面繁荣背后暗藏危机，建议对酒类行业以社会平均利润作为参照标准进行征税，超额部分则加以重税。

全国政协委员、月星集团董事局主席丁佐宏认为，当下酒水行业一是产品价格不正常；二是市场供需不正常；三是投资导向不正常；四是社会风气不正常。

议案一出，贵州茅台、五粮液接连两天均有不同程度下跌。其中五粮液连续两天跌超3%。这不是靠前次有提案对高价酒类征税。每隔一段时间加税的传闻都会引发一波白酒板块的震荡。

就像世人皆知的“狼来了”的故事，“狼”很可能最终会来，每一次加税传闻，似乎都意味着白酒行业离加税更进了一步。

一个基本的事实是，在国外对酒类征税是种惯例，以美国为例，征税范围包括烈性酒、葡萄酒、汽酒和啤酒。纳税人是应税酒的制造者或输入者，实行从量定额征税。从这个角度来看，随着国内税制改*的进一步深入，未来不排除出现对高端白酒征税的可能性。

事实上，相比加税传闻，有关部门关于白酒市场过度资本化的监管更值得外部关注。

去年8月份，市场监督管理总局价监竞争局召开《白酒市场秩序监管座谈会》，会上重点提到部分香型白酒发展过热、资本涌入白酒行业造成过度竞争和风险加大、部分白酒品牌提价涨价过于频繁等问题。

由此观之，在监管部门对资本市场监管日趋严格的背景下，五粮液的提价似乎有些不合时宜。

一方面，政策因素下，未来高端市场增长的不确定性因子增加。另一方面，五粮液面临的竞争压力不仅来源于和茅台的品牌之争，也同样在于与其他品类香型白酒的品类之争。容易被市场忽略的是，白酒市场不仅存在品牌之间的竞争，也同样存在品类之间的竞争。

有观点认为，五粮液的回调是因为近两年酱香型白酒的异军突起，白酒的市场整体市场占有率受到严重的冲击，因此投资人对未来浓香型白酒市场感到担忧。

理性来看，茅台品牌号召力远强于五粮液，这可能使得其他酱香白酒在中高端市场的品牌影响力比同类浓香型白酒要强。这就导致依赖于中端市场走量的五粮液处在一个两难的境地： 往高端市场冲击始终迈不过茅台门槛，往下中端市场，打不过众多的品牌，甚至面临跨品类竞争。

从整体的消费趋势上来看，随着人们生活消费水平的上升，喝白酒的人越来越少，另一方面，年轻人也在尝试不同品类的酒，比如伏特加、威士忌、鸡尾酒等受到年轻人的广泛喜爱。这可能意味着未来白酒市场需求可能会进一步被压缩。

无论从资本市场角度还是行业角度，抑或是从五粮液自身发展来看，其当下都处在一个关键阶段。

从内部来看，近期五粮液迎来新一轮人事变动，据天眼查APP信息显示，原董事长李曙光卸任，原五粮液集团总经理曾从钦接任董事长，44岁的少壮派高管宜宾五粮液股份有限公司（000858.SZ）总经理邹涛接任集团总经理。

集团换帅之后，五粮液的领导班子也发生了变动。

根据2月18日发布的集团公告显示，蒋琳将接替彭智辅为董事会秘书，同时兼任副总经理；聘任岳松为副总经理；聘任蒋佳为总经济师；而赵东不再担任副总经理，变更为总工程师；刘明不再担任总工程师，改为第五届监事会监事候选人。同时，公司同意提名肖浩为第五届董事会董事候选人。

长远来看，集团的人事变动会对未来的发展带来长远影响。这也给外界带来了新的想象力牵动着外界投资者的目光。

对于五粮液来说，压力并没有消失。

理性来看，新一届班子领导下的五粮液面对的未来也更加复杂。五粮液方面，2020年初提出了“十四五”期间创建世界500强的战略目标，这意味着未来五粮液年营收需要达到1500亿元人民币左右。对比现实来看，差距依旧明显。

另一方面，根据中国酒业协会的数据显示，白酒产量由2016年的1358.4万千升下降到2020年的740.7万千升，规模以上酒企的数量由1600余家下降到1000余家。

150块钱的“五粮液”，股价跌了两年半，风险还是机会？

1978年，数学家华罗庚当时是中科院的副院长，可能所有人都没想到，他居然带着“统筹法和优选法”帮五粮液调制出“低而不淡”低度酒。

而且还留下诗一首：“名酒五粮液，优选味更醇。节粮五百担，产量添五成。豪饮李太白，雅酌陶渊明。深恨生太早，只能享老春。”

古时候喜欢把美酒称为“老春”，尤其是唐朝，熟悉唐诗的朋友肯定有印象。

文人墨客似乎对“酒”有一种执念，十有八九都爱喝酒。

李白说：“天若不爱酒，酒星不在天。地若不爱酒，地应无酒泉。”

对于他们而言，酒后作诗，不但是一大享受，而且更具灵性。

诗人最大的特点就是浪漫主义和理想主义，那么多伟大的诗人和词人，仕途不得志，就是这个原因，他们无法融入现实主义。

不折腰事权贵，就拿不到五斗米，这就是现实。

他们的率性和纯真，在美酒的加持下，得到升华，然后下笔如有神。

古时候对酒的雅称有很多，比如“绿蚁，欢伯”等。

绿蚁知名度很高，出自白居易的“绿蚁新醅酒，红泥小火炉”。因为刚酿出来的新酒，上面漂浮着略带绿色的细小酒渣，像蚂蚁。

至于“欢伯”更有来头，汉代哲学家“焦延寿”研究《易经》的时候，写了一本书叫《易林》，里面有这样一句：“酒为欢伯，除忧来乐”。

字面意思就很好懂，酒能让人消除忧愁，带来快乐。

而下面要分析的五粮液，估计让不少人反而产生许多忧愁。

一、公司

五粮液的酒是没有多少历史的，不过传承是有历史的。

事实上今天的白酒，全都没多少历史，因为古代没有“蒸馏技术”，与现在的白酒不是一回事。

而且即便是讲传承，也是宜宾这个地方，确实自古就是美酒生产基地。

宜宾有“万里长江靠前城”之称，后来演变成“中国酒都”。

之所以说五粮液有传承，因为根据明确记载，自唐代开始，这个地方就喜欢用多种粮食一起酿酒。

比如当年杜甫路过宜宾，吃了宴席，喝的酒叫“重碧酒”，就是用四种粮食酿造的。

后来到了宋代，宜宾有家酿酒大户“姚氏槽坊”，以前的酒坊很多都叫“槽坊”，他们家用五种粮食酿造出的酒很受欢迎，名字也很雅致，叫“姚子雪曲”。

等到了明代，蒸馏技术已经慢慢有了，不过姚氏没落，陈氏接手，并且对技术进行了改良升级，并且传承下来。

原本这门技术是只代代内传的，而且都不传女，不过时间总是会改变一切。

清朝末期，就已经外传到了**“邓子均”，而且不但掌握了技术，还反向收购了师门产业，把酒坊改名为“利川永”。

邓子均作为一代酿酒大师，生产出来酒的质量已经非常高，接近现在的五粮液，不过品牌名很接地气，就叫“杂粮酒”。

1909年，邓子均带着他的杂粮就参加一次宴席，席上有位举人叫“杨惠泉”，原本这个人是会淹没在历史长河的，因为没有太过拿得出手的功绩。

但是杨惠泉喝了邓子均带的杂粮酒后，说了这么一番话：

“如此佳酿，名为杂粮酒，似嫌凡俗，姚子雪曲名字虽雅，但不足以反映韵味，既然此酒集五粮之精华而成玉液，何不更名为五粮液？”

邓子均觉得这个名字好，所以真的改名为五粮液。

当时除了“利川永”之外，宜宾还有“长发升、张万和、徳盛福”这三家大酒庄。

其中“长发升”一直到现在，与五粮液都还有不浅的“瓜葛”，可能有点敏感。

“长发升”厉害的地方在于他有明代初期的老窖池，现在都是五粮液的镇店之宝。

白酒对窖池的要求很高，年代越久并且没有中断使用过的酒窖，里面的窖泥堪比黄金。

泸州老窖之所以能快速崛起，他那个1573年的窖池功不可没。

洋河之所以做棉柔型白酒，就是因为他没有窖池，知道无论如何也不可能和“茅五泸”相比，所以才取巧走捷径。

洋河扩产速度非常快，因为他的窖池都是现挖的，挖完立马可以用。

到了1951年，“利川永和长发升”合并，以他们两家为基础，又兼并了几十家当地酒坊，最后成立“宜宾五粮液酒厂”，五粮液就是这样来的。

当时“长发升”的主人是第十八代传人“尹伯明”，名下有16口距今640年历史的老酒窖。

这可是全世界现存历史最悠久的地穴式酵池。

而且外界可能不知道，现在里面依然还是传统的人工作业，不是现代化生产线。

上图这个看起来破破烂烂的地方，就是五粮液的核心酿酒区，高端酒就是从这里面出来的。

最开始的时候，五粮液只是租了这16口窖池，因为自从尹伯明之后，家族就没人酿酒了。

随后租约一直续签，在1984年的时候，五粮液错失一次良机。

当时政府是准备以“8万元”的价格买下这16口窖池，尹伯明也同意了，但是五粮液不同意，也不知道当时的厂长是谁。

在他看来，不就是在地下挖几个洞嘛，哪那么金贵，确实那个年代的8万是非常大一笔巨资。

于是厂长把省下的8万元，挖了100个新窖池，也就是后来的502车间，那16口老窖是501车间。

尹伯明看五粮液舍不得这个钱，于是主动降价，打骨折，5万就卖了。

但是五粮液铁了心不买，于是这个事情就被搁置了。

后来也一直相安无事，毕竟尹家已经不酿酒，酒窖这么多年也一直都是五粮液在经营。

但是事情在2009年发生转变，五粮液对尹家说：

“那16口窖池地面之上的房子我早就买了，所以地下面的窖池也自然是我的，从2010年开始，不再给你租金了。”

原本这个故事知道的人很少，这下尹家不干了，到了这个时候，谁都知道老窖池就是黄金屋，一克窖泥就是一克黄金，16口窖池总共大概有近27吨这样的泥巴，那就是27吨黄金啊。

所以双方对簿公堂，这段历史渊源才“小范围”流传。

大家当故事听一听也就摆了，窖池肯定是五粮液掌控的，这可是命根子。

二、业绩

头部白酒的业绩，相对来说是比较稳定的，除了2012年塑化剂事件和限制三公消费那几年影响比较大之外，从2016年开始行业就重新回到了增长轨道。

五粮液同样如此，2015年触底，2016年无论是营收还是利润，都开始恢复性增长。

而最头部的五粮液和茅台，即便在低迷周期，其毛利润都是非常稳定的。

白酒公司的现金流，就没啥说的了，不但茅台的现金流优异，这几年其他几大头部企业，无论是五粮液，泸州老窖还是汾酒和洋河，现金流也都是同样表现炸裂。

这也是头部白酒公司可以长期享受高估值的主要原因，由于经营性现金流入稳定且没有大额资本开支，因此头部白酒公司的利润几乎可以全部视为自由现金流，靠利息收入几乎就可以抵消掉经营性资本开支，理论上赚的钱，都可以拿来分了，且不影响公司的发展。

这在任何行业，基本上都是绝无仅有的商业模式。

上面谈到的上位的问题，尽管当前五粮液和茅台之间的收入差距有继续拉大的趋势，但是五粮液的消费属性大于金融属性，未来的波动可能会更小一些。

主要原因上面也讲过，具体来说就是：

靠前点、五粮液是浓香型，对存放年限要求就没那么高，所以五粮液的年份对价值提升并不大；

第二点、一个日常消费品，所谓的货币性质，只是一种假象。

因此，上面两点会导致一个结果，五粮液几乎全部都被喝掉了，很少有买回去存起来的。

而茅台的金融属性导致了有大量的酒被存起来了，这个是一个暗箱，一旦翻拍，可能会有不小的问题。

下面开始说说五粮液的当期业绩：

上半年，五粮液实现营业收入455.06亿元，同比增长10.39%。实现归母净利润170.37亿元，同比增长12.83%。

其中23Q2实现营业收入143.68亿元，同比增长5.07%，实现归母净利润44.95亿元，同比增长5.11%，上半年业绩低于预期。

由于二季度的利润只有5.11%的增速，因此很多人认为五粮液的半年报告低于预期。

关于这个，我倒是认为比较正常的。我之前多次说过，白酒不可能连续高速增长，尤其是疫情这三年，由于白酒的金融属性导致了很多资金蜂拥而至，这里面有经销商和厂家共同炒作的因素，并不是因为大家没钱了，反而都去喝高档酒去了

钱不好赚钱，都去喝酒，这不现实，不符合常识。

也正是因为业绩不太好，因此五粮液近期的股价表现，也是相对其他几家公司来讲，比较弱势的（洋河想，我们是烂兄烂弟）。

但是，这对于五粮液来讲，并不见得是什么坏事情。

至少在现金流和产品端来看，依然是非常健康的。

先说现金端：上半年整体回款进度较好，二季度回款降速。

五粮液上半年销售回款430.52亿元，同比增长36.96%，经营性现金净流入113.30亿元，同比增长500.42%，回款增速明显高于收入增速。

二季度销售回款144.1亿元，同比减少18.55%，环比减少49.66%，经营性现金净流入17.9亿元，同比减少66.07%，环比减少81.19%，回款进度有较为明显降速。

202年6月末合同负债36.49亿元，较去年同期增加17.72亿元，较3月末减少18.87亿元，但整体来看期末合同负债处于历史正常水平。

然后再看产品端，毛利率稳步提升，销量增长驱动收入增长。

大单品五粮液酒：2023H1毛利率86.80%，较上年同期增长0.42个pct，营业收入351.79亿元，较上年同期增长10.03%，销量2.16万吨，同比增长12.21%，吨价162.9万元/吨，同比减少5.00%。

在大单品五粮液酒上面，公司持续优化产品体系，推动渠道建设，核心大单品动销有力有序。

其他酒产品：2023H1毛利率60.65%，较上年同期增长0.90个pct，营业收入67.13亿元，较上年同期正增长2.65%销量7.11万吨，同比增长33.66%，吨价9.44万元/吨，同比减少23.20%。

上半年五粮浓香酒动销较好，销售量增加。

公司产品收入提升均由量增驱动，整体毛利率保持小幅提升，但是腰部产品的价格，再持续下移，这不是五粮液一家公司的问题，是包括茅台在内的所有头部公司都面临的现象。

因为白酒的生产工艺属性决定了，只要头部产品放量，就会产生大量的系列酒，从而使得腰部产品的产量成倍增加，必然会对价格形成抑制。

这是白酒的属性，只要整体毛利维持一个均衡的状态，就没有太多问题。

三、总结

毫无疑问，五粮液是好公司，这个结论没有任何问题。

对于好公司，长期持有就是赚多少的问题，但是15块钱的五粮液和150块钱的五粮液，很显然回报率有天壤之别。

因此，多少钱买比较划算，就是一个非常关键的问题。

先说我个人的结论，如果以宏观市场环境的无风险收益率作为对比的话，因为白酒公司的高额自由现金流特性，我们大致可以用当期市盈率的倒数来和当前的中长期国债收益率进行比较，如果高于这个，理论上就是值得配置的。

这里说的是内在价值，不含股价的浮动市值的变化。

因此，我之前在专栏会员里面计算的价格，我认为还是非常合理的。

在一年之前，我写文章的时候，列出了五粮液的三大核心看点，现在依然没有变化。

❶ 核心单品引领增长，系列产品矩阵完善。

五粮液主品牌围绕“1+3”战略，系列酒产品持”4+4”战略，二者全价位打造公司产品体系，满足不同层次消费者的需求。

❷ 渠道扁平精细管理，数字化营销赋能。

茅台也在做同样的布局，五粮液的下沉力度越来越大，这种管理方式的好处是显而易见的，借助数字化营销管理，实时掌握终端动销。

❸ 品牌蜕变优化结构，扩产保障酿酒实力。

早期五粮液在 OEM 贴牌模式下有大量开发品牌，销售量不大但品类繁多，混淆消费者认知，透支公司品牌力。

现在已经价值回归，这些年一直在努力打造“1+3”和“4+4”产品体系，清退高仿产品，整改中仿产品。

产能扩张方面，启动12万吨生态酿酒项目，总产能将突破40万吨，其中高档酒产能也将突破4万吨。

根据五粮液“十四五”期间的规划，原酒储存量将突破100万吨，还是挺多的。

五粮液当前的动态市盈率，已经回到了历史的估值中枢位置，

这也是五粮液比老窖和洋河跌得更多的内在原因。

收藏意义没那么大，叠加消费萎靡，市场供需关系正在发生微妙的变化。

好在，股价经过大幅回撤，整个白酒行业当前的估值，已经在向历史的估值中枢靠拢，如下图所示。

考虑到这两年是这一轮白酒的提价窗口期，所以预期动态估值还会降低，已经不算贵了。

对于超长线价值投资，白酒可能依然是非常优秀的投资标的。

如果你只打算持有一两年，那白酒可能真不是你的菜。

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